转折2013：中国股市十大猜想

　　股市动态研究部

　　2012，A股市场寒风凛冽。尽管临近岁末，走出一波反弹行情，但仍然难以改变连续第三年下跌的命运。在市场中人凄凄切切、一片悲观之际，展望2013，中国股市能否绝处逢生、带来转机和希望？

　　每逢岁末，《股市动态分析》都将推出新一年度“中国股市十大猜想”。一年之后，当我们回顾这些猜想的时候，有些惊人应验，有些难免沦为笑谈。但至少，这代表了在当时市场环境下的一种期待与预判。

　　因此，我们诚惶诚恐、不揣鄙陋，再次推出2013年中国股市十大猜想。对于2013年的中国股市，我们赋予转折之年的称谓，一如我们年度投资报告会的主题，整体上给予正面的期望。这种期望不仅在于股指的走势方面，更为重要的是，整个市场的制度建设、参与主体、投资价值等方面有望出现更加积极的变化。

　　猜想之一：2013年成为中国股市转折之年，上证指数全年上涨，收复2500点

　　猜想之二：以金融、地产为代表的蓝筹板块估值修复成为引领市场的核心动力

　　猜想之三：上市公司整体净利润同比小幅增长，利润总额创历史新高

　　猜想之四：上市公司大股东增持比例大幅提升，产业资本呈现净增持

　　猜想之五：IPO数量、融资规模继续下降，给市场创造休养生息的机会

　　猜想之六：以保险资金为代表的长期资金入市规模大幅提升

　　猜想之七：公募基金资产管理规模重回3万亿，并创历史新高

　　猜想之八：QFII账户资产规模大幅增长，话语权进一步增强

　　猜想之九：监管部门加大对PE腐败现象的惩处力度

　　猜想之十：在逐步完善的退市制度下，陆续有退市公司产生

　　猜想之一：

　　2013年成为中国股市转折之年，上证指数全年上涨，收复2500点

　　2010-2012年，A股市场连续三年下跌。如果再往前追溯，自2007年10月上证指数于6124点以来，A股市场已经走过了5年的漫漫熊途。我们认为，2013年极有可能成为中国股市的转折之年。

　　首先，从宏观经济来看，四季度已经呈现出见底回升的迹象，尽管数据显示，经济回升的力度还比较脆弱，但至少最坏的时候已经过去。2013年两会后，新一届政府将走马上任，这让我们对未来中国经济转型充满期待。

　　而从估值水平来看，当前沪深300指数对应的市盈率水平在10倍附近，已经低于1664点12倍的水平。远低于2005年末14倍的水平。以银行为代表的大盘蓝筹股的平均估值水平更低。伴随着宏观经济的企稳，估值见底应该会是大概率事件。

　　再从市场资金面来看，IPO发行速度已经大大放缓，而随着股指的不断下跌，A股市场对于长期资金的吸引力大幅提升。A股市场有望从过去的资金供求严重失衡转为基本平衡的局面。资金面将不再会是困扰市场的重要因素。

　　我们预计，12月初启动的行情有望演变为一波跨年度的反弹行情，这将为2013年的市场走势打下一个良好的基础和开端。就全年来看，上市公司盈利增长以及估值回升有望分别为指数贡献10%的涨幅。以2100点为起点，上证指数在2013年有望实现20%以上的涨幅，即重返2500点。

　　从更加长期的视角来看，估值见底往往决定着市场见底。尽管我们相信，中国股市的估值水平会系统性下降，但考虑到未来十年中国经济仍有望保持平均7%左右的增长率，A股市场长期维持10-15倍区间内波动是可以预期的。我们相信，此次估值见底将有望构筑中国股市的中长期底部，2013年成为中国股市转折之年值得期待。

　　猜想之二：

　　以金融、地产为代表的蓝筹板块估值修复成为引领市场的核心动力

　　在近些年的熊市中，金融行业是名副其实的重灾区，与地产堪称“难兄难弟”。两大权重板块“联袂跳水”是拖累大盘“下沉”的重要原因。

　　金融行业被很多投资者“抛弃”的原因主要有二点：一是地方债务平台集中到期引发对系统性风险的担扰；二是规模庞大，难再现高成长性。Wind资讯显示，目前金融行业的整体市盈率是7.06倍，有一半银行类上市公司股价“破净”或处于“破净”的边缘。

　　然而，投资者的担心似乎有些过度。A股上市的商业银行三季报显示，16家上市银行累计实现净利润8127.66亿元，同比增长约17%，仍然保持了较高的增长速度。在各行业中，银行业上市公司净利润占全部上市公司合计净利润总额的半数以上。

　　自2010年“史上最严的”调控以来，房地产公司及产业链上相关公司股价重挫，当前房地产板块的整体市盈率已降至13.4倍，处于历史低位。

　　然而，从房地产上市公司披露的三季报来看，这一曾经的支柱产业似乎已经出现了明显的拐点。统计数据显示，上市房企三季度末的存货周转率为0.14次，与去年三季度基本持平，但与今年上半年相比，三季度末的存货周转率提高了近54.48%，周转速度有了明显提升，“招保万金”等龙头房企的三季度业绩也在明显向好。

　　现实生活中的房价似乎也支持这一结论。中国指数研究院[微博]12月3日公布的数据显示，11月全国100个城市住宅平均价格为8791元/平方米，环比上涨0.26%，其中，上涨城市60个，下降城市38个，2个城市持平。这已经是百城住宅平均价格连续6个月环比上涨，其中，北京、上海、深圳等重点城市房价甚至超过了调控前的水平。

　　照此来看，金融、地产板块的股价显然已与其基本面严重背离，未来的估值修复势在必行。在近期大盘强势反弹中，金融、地产居功至伟，结合QFII的动作来看，一批先知先觉的资金已经开始为下一盘大棋而布局了。我们认为，一旦金融、地产的估值修复行情展开，有可能带动其它低估值蓝筹板块成为引领大盘上涨的核心力量。

　　猜想之三：

　　上市公司整体净利润同比小幅增长，利润总额创历史新高

　　10月31日，深沪两市2493家上市公司三季报公布完毕。数据显示，上市公司今年前三季度实现营业收入约17.7万亿元，同比增长7.48%；实现净利润约1.5万亿元，同比下降1.1%。与2012年中报显示的营业收入同比增长6.7%、净利润同比下滑1.51%相比，营收增速有所上升，净利润降幅有所收窄。

　　但结合三季度末以来国内政策层面所释放的积极信号来看，最糟糕的时刻时许已经过去，这从PMI指数的变化趋势可见端倪

　　同时，拉动我国经济增长的“三驾马车”：出口、消费、投资也出现了明显的暖风。

　　9月出口同比增长9.9%，较8月加快7.2个百分点，大幅超出预期。据悉，我国对东盟、俄罗斯、巴西等新兴市场出口大幅改善填补了欧美市场疲软的缺口，这是造成出口超预期的主要原因。

　　国家统计局12月9日公布数据显示，2012年11月份社会消费品零售总额同比名义增长14.9%，社会消费品零售总额18477亿元，同比名义增长14.9%，环比增长1.47%，明显高于预期。

　　在投资方面，下半年以来，发改委审批投资项目明显加快，凸显了政府稳增长的决心。发改委网站公布的数据显示，仅9月份，公布的批复项目包括25个城轨规划、13个公路建设、10个市政类项目和7个港口、航道项目，总投资规模超过1万亿元。10月、11月份再次审批了部分基建、变电站项目。

　　我们认为，在经济筑底回升的大背景下，上市公司盈利增速连续多季度下滑的纪录有望终结，预计上半年会温和回升，而下半年有望加速。即使保守估计，预计2013年全年A股上市公司净利润增速将达到15%，净利润总量可创历史新高。而净利润最终回升的速度和高度可能受货币政策与通胀的影响。

　　猜想之四：

　　上市公司大股东增持比例大幅提升，产业资本呈现净增持

　　股改之后，产业资本参与市场定价，并逐渐主导市场，大股东增持成为产业资本影响股市的方式之一。自2012年第四季度以来，新一轮的“增持潮”再次出现，而伴随着市场底部区域的逐步确立，越来越多的股票凸显投资价值，我们有理由相信2013年上半年或将迎来大规模的增持回购潮，但同时由于2013年也将同时迎来限售股解禁洪峰，所以预计仍难现净增长。

　　一直以来，当股价低估或跌幅较深时，则增持发生的可能性较大，因此大规模增持时点一般都会出现在大盘底部或阶段性低点。今年第四季度伴随股指连续下挫，10月以来上市公司重要股东的增持股份市值已反超减持股份市值，其中11月进入增持密集期，数据统计显示，11月份产业资本增持297次，减持246次。增持金额升至46.48亿元，创下历史新高；减持降至48.1亿元。12月初，产业资本增持进一步明显增加，不但体现为增持金额、净增持环比增加、增持公告数明显多于减持公告数，且净增持行业超净减持行业数。资本增持行为的日渐增多，不仅有助于提升投资者对上市公司未来发展的信心，而且也意味着市场估值已经越来越接近产业资本所认可的底部，2013年1、2季度伴随底部的确立，这一局面有望延续并加速的趋势。

　　当然，在增持预期下，也不得不忽视2013年隐藏的大规模解禁的压力，数据统计显示，2013年全年涉及限售股解禁的上市公司共有793家，合计解禁股数约4392亿股，是今年的近三倍；合计解禁市值19774.35亿元，同比增加约71.38%。虽然作为产业投资人的大非倾向于持有股份，但是作为财务投资人的小非则可能成为减持的主要力量。因此，投资者有必要未雨绸缪，应对已经到来的大小非解除限售高峰期。

　　乐观来看，大小非解除限售的高峰在明年中期后将逐步得到缓解，市场的承受力度也将有所恢复，全年来看，产业资本整体有望在A股市场中呈现净增持状态。

　　猜想之五：

　　IPO数量、融资规模继续下降，给市场创造休养生息的机会

　　Wind资讯统计显示，2010－2012年A股IPO首发家数分别为347家、277家和150家，呈逐步下滑态势；相应的融资规模也由2010年的4911.33亿元减少到2012年的955.05亿元。

　　自今年7月以来，IPO发行已逐渐放缓，目前新股发行审核何时重启并不明朗，但可以预见的是，在经过前几年高速增长的扩容之后，2013年的A股IPO数量和融资规模应该继续处于下降的态势。

　　其主要原因在于：第一，事实上，在IPO扩容的这两年里，A股市场出现了持续下跌的行情。IPO抽血过快，导致股市流动资金非常紧张，对股指下跌起到了推波助澜的作用。管理层已经对此开始有所意识，并且新股发审步伐开始放缓。

　　第二：据有关数据统计，目前包括初审、已过会未发以及中止行的待上市企业约为820家，但有54家公司终止审查，不少在审企业受行业周期影响，业绩下滑的公司较多，有些企业因业绩已不符合上市要求，撤回材料正在加快，在现今排队的企业中，大约有200家将主动撤回。如此一来，排队企业的减少将影响到明年上市的规模和速度。

　　第三：目前有消息称，证监会或出台政策鼓励排队IPO企业自愿申请新三板挂牌。短期看，这是疏导化解IPO“堰塞湖”的办法，从长期看，新三板有望成为多层次资本市场的重要一环。不难看出，管理层已开始着手解决IPO“堰塞湖”，并且对发行制度的改革已在酝酿之中，这也会为2013年IPO数量的下降奠定基础。

　　表1：近10年来IPO情况一览

年份 首发家数(家) 首发股数(亿股) 首发募集资金(亿元) 首发发行费用(亿元) 首发实际募集资金(亿元) 首发市盈率

　　2012 150 84.133 995.05 68.10 926.95 30.09

　　2011 277 159.594 2720.02 155.03 2564.99 45.97

　　2010 347 580.031 4911.33 211.36 4699.97 59.20

　　2009 111 260.378 2021.97 70.36 1951.61 53.33

　　2008 77 121.118 1034.38 30.83 1003.55 26.74

　　2007 121 413.691 4469.96 88.92 4381.04 29.67

　　2006 71 394.828 1642.56 43.29 1599.27 24.45

　　2005 15 13.915 57.63 2.81 54.82 20.43

　　2004 98 54.881 353.46 17.42 336.04 17.40

　　2003 66 83.637 453.51 15.21 438.30 18.30

　　数据来源：Wind资讯

　　猜想之六：

　　以保险资金为代表的长期资金入市规模大幅提升

　　除了国内外经济形势不佳外，A股市场资金供求失衡也是导致A股持续低迷的罪魁祸首。但是伴随着资本市场各项改革政策出台和完善，2013年长期资金入市规模有望大幅提升，尤其是作为手握重金的保险资金大规模入市，或改善资金失衡局面。

　　实际上，今年下半年以来险资入市就已得到了监管层的极大支持和鼓励，9月底，保监会发布了《证券公司开展保险机构特殊机构客户业务报告事项的说明》、《关于保险机构投资证券交易问题的通知》，对保险公司租借券商席位开展场内交易作出规范。并且力邀券商开展保险公司经纪业务，让更多保险资金投资股市债市，支持资本市场平稳运行。

　　10月份，保监会又发布了《关于保险资金投资有关金融产品的通知》、《保险资金境外投资管理暂行办法实施细则》、《关于保险资产管理公司有关事项的通知》、《基础设施债权投资计划管理暂行规定》、《保险资金参与金融衍生产品交易暂行办法》和《保险资金参与股指期货交易规定》，政策和措施的发布对保险资金入市提供了更加有力的助推作用。

　　此外，保监会继9月26日公布了首批获准受托管理保险资金的9家机构后，在10月12日，再次发布《关于确认保险资金投资管理人报告事项的公告》，公布了第二批17家可以受托管理保险资金的机构名单。

　　数据显示，截至2012年截至9月底 ，保险公司股票投资4768.34亿元，占比10.76%；用于投资证券投资的资金为2751.93亿元，占比6.21%，二者相加权益类投资占比为16.97%。险资在9月份单月增仓898.79亿元，环比增长近七成，为年内单月增量新高。

　　我们有理由相信，在监管市场化改革推进之际，伴随着资产管理机构的多元化，2013年险资入市规模将迎来一个崭新的局面。无疑，对于整个股票市场而言，险资入市在追求价值投资的同时，可以有效地减弱股指波动，对于股市的稳定运行也会产生一定作用。

　　猜想之七：

　　公募基金资产管理规模重回3万亿，并创历史新高

　　公募基金作为中国资本市场最重要的机构投资者，在过去的一年间，取得了恢复性增长。截至2012年三季度末，公募基金全行业资产管理规模为2.55万亿，较去年末的2.17万亿增长了17.5%。当然，这其中很大一部分规模的增长来自于固定收益类产品的规模扩张。

　　公募基金资产管理规模的峰值出现在2007年末，当时全行业的资产管理规模达到3.28万亿。如今，基金公司的数量较当时大幅增长，但全行业资产管理规模仍然低于峰值时候的80%。与此同时，券商集合理财、银行理财、信托产品等财富管理行业的其他子行业却在过去的几年取得了快速的发展，令基金业地位有所下降。

　　但我们认为，2013年公募基金行业资产管理规模有望再度出现增长。相对于2012年固定收益类产品的一枝独秀，2013年的基金市场可能会出现固定收益类产品和权益类产品同步增长的局面。

　　我们乐观的预期主要得益于两个因素：一是我们预期A股市场的转暖能够带来增量资金进入基金市场；二是基金行业监管的放松能够进一步加大基金公司的扩张欲望，基金业的创新力度可能会进一步集加强。如果基金业的同仁能够认清形势，鼓足信心，那么在2013年，基金业资产规模重返3万元甚至创出历史新高也不会让人感到意外。

　　猜想之八：

　　QFII账户资产规模大幅增长，话语权进一步增强

　　在2012年11月末，全球最大的资产管理机构富兰克林邓普顿投资宣布，已正式启动一只全新的中国机会基金。我们可以看到的是，在2012年，QFII审批速度明显加快，获批机构已经达到199家，即将突破200家。

　　从监管层的态度来看，为了吸引更多境外长期资金，扩大机构投资者队伍，促进资本市场稳定发展，针对QFII采取了“组合拳”式的措施，其中包括：总投资额度上限扩大至800亿美元；修改QFII相关法规；大幅降低QFII资格要求；提高QFII持股比例上限和增加运作便利等。

　　事实上，QFII对于投资额度上限的提高持欢迎态度，在2012年4月份总投资额度上限扩大到800亿美元后，穆迪发布的报告认为：“(中国将QFII规模从300亿美元提升至800亿美元)对于那些已经获得QFII执照的资产管理机构是个利好事件，那些拥有和国内市场相关联的主动或被动型产品的资产管理机构将从中受益，包括贝莱德、景顺及FIL Limited等”。

　　数据统计显示，截至2012年9月末，外汇局累计核准157家QFII机构共计308亿美元投资额度。其中2012年1月1日前三季度，共计核准了72家QFII机构约92亿美元的投资额度(含追加投资额度)。不难看出，监管层审批的速度在加快。

　　相对于目前800亿美元的总投资额度上限来说，QFII实际的账户资产投资规模还有较大的提升空间。而QFII账户资产规模的提升，以及监管层的审批速度加快，则与QFII机构的客观需求基本匹配——2011年面临持续较大的跨境资金流入压力，外汇局适当放缓QFII额度审批进度，2012年以来，我国国际收支状况总体趋于更加平衡，为进一步促进境内资本市场的改革发展，外汇局及时调整并加快了QFII额度审批进度。可以预期的是，在2013年QFII将加大对A股市场的投资，其账户资产规模大幅增长将增强其在市场上的话语权。

　　猜想之九：

　　监管部门加大对PE腐败现象的惩处力度

　　2012年9月3日，证监会公布了“PE腐败第一案”的查出结果，国信证券李绍武案自此落槌，李绍武被罚没1600万元，并终身市场禁入。监管部门对PE腐败现象的惩处力度近年来不断加强，在2013年继续加大对PE腐败的惩处已是大势所趋。

　　PE腐败，是指一些号称但并非真正PE的投资人士通过各种关系拿到上市前的投资机会。事实上，在中小板和创业板“扩容”的背景下，通过PE投资在证券市场获得高额溢价，已是目前市场的最大赢利点之一，而从对整个市场的伤害来看，PE腐败的危害已经远远超过二级市场的内幕交易。这也是监管层为何对PE腐败出“重拳”的原因所在。

　　可以看到的是，在监管的方略上，证监会对于PE突击入股投资IPO项目的监管从最早的拉长锁定期，到终级追溯式核查，再到严控“公务员、银行人员、中介人员及亲属”等四类人成LP或股东，最新的监管方向则是“完全式”信披及“适格性”(合适的资格)核查，其监管模式明显趋于严格和严谨。

　　PE腐败的原因何在？监管本身能否完全杜绝PE腐败的产生？有分析人士指出，PE腐败的根本原因在于高溢价发行的暴利空间。由于上市资格仍是稀缺资源，在相当多的情形下，为了券商的全力呵护保荐上市，部分拟上市公司事实上对突击入股行为采取默许态度。而突击入股方从早期的远方亲属直接参股、设立皮包公司参股，发展到更为隐蔽的借助朋友的私募公司入股，双方只需要达成利益分成协议和攻守同盟，则神不知鬼不觉。

　　上述总总情形，使得“PE腐败”与监管者之间的“猫鼠游戏”日益复杂。有分析人士指出，在一个新兴资本市场上，制度的尚未健全使得任何腐败都极容易滋生，只有将PE腐败的违法成本无限抬高，才能最大限度的对市场形成震慑效应。2013年的PE腐败监管，仍然任重道远。

　　猜想之十：

　　在逐步完善的退市制度之下，陆续有退市公司产生

　　目前A股暂停上市阵营中有这样一类公司，他们自身业绩很差，但面临退市风险考验时，往往凭借着政府补助、计提转回等手段演绎“不死鸟神话”，这也成为A股市场的一大特色。

　　今年4月20日，深交所发布了创业板股票上市规则，创业板公司退市制度正式实施；7月底，上交所发布风险警示股票交易实施细则，并明确计划明年初实施。监管层今年已陆续出台一系列退市新政，这也是瞄准了当前A股中只进不出的畸型生存现状，目的是使市场保持吐故纳新、动态平衡的合理状态。

　　从最新的消息来看，11月30日沪深交易所就《退市整理期业务实施细则》等退市配套规则征求意见，这意味着退市制度的整体安排已经整体完备。以深交所退市新政为例，在今年1月1日之前已被暂停上市的公司，深交所将在今年12月31日核准其是否恢复上市；明年起被暂停上市的公司，在该公司发布首份年度报告后的15个交易日。深交所将决定其是否终止上市，满足条件恢复上市，否则终止上市进入退市整理期。

　　由于*ST中钨的重组方案被否，公司在年内摆脱退市风险的机会愈加渺茫，有可能成为新规出台后退市的第一股。除此之外，包括*ST北生、S*ST天发、ST创智等多只ST股至今未拿出实质性的重组方案，随着年底大限临近，也都面临退市的可能。我们预测，2013年A股市场将诞生新规出台后的第一只退市股。

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