在刚刚过去的2012年12月，A股涨幅位居全球前列，一些先知先觉的海外资金成为此轮反弹的赢家。

　　全球资金持续流入离岸中国股票基金、QFII持续加仓A股、RQFII ETF卖到断货……市场总是喜欢拿这些指标证明外资在抄底A股，但这背后的逻辑是什么？除了大家所熟知的QFII与RQFII渠道，囤积在香港的千亿热钱，以及海外市场上更为广大的机构投资者，究竟是通过哪些途径从A股的上涨中获益？外资行又是如何利用QFII和RQFII额度撬动海外庞大的A股投资群体？近日，记者走访了多家QFII、准QFII及RQFII团队，尝试揭开他们的神秘面纱，把握他们的投资节奏。

    ⊙记者 时娜 ○编辑李剑锋

　　外资囤港

　　热衷购买A股挂钩产品

　　2012年7月上线的RQFII A股 ETF，因为是目前海外市场上唯一可直通A股的投资产品，基本没有经历新产品推出之初的“磨合适应期”，直接进入“热恋期”

　　2012年12月，上证指数涨幅达14.6%，成为全球表现最好的指数之一。而种种迹象表明，在A股12月行情启动前，海外资金就已开始布局，对A股进行了精准抄底。

　　据中国证监会投保局数据显示，2012年8月、9月、10月QFII账户对沪市股票的单月净买入额分别为该年前7个月净买入总额的3倍、9倍和10倍。针对沪深300成份股中沪市股票，10月QFII单月净买入额是该年前7个月净买入总额的40多倍。与此同时，QFII开户数也大幅增加。中登公司数据显示， 2012年1月至11月，QFII新开104个A股账户，创出7年新高。其中，仅11月份QFII就新开了12个A股账户。

　　非常巧合的是，QFII们加速进场布局的时间刚好与A股在底部徘徊的时间重叠。交易数据显示，上证指数自2012年8月底、9月初开始步入筑底期，在底部区域徘徊3个多月，于12月4日创出1949点新低后开始回升，并于年末上演了 “12月行情”。

　　不仅是一些QFII们成功抄底，囤积在香港的千亿热钱，也踏准了A股的节拍。2012年9月份开始，港汇便出现转强走势，显示有资金流入香港；2012年10月中旬至12月中旬期间，港汇更是频频跌破强方兑换保证水平，迫使香港特区金管局启动了27次干预行动，在外汇市场上承接了相当于1071.89亿港元的美元抛盘。这意味着，在A股12月行情启动前，至少有逾千亿热钱被调往香港寻找机会。

　　“囤港热钱通过地下钱庄潜入内地其实只是媒体一厢情愿的猜测，由于风险太大，成本太高，绝大多数的海外机构，并不会把资金偷渡进内地进行投资。” 香港一家外资行高层告诉记者，“大部分囤港资金短线投资A股，都会选择在香港购买与A股挂钩的投资产品。”

　　事实确实如此。在刚刚过去的2012年第四季度，热钱渗入香港资本市场各个领域，其中A股ETF及其挂钩产品更是因他们的参与热情成为香港市场上最火爆的投资品种。2012年7月份才上线的RQFII A股 ETF，因为是目前海外市场上唯一可直通A股的投资产品，基本没有经历新产品推出之初的“磨合适应期”，直接进入“热恋期”。

　　“产品推出之前，我们以为海外投资者会需要一段时间接受A股实物ETF这个新事物，但没想到海外投资者对A股的热情比内地投资者高多了。”华夏(香港)董事总经理陈怡达告诉记者，“我们的RQFII额度基本是刚批下来相应的ETF份额就会被抢购一空，现在还有很多大型机构投资者在排队等待申购。”

　　由于南方、华夏、易方达、嘉实四家中资基金公司在港发行的RQFII A 股ETF持续遭遇“疯抢”，外汇管理局不得不频频为其追加额度。数据显示，外汇管理局实际批出的RQFII总额度已达648亿元人民币，前两批共700亿元人民币预留额度即将用完。其中，2012年4月份中国证监会与国家外汇管理局专门预留用于发行人民币A股ETF产品的500亿元人民币RQFII投资额度剩余不足百亿，已无法完全覆盖南方、华夏、易方达三只基金的追加申请。

　　当然，海外资金除了在香港市场掀起“A股热浪”外，还被监测到在A股行情启动前持续流入离岸中国股票基金。根据国际基金跟踪监测机构EPFR统计，进入今年9月份以来，离岸中国股票基金连续14周吸引资金净流入，累计规模超过80亿美元。

　　“虽然由于额度控制的原因，目前QFII和RQFII在境内的投资额只有不到3000亿元人民币，但借助海外发达的金融衍生工具，海外资金已经成为影响A股走势的重要力量。”一家不愿露名的QFII托管行负责人如是说。

　　品种丰富

　　借助衍生品间接投资

　　由于海外金融衍生产品高度发达，投资A股也并非难事。最常见的，就是通过QFII发行的A股连接产品、A股合成ETF以及A股合成ETF的衍生权证等来投资A股

　　那么，除了大家所熟知的QFII与RQFII渠道，囤积在香港的千亿热钱，以及海外市场上更为广大的非QFII机构投资者们，究竟是通过哪些途径投资A股的呢？

　　“目前，海外投资者直接投资A股，只能通过QFII和RQFII。”国泰君安国际总裁阎峰告诉记者。但中国证监会的资料显示，截至目前，获得QFII资格的外资机构只有200家左右，RQFII也仅20多家获批。国泰君安国际是首批获批RQFII资格及额度的中资券商之一。

　　“其他数目众多的没有获得资格的海外机构投资者，其实是借助于QFII与RQFII们发行的A股金融产品间接投资A股。”荷兰合作银行股票衍生部董事黄集恩告诉记者。

　　据黄集恩介绍，对于广大的非QFII、非RQFII来说，由于海外金融衍生产品高度发达，投资A股也并非难事。最常见的，就是通过QFII发行的A股连接产品(CAAPs)、A股合成ETF以及A股合成ETF的衍生权证等来投资A股的。

　　据了解，CAAPs是QFII发行的一款最基础的A股衍生产品，这类产品其实是一种行使价非常低的美式可转让认股权证，与QFII已购买的沪深A股挂钩，以美元来计价。一般来说，所有指数CAAPs(即与A股指数成分股挂钩的CAAP)均在卢森堡证券交易所上市。

　　“投资者可以通过投资CAAPs获取相关A股价格波动带来的收益，但不会因持有CAAPs获得任何A股的实际拥有权、投票权。很多基金公司发行的所谓A股基金，其实并非真正购买A股，而是通过持有指数CAAPs模拟A股指数表现。”香港一家私募基金高层告诉记者。

　　上述私募所说的A股基金，其实就是在香港市场上广受欢迎的A股合成ETF。据黄集恩介绍，在CAAPs的基础上，外资投行、基金公司开发了A股合成ETF，这类基金通过购买、持有及出售QFII发行的CAAPs，追踪A股指数表现。由于A股合成ETF就像股票一样，买卖简单快捷、资金门槛低、中短线操作容易，该类产品很快在海外风靡，成为最受欢迎的A股投资产品。

　　安硕A50基金就是香港市场上最具代表性的一只A股合成ETF。翻查安硕A50基金的资料可以发现，该ETF于2004年11月18日在港交所挂牌，是全球第一只供国际投资者买卖的A股合成交易所买卖基金，上市时管理的资产总额仅约1.7亿港元，而截至2013年1月8日，该ETF资产总额达603亿港元，7年间资产规模飙升354倍；该ETF已发行的基金总量达58亿个单位，较上市时的380万个单位更是翻了1526倍。

　　“即使今年下半年拥有RQFII额度的中资基金公司推出了A股实物ETF，安硕A50基金依然是香港市场上最活跃的ETF产品。”陈怡达告诉记者。在港股成交很低迷的去年前三季度，该基金的日均成交额也接近10亿港元；去年四季度以来，经常可以看到安硕A50单日成交额超过20亿甚至30亿港元；2012年12月14日A股市场大涨时，安硕A50基金成交额甚至超过40亿港元，占港股当日成交总额的5.5%。

　　黄集恩指出，与通过QFII渠道投资A股、着眼中长线布局的投资者不同，在香港买卖A股合成ETF的投资者多为中短线投资者，因此可以通过观察A股合成ETF溢价率变化、申购赎回情况，来了解海外资金对A股的短线看法。

　　陈怡达告诉记者，安硕A50基金在熊市里也能保持不错的成交，与其背后更复杂的衍生产品有关。由于A股合成ETF成交火爆，外资投行又进行了进一步的“衍生”，推出了与A股合成ETF挂钩的认购或认沽权证(即香港所称的“窝轮”)。

　　与A股ETF挂钩的窝轮也是海外市场非常常见的一种A股投资产品，它们一般由与A股合成ETF无关的第三方发行，这个第三方一般是外资投行，包括QFII和非QFII。港交所的资料显示，目前活跃在香港衍生权证市场的发行商共有19家，包括巴克莱、法国巴黎银行、麦格里、瑞信、德意志银行、花旗、高盛等国际知名大行，均发行过与A股合成ETF挂钩的窝轮产品。

　　“窝轮进一步放大了杆杠，让投资者可以凭借少量的资金，利用A股合成ETF价格波动赚取利润，因此深受风险偏好型投资者欢迎。很多时候，窝轮的成交额甚至比其挂钩的A股合成ETF还要多。”一家欧资窝轮发行商负责人表示。

　　上述负责人指出，尽管到期时窝轮一般以现金交收，很少涉及A股ETF的实物交割，该类经多重衍生的产品看上去似乎已成为一种投机工具，但它仍能影响A股ETF的供求。因为外资行在发行衍生权证的同时，需要预先买入或沽出一定比例的A股合成ETF。

　　当然，新加坡市场的新华富时中国A50指数期货也是海外投资者对冲风险、间接投资A股的一个重要工具。

　　“新华富时中国A50指数选取了中国A股市场总市值最大的50家上市公司，具有较强的代表性，因此A50指数期货不仅深受需要对冲A股风险的QFII、A股合成ETF资产管理公司、A股衍生窝轮发行商的喜爱，也得到了广大投机者的参与。”黄集恩说。

　　值得注意的是，海外寻求A股投资的衍生产品发行商即将迎来一个新的追踪标的。沪深港三大交易所组成的合资公司中华证券交易服务已于2012年12月10日推出了首只具有官方背景的含A股跨境指数——中华交易服务中国120指数，该指数由80家流动性最高、市值最大的沪深交易所上市A股以及40家流动性最高、市值最大的香港上市内地企业股票构成。虽然由于推出时间短，目前海外还没有挂钩该指数的产品面世，但已有大批资产管理公司及投资银行表达了强烈的兴趣。

　　直通A股

　　中长线布局

　　2012年四季度以来，看到中国经济触底回升态势不断被验证，海外资金对中国经济及股市的信心大幅上升

　　此次受访人士均一再跟记者强调：海外丰富多彩的A股衍生产品的“根”，仍在于QFII或RQFII的A股持仓。“只有直通A股的渠道存在，外资投行们才能够撬动起海外庞大的A股投资群体。而真正希望中长线投资A股、分享中国内地经济增长成果的海外机构，也更希望能够申请QFII或RQFII资格及额度，直接投资A股市场。”一家正在申请QFII额度的欧资投行高层表示。

　　2012年12月上旬， QFII第二次培训在深圳举行，来自全球各地的200多家机构代表把深圳罗湖香格里拉的会议厅挤得水泄不通。为进一步投资A股，QFII、准QFII及QFII的托管行，在会上认真聆听了中国证监会、国家外汇管理局、沪深证券交易所等相关负责人关于QFII政策的介绍。

　　荷兰合作银行就是其中的一家。2005年进驻香港的荷兰合作银行，目前已全面投入到亚洲区与A股相关的投资中来。“我们已经密切关注A股市场好多年，希望能够更多地参与A股市场。”该公司股票衍生部董事黄集恩表示。

　　另一家欧资投行则是第二次参加QFII培训，他们已经向中国证监会及外汇管理局提交了QFII资格及额度申请。“虽然在海外可以间接实现A股投资，但我们仍迫切地希望能够获得QFII资格及额度，一方面，我们有中长线持有A股的需要，另一方面，在海外多角度间接投资A股后，我们发现了很多商机，这使得申请QFII资格及额度变得更为紧迫。”该行一名负责人表示。

　　据证监会公布的数据显示，截至12月中旬，共有202家海外机构获得了QFII资格，其中资产管理公司110家，保险公司14家，政府、大学投资基金37家，外资投行27家，券商14家。

　　很多受访外资机构表示，他们对A股市场的配置远远低于应有的水平，尤其是想通过QFII渠道对A股市场进行中长线布局的海外政府投资基金、资产管理公司、保险机构等。

　　阎锋告诉记者，从资金来源分，QFII共有三种运作方式。最常见的是发行基金产品募集社会资金进行A股投资的“资产管理式”，目前资产管理公司普遍采用这种方式运作，在全球发行了众多含A股的离岸中国股票基金；第二类为利用自有资金直接投资A股的“自营式”，保险公司、大学基金、政府投资基金采用这种方式进行A股投资的较多；利用取得的QFII额度为海外有需要的高端投资者提供通道服务的“经纪式”，主要被投资银行和券商所用。

　　一家大型QFII托管行告诉记者，截至2011年底，以上三种QFII运作模式基本上是“三分天下”，但近几年监管层已在有意识地调整QFII结构，在QFII资格及额度审批时，增加自营式QFII及资产管理式QFII的比例，降低经纪式QFII比重。

　　“自营式QFII及资产管理式QFII投资风格偏中长线，比如政府投资基金、养老金等出于全球配置的考虑，需要长线持有一定比例的A股，这个比例要与中国经济总量在全球的占比相匹配；资产管理公司则是通过在全球发行基金产品募集客户资金进行投资，由于当前海外投资者普遍对中国经济的看法乐观，基金公司们也需要对A股进行中长线买进。增加自营式QFII及资产管理式QFII的比例与内地监管当局引进长线价值投资者的理念是一致的。”黄集恩表示。

　　事实上，2012年四季度以来，看到中国经济触底回升态势不断被验证，海外资金对中国经济及股市的信心出现飙升。摩根大通最新发布的2012年12月份中国信心指数 (JSI)数值为59.8，较上月的49.2大幅上升。摩根大通指出，分析师们看好中国经济2013年的复苏前景，近期中国经济数据也印证了这一点。

　　美银美林2012年12月份发布的基金经理调查与摩根大通的观点不谋而合。随着基金经理对美国财政悬崖的担忧缓和下来，他们对2013年全球经济持续复苏充满信心，而对中国经济的乐观态度创该调查有史以来的新高。在受访的地区中，67%的受访基金经理预测中国经济今年会走强，较上月的51%大幅上升。

　　“总体来说，目前绝大部分外资通过QFII渠道投资A股，都是中长线布局，因为看好中国经济走势。”黄集恩告诉记者。

　　外汇管理局公布的最新数据显示，截至2012年11月底，共有165家机构获得QFII额度，批出的总额度共计360.43亿美元。据一家QFII托管行统计，QFII投向A股的资金中，有34%的资金为机构自有资金，66%则来自于客户，而这些“客户”中，又有78.5%为机构投资者，19.4%为零售客户，2.1%为高端专户理财客户。这也意味着，通过QFII渠道投资A股的投资者中，80%以上为机构投资者。

　　“由于投资A股的QFII资金80%来源于机构，因此近期QFII持续加仓，其实是反映了海外机构投资者中长线看好A股市场。”黄集恩说，“但是，香港市场上A股ETF的基金份额近期急剧扩张、溢价率同时出现飙升，也显示A股短线走势被海外投资者广为看好。”

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