从7月末QFII的额度来看，资金已经开始从香港流入内地。目前不少外资已经将钱趴在香港地区，等待沪港通开通后正式进入A股市场。目前外资投资A股热情很高，尤其喜欢蓝筹股，因为蓝筹股在A股的估值低于香港地区10%-20%，并且股息高

　　⊙中国宏观对冲研究院院长 付鹏 ○编辑 王诚诚

　　现在的情况和2012年下半年何其的相像。港币从今年二季度开始就被种种因素推升，究竟是什么原因导致了大量的资本涌入香港地区？这些资金从何而来？又是如何一层层的传导？最终的目的地又是哪儿？回顾2012年的下半年，一切都在重复。

　　负利率欧元沦为套利货币

　　最近三个多月资金流入亚洲新兴经济体非常明显，随着欧元的预期在二季度开始发生大规模的变化，市场开始意识到负利率的欧元不仅会刺激欧元的下跌，最为关键的是这将意味着欧元沦为了不亚于日元的“套利”货币。

　　因此可以看到，随着欧元在一季度的预期发生明确的转变之后，深受人民币贬值压力带动的港币，随即发生了180度大逆转，港币升值的压力巨大，并且直逼香港地区联系汇率制度的强方兑换保证水平。到了二季度末和三季度初，香港金管局已经频繁地公开卖出港币来维护市场，并且不停地向市场“喊话”。

　　路透报价网页HKMAOOC显示，因港币走强，香港金融管理局(HKMA)连续向市场注入港币。7月1日-8月1日，金管局共向银行体系注入了将近700亿港币，此表现为香港地区银行体系总结余的增加。

　　香港金融管理局副总裁彭醒堂最近在HKMA网站汇思专栏里写道：继2008年8月至2012年12月间约1000亿美元的资金净流入港币后，今年7月1日，港币汇率再度转强至7.75港币兑1美元的水平，之后强方兑换保证被多次触发，金管局在半个月内(7月1至15日)一共购入56.4亿美元。而根据最新数据显示，金管局按强方兑换保证再度购入6.9亿美元。自7月初至今，银行体系总结余因为资金净流入增加490.5亿港币至2129.2亿港币。

　　与2012年下半年一幕惊人相似

　　通过香港地区银行体系结余数据，可以非常的清晰地看到2012年下半年的情况。随着当时大量的日元套利资金涌入香港地区，推升了港币汇率直逼强方兑换保证水平，随后在10月份日本量化宽松大局已定的背景下，香港地区相关部门被迫开始干预汇率市场维系联系制度。香港地区银行体系结余数字的持续走高的背后，是高达1100亿港币的注入，即香港金管局买入超过了180亿的美元也就是向市场注入了1100亿港币以维护汇率稳定，同时资本涌入香港地区也自然而然地带动了香港股市的走高。

　　从2012年6月份开始，香港恒生指数以银行和地产为代表的板块从不到19000点冲到了23000点之上，而随后在中国经济数据三季度开始扭转的背景下，国内股市也进行了一波快速的修正行情，沪深300也从2100点水平上探2700点上方。

　　闪现俄罗斯买家身影

　　现在的情况和2012年的情况十分相像。港币从今年二季度开始就被种种因素推升，我们认为主要是两点原因：一是来自欧元的套息交易；二是来自于俄罗斯的买家，这两点的猜测可以通过如下类似的新闻进行佐证：

　　香港金管局称：港币流动资金都集中在数家“收票银行”，而年中结算前后，银行一般较谨慎并保留较多港币流动资金。这些因素导致银行间市场的港币流动资金略为收紧，并使短期港币银行同业拆息相比短期美元银行同业拆息稍为偏高，吸引了一些港币需求。

　　此外，俄罗斯最大的矿业公司诺里尔斯克镍业目前称，其所持部分现金为港币，以防范美欧制裁。

　　同期我们观察到，流入亚洲明显的不仅仅是香港地区。例如日本日经指数也开始同步启动，而韩国股市也出现了比较明显的涨幅，并且上涨的节奏都与香港地区非常一致。另外，近日港股的利好消息也是不断刺激着投资者涌入香港地区买入地产股，香港地区市场上地产股分项指数攀升到14个月高点，长江实业和新鸿基地产领涨。

　　内地股市是最后目的地

　　其实，最近A股突然启动，与上述的大量资金流入香港地区有关。但资金的根本目标应该是内地的股市，其跳板则是未来的沪港通。

　　目前外资进入A股的正式途径有三种：QFII+RQFII+沪港通。QFII的好处在于，额度给了就是给了，用多少怎么用是投资者自己的事。而沪港通有额度限制，可能当你要下单的时候发现额度被别人用完了，这个对于机构来说是一大弊端。RQFII必须使用人民币，且有12个月锁定期，这一点投资者很不喜欢。

　　所以，从7月末QFII的额度来看，资金已经开始从香港流入内地。目前不少外资已经将钱趴在香港地区，等待沪港通开通后正式进入A股市场。现在看来，外资投资A股热情很高，原因是外资机构喜欢蓝筹股，而蓝筹股在A股的估值低于香港地区10%-20%，股息高则是其中最为关键的一环。

　　近段时间港股虽然上涨，但是交易量并不大，日均800亿左右，不过资金流入却非常明显，香港地区上市的A股ETF成交量迅速放大。很多机构的QFII都很紧张，外资想进A股进不去。

　　按照金管局的原话来看，他们并不认为是沪港通的原因导致了资金涌入香港地区。有一说法是：为了即将开通的沪港通而提前预备港币资金，增加港币需求。不过，我们认为，相关说法并不成立，因为通过RQFII渠道投资A股，是以人民币结算，所以海外投资者可以直接在香港地区的外汇市场以美元兑换人民币，而无须先转成港币。问题是离岸人民币目前是多么的紧张，买得到吗？

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