近来暴跌未改变市场上升趋势

　　申银万国 桂浩明

　　无论从什么角度来说，近期沪深股市的下跌都可以称得上是一场暴跌，它不仅破坏了延续了近三个月的上涨态势，而且极大打击了广大投资者的信心。如果说在这以前很多人相信今年股市会出现转折，并带来较大投资机会的话，那么时下这种具有多头色彩的观点已经不多见了。不少人恐怕还是宁愿相信，传统意义上的春季行情已经结束，后市将面临长时期 的调整。那么事情是否真的如此？这场暴跌又在多大程度上改变了市场原来的运行轨迹？或者说暴跌以后的市场和先前又有了什么样的不同呢？

　　难以依靠港股再拉动

　　导致这次暴跌的原因是多方面的，来自香港股市的影响不容忽视。

　　事实上，从去年年底以来，沪深股市在走势上就受到香港股市的重大影响，只是在当时这种影响更多表现为正面拉动。当然，这种拉动是有足够理由的，并且得到了广大投资者的普遍认同。一段时间以来，很多人就是看着港股操作境内股票，在市场热点、板块选择以及估值水平上，沪深股市都表现出了对港股的紧密跟随。

　　回头看这种状况有其好处，就是在相当程度上加快了境内市场与境外市场的接轨。但换个角度来说，沪深股市毕竟是本土市场，而香港股市则是离岸市场，这个重大区别决定它们是不同类型的市场，因此并不存在高度联动的内在必然性。如果沪深股市将自己的走势完全寄托在对港股走势的简单模仿上，那就不仅仅是丧失定价权的问题，而且也是投资者放弃在境内市场投资主动权的问题。这其实是不现实的。

　　现在由于各种因素的影响，港股出现了幅度极大的下跌，这种走势也对境内市场形成了压力。从趋势看，港股在短期内很快走强的概率并不大，如果沪深股市试图要在一个不太长的时间内重新走好，那么就不能指望港股像在去年年底、今年年初时那样给予向上的推动，而更多的是应该依靠自身力量。

　　从这个意义上看，暴跌行情告诉人们，在今后一个阶段内，股市上涨的动力因素将出现某些改变，短期内很难再依靠港股拉动了。如果后市有机会，那么在表现形式上也会和前一阶段不同。

　　新市场格局并未改变

　　无论什么事情，起变化的最主要因素总是内因而不是外因。即便是去年年底今年年初股市的上涨，虽然其中有香港股市拉动的因素，但最根本的还是沪深股市本身就有上涨要求。否则的话，过去港股的上涨为什么就没有导致沪深股市与之联动呢？

　　现在人们所面临的市场格局是，由于股改的大规模推进，越来越多的上市公司完成了股改，成为“G股”一族，而在这个过程中，它们的市盈率有了相当程度的下降。现在G股的平均市盈率才12倍多一点，相对于国内经济每年近10％的增长，这是一个被严重低估的水平。另外，随着股改的进行，相关上市公司逐步摆脱了一股独大的局面，以前过于僵硬的股权结构开始松动，这为并购等资本运作的进行提供了基础。而在引入了股权自由流动和并购概念以后，股权本身的价值也随之得到了提高。海外资金愿意以高于市场价格购买上市公司的股权，其出发点也就在此。因此说，股改所带来的上市公司股权价值的升值是一个大趋势，由此形成的市场格局没有也不会因为这次股市的下跌而改变。相反，由于暴跌，倒是使相当一批G股的价值得到了凸显。

　　人们注意到，最近几天能够逆势上涨，而且涨幅靠前的股票中，G股就占了很大比例。这就表明，对于不少G股来说，由于其投资价值明显，治理结构合理，因此即便在股市调整中也能够得到市场青睐。通过股改所形成的新市场格局并没有什么改变，而这就是后市展开新一轮行情的基础。

　　市场上升趋势未变

　　如果说过去由于

股权分置的存在，在沪深股市中很难形成真正意义上的收购兼并的话，股票的权力价值就难以体现，因此买卖股票除了关注其投资价值外，就只有投机价值了。在这种情况下，市场功能是不完善的，而且一旦上市公司业绩发生波动，结果在股市上就会引发极大震荡。

　　随着股改的进行和市场的开放，这种局面正逐步得到改变。在全流通背景下，股票的权力价值由于收购兼并成为可能而大大提高，公允价值法则也只有在这样的条件下才具备了实施的条件。因此，市场现在正在酝酿收购兼并题材，而由此形成的通过收购兼并活动提高股票市值的操作，将成为市场发展的重要路径。

　　另外，虽然港股的回落令人产生外资是否会撤出东亚地区的担忧，但从现实情况分析，外资对境内资产的关注程度还是很高的，而股市则更是它们觊觎的重点。因此，即便没有了沪深股市与香港股市之间的比价效应，但是通过外资在境内市场，包括QFII在股市上的投资活动，人们还是能够感受到不同投资思路以及其对投资对象市场定位的影响。应该说，参考国际标准对境内权益类资产等进行重新定价，并结合中国实际从中寻找股市的运行方向，这一点同样不会因为股市出现下跌而改变。相反，市场已经形成的运行轨迹还会继续延伸下去。

　　客观而言，股市出现下跌总是令人不快的，但在暴跌之后重新审视市场，人们可以发现，虽然同几个月前相比，市场的上升动力确实有了一些变化，但其基本格局没有发生大的变化，通过股改等形成的市场发展道路也不会因此而改变。所以，暴跌没有动摇市场出现转折的基础，从中期看，后市并不悲观，而且操作机会还是相当大的。