曹中铭：期待中国股市的斧头

　　曹中铭

　　近期，在中国联通的估值问题上，国内两大顶级券商进行了一场“PK秀”，很是吸引市场的眼球。

　　国泰君安与中信证券从不同的角度和层面分别对中国联通的估值作了分析，两家券 商的结果竟然相当悬殊，此种情形实属罕见。国泰君安认为中国联通的目标价位在3.07元，而中信证券则认为其合理估值在6元，并且，中信证券还作了多次调整，从原先的3元调整为4元，然后又调整至6元的。

　　目前

中国联通的股价远远高于3.07元，但也离6元的价格相距较远。中国联通到底怎样的估值才算合理，相信在不久的将来答案会水落石出。事实上，国泰君安与中信证券对中国联通的估值之争，其实反映出的是国内券商的A股定价权之争。

　　关于国内上市公司的定价权问题，应该说我们还是有惨痛教训的。当年中石化在H股市场IPO时，其发行价格不及后来A股市场的二分之一。三名持有中石化H股

股票的战略投资者埃克森美孚、英国石油和壳牌公司均获得了不菲的超额利润。其中，埃克森美孚抛售中石化后获得112亿港元收益，英国石油从中石化获利27.72亿港元，而荷兰皇家壳牌集团也在中石化股票上收益颇丰。交行在港上市后，股价已经翻番，国外战略投资者帐面收益也非常可观。回头看，老外们能够获取丰厚的收益与发行价格偏低不无关系。而发行价格偏低，原因显然出在定价权上。

　　前不久，正当A股市场银行类股票牛气冲天频创新高之时，瑞银的一份题为《中国银行股：转向谨慎》的评级报告，不仅引起恒指大跌，也导致国内银行股产生了一次小“

地震”。尽管此前也有国内投行对银行股的走势提出过质疑，但由于在估值定价权上缺乏足够的影响力而没有受到市场的任何重视。很明显，国内投行在争夺本土上市公司定价权上，还有很长的一段路要走。

　　美国华尔街把某一个行业内排名第一的分析师称为“斧头”，“斧头”们因为掌握着话语权，对所在行业上市公司的分析往往能产生决定性的作用。上世纪末，正是那些大牌分析师“吹”起了网络股泡沫，进而涉及到国内股市，华尔街“斧头”的影响力由此可见一斑。相反，国内分析师由于在研究能力以及定价能力上存在差距，意见相左各自为战的情形非常严重。

　　今后随着国外大投行的逐步进入，A股市场有丧失本土定价权的危险。丧失定价权的危害性不言而喻，轻则上市公司IPO时被折价发行，造成国资流失，流动性溢价进了别人的腰包，重则A股市场会被别人牵着鼻子走，成为一个“影子市场”。

　　如果丧失了本土的定价权，与国际成熟市场接轨也只能是一句空话。客观地说，在全流通的背景下，中国股市更需要有自己的“斧头”，否则，无论是国内的顶级券商，还是一般的中小投资者，到时候均只会沦为股市绞肉机中的一块任人宰割的“肉”。