海通证券：三季报业绩改善添利好 市场向上突破概率大

　　来源：微信公众号“荀玉根-策略研究”

　　核心结论：①近年年底行情频现幺蛾子，突变板块有三大共性：基金配置比例低、前期表现落后、出现政策事件催化。②目前纯股票基金前三分之一分位与前二分之一差5.5个百分点，去年同期为17.3个百分点，今年年底博弈会更激烈，关注券商、计算机传媒。③利空被消化，国改加速、三季报业绩改善等积极因素发酵，市场振幅将向上拓宽。两头进攻，消费居中，如国改、券商、真成长。

　　市场可为，年底重视幺蛾子

　　上周上证综指微涨0.43%，创业板指跌0.71%，深成指跌0.35%。步入11月，市场关心年底会否出现一些幺蛾子，回顾近几年，12年、14年、15年年底均有某些行业表现异常，我们讨论下今年年底可能有什么幺蛾子。

　　1． 以史为鉴：过往年底频现幺蛾子

　　回顾过往年底市场表现，A股频繁出现某些行业的短期逆袭。总结历史经验看，幺蛾子的出现主要受三方面因素的集中催化：一是机构年底排名博弈激烈，低配板块成为排名靠后机构实现弯道超车的潜在筹码，在年底现幺蛾子的12年、14年、15年，前三季度排名后25%的股票型基金升至全年前50%占比分别为38.6%、46.2%、59.3%，而在年底未有风格突变的13年该比例仅为31.8%。二是板块间年内收益差距拉大，表现落后的品种性价比提升，如12 年的银行，14 年的非银，15年的地产。三是具备政策事件催化，如12 年十八大召开改革预期升温，14 年一带一路、降息刺激，15年险资举牌。

　　2012 年12 月的银行。12 年前三季度，经济加速回落，银行坏账担忧重启，三季报显示银行板块在机构配置占比降至5.4%，创07 年来新低。12年1-10月银行业涨幅排第13位，整体涨幅不高。12 年11 月十八大召开，投资者对新一届领导层的改革决心信心满满。受益于机构配置比例较低和十八大提振风险偏好，银行股从12月4日起引领反弹，至13年1月底涨幅高达50%。

　　2014 年11月-12月的一路一带、金融地产。14年基金三季报显示建筑、交运、地产、银行、券商配置比例分别为2.6%、0.8%、3.3%、1.9%、1.4%，相较于沪深300行业占比，分别低配0.8、2.1、1.1、16.9、6.5个百分点。14年7 月周永康被立案审查、四中全会确立依法治国主题，改革之轮驱动，增量资金开始入场，这一时期大小盘涨幅基本持平。同年11月9日，习近平在亚太经合组织（APEC）工商领导人峰会宣布中国出资400亿美元成立丝路基金，为“一带一路”沿线国家基础设施建设、资源开发、产业合作等有关项目提供融资支持，由此一带一路主题率先启动，建筑、交运等传统板块相继上涨；此后11 月21 日央行降息，机构持仓较低的券商、银行、地产接力起舞，市场风格迅速向大盘股转移。

　　2015年11月-12月的券商地产。15年三季报显示基金配置券商、地产比例分别为0.4%、3.1%，相较于沪深300行业占比，分别低配7.7、1.4个百分点。在615大跌后，9月市场逐渐企稳，以中小创为代表的成长股反弹，券商、地产等蓝筹板块表现落后。受益于IPO重启，自11月4日券商引发一波迅猛的突击行情。进入12月，保险频繁举牌地产，主要是基于地产股的低估值和业绩改善预期，从15年5月起地产累计销售增速由负转正，到11月增速达15.6%，在降息背景下地产销售有望持续改善。以前海人寿及其一致行动人举牌万科最为典型，从15年11月初至12月18日（万科此后停牌6个多月）期间万科A涨幅高达78.7%。

　　2． 今年猜想：幺蛾子可能在哪里？

　　回到当下，年底基金排名竞争日益激烈，目前股票型基金的排名靠后的基金年初至今复权单位净值增长率差异不大，纯股票基金前三分之一分位与前二分之一差5.5个百分点，去年同期为17.3个百分点。那么今年又该如何去应对幺蛾子的出现，哪些行业又具备潜在逆袭的可能？我们延续前文思路，仍从幺蛾子出现的三个催化因素来进行探寻。

　　猜想一：券商

　　据基金三季报，相比A 股自由流通市值的行业占比，大幅低配的行业有：非银、银行、房地产、交运、商贸零售等，其中证券占比分别为0.7%，环比降0.3个百分点，处于历史低位，相较于全部A股自由流通市值的行业占比，证券低配4.5个百分点。今年以来非银涨跌幅排第17位，券商涨跌幅为-12.3%，而A股为-10.0%，券商市场表现不及整体水平。年底养老金入市和深港通开通有望吸引增量资金入场，A股人气趋于回暖，市场交易额有望扩大，利好券商业绩。10月25日人力资源和社会保障部在第三季度新闻会上表示养老金投资运营工作将在年内正式启动，预计将采取分批入市策略，首批入市规模超千亿元。8月中国证监会与香港证监会共同签署深港通《联合公告》，深港通实施准备工作正式启动，需4个月左右准备时间，预计11月中旬深港通将开通。

　　猜想二：计算机、传媒

　　从机构配置和板块收益看，三季报基金配置占比明显下降的行业有：计算机、传媒、食品饮料、有色、军工等，其中计算机、传媒重仓股占比为5.7%、4.4%，环比降2.4个、1.1百分点，计算机接近13年底部水平，成为三季度基金减持最多的行业。被连续减持不少三个季度的行业分别为：交运、非银、计算机、房地产、通信，其中计算机、传媒前三季度计累计减持占比最大，累计减持比例分别为7.7、1.6个百分点。今年以来计算机（-27.1%）、传媒（-25.9%）跌幅在全行业中最大。

　　在潜在催化方面，近日国务院办公厅发布《互联网金融风险专项整治工作实施方案》，聚焦P2P、互联网保险等重点领域的主要风险隐患，也是专项整治的“1+N”牵头文件，对互联网金融来说，监管趋严趋势见底，行业政策逐渐明朗，网络安全领域的《网络安全法（草案）》预计将于今年底或明年初有望落地。《民办教育促进法》下周将三审过会，民促法核心焦点在于分类管理，即将民办学校划分为非营利性和营利性两类，若得以实施，将利于教育类资产证券化，利于吸引更优质资本和人才进入教育领域，利好传媒中的教育板块。

　　3． 应对策略：市场可为，年底重视幺蛾子

　　短期市场振幅将向上扩大，保持积极。中期看，1月底2638点时《A股见底了吗？》以来，我们一直强调5178点到2638点，单边下跌已结束，1月底开始已经步入震荡市，通过时间消化估值，类似94-96、02-04、12-13年。现在仍在震荡蓄势的中期格局里，从1月底的2600点、5月底的2800点，底部已经被逐步抬高，振幅也逐渐缩小，1月底以来振幅为20%，5月底以来振幅仅11%，7月底以来振幅仅5%。历史上20%内振幅最长8个月，25%之内最长12个月，最终都向上突破。短期看，地产调控、人民币贬值利空出现后市场不跌反涨，说明此前利空因素已经被Priced in了。国企改革、养老金入市等积极因素继续发酵，三季报业绩改善也为市场再添利好，市场短期向上突破概率更大。27日新华社发布《中国共产党第十八届中央委员会第六次会议公报》，其中最大看点是“提出以习近平总书记作为党中央的核心”，这将增强市场对中国经济实现稳中求进的信心，有了稳定的社会格局将更利于发展中解决问题，通过改革、创新实现转型。当前三季报业绩披露率为92.5%，全部A股16Q3/16Q216Q1归属母公司净利润累计同比分别为0.9%/-4.6%/-1.9%，剔除金融后为11.3%/1.0%/2.6%，再剔除两油后为15.4%/6.7%/8.3%，三季报净利润增速均大幅好转。后期密切跟踪12月中美联储议息会议，重点看会议声明是鸽派还是鹰派。

　　两头进攻，消费居中。主板看好券商和国改，中小创主推估值和业绩匹配的真成长，消费仍是底仓首选配置。券商目前PB仅为2.1倍，处于历史分位数35%的偏低水平，券商前三季度累计净利增速降幅较中报收窄，16年Q3券商配置比例处于历史低位。中国联通推进混改说明国企改革有突破，关注中字头央企和上海国改，详见相关前期系列报告。中小创业绩大幅改善，16Q3/16Q2/16Q1中小板（剔除券商）、创业板（剔除温氏、东财）归母单季度净利润同比为47.0%/34.1%/34.7%、46.2%/31.6%/39.3%，按照历史前四年经验，16年全年中小板和创业板净利增速预计为27.6%、46.9%。成长股经历大半年的低迷后，部分偏白马类公司估值和盈利已匹配，可精选业绩优良个股。市场中期仍是震荡格局，业绩稳定的消费类公司仍是基本配置，《A股的“三把交椅”——论风格轮动》中我们分析指出，经历了12-13年业绩主导行情、14年利率主导行情、15年风险偏好主导行情后，市场在16年又重回业绩主导行情。16年至今震荡市中，估值适中（PE20-50倍），净利润增速较好（大于20%），估值与业绩匹配度（PEG 0-2）较佳的股票涨幅更好。综合考虑盈利和估值，消费股如食品饮料、饲料养殖、化学制药，详见《消费类业绩确定性的优势更强——策略对话行业系列（4）》。根据实际的三季报，对比此前发布的业绩预告，我们筛选了三季报净利润增速显著大于业绩预告上限（增速差额大于20%）且净利润增速大于20%的公司，详细如：广誉远、*ST星马、西安民生、宝德股份、天泽信息、宁波东力、木林森、宁波海运、鼎信通讯、新疆天业、春晖股份、顺威股份、滨海能源、苏州固锝、朗姿股份、光洋股份。