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畅会珏:金融生态视角的证券市场发展


http://finance.sina.com.cn 2005年12月27日 14:56 新浪财经

  畅会珏

  一、从金融生态的角度看,我国金融市场严重畸形

  从金融生态的角度看,目前我国金融市场严重畸形,其表现如下。

  1、目前金融产品中银行信贷占据了80%以上

  根据央行的统计,从1999年到2004年,我国主要金融机构(不包括证券公司和保险公司)的贷款占比分别为76.06%、74.53%、73.15%、79.08%、81.44%、81.97%,呈初步上升态势,近来由于国债利率走低,贷款占比已经突破了80%的关口,有价证券投资占比分别为10.15%、14.74%、15.05%、19.38%、17.98%、17.58%,呈窄幅波动态势。

  2、金融机构的发展严重不平衡

  截至2005年9月底,我国银行性金融机构资产占金融资产总额90%左右。在金融资源配置中银行处于绝对的垄断地位。其低效率必然影响整体金融资源配置效率,以及整体依赖银行而形成的金融风险。证券市场、证券公司在金融生态中处于生物链的弱势状态

  3、在证券市场,债券市场的发展滞后于

股票市场

  在证券市场,债券市场的发展滞后于股票市场。应该大力发展资产证券化

  4、据高不下的居民高储蓄率

  近几年来,中国居民储蓄率以每年0.5个百分点的速度上升。目前我国拥有高达40%以上的居民储蓄率。成因复杂:历史、居民习惯、转轨预计的不确定性、居民投资渠道不畅、贫富差距过大、社会保障不完善等诸多因素的合力形成的。

  金融生态是一个系统的概念,有一定的发展演变规律。因此改善证券市场的运行生态也需要社会各方面的共同努力,需要较长的时间。但现在就需要努力!!

  二、金融业综合经营角度的资本市场

  1、如何有效降低我国的高储蓄率?

  有效降低我国高储蓄率的途径包括其一扩大居民内需;其二大力拓展居民投资渠道。

  解决扩大内需的基础是建立多层次、多渠道的社会保障体系。 银行的机会:银行保险。证券市场:保险资金、年金等机构投资者。

  2、如何大力拓展居民投资渠道?

  积极发展股票、债券等资本市场,加强基础性制度建设,建立多层次市场体系,完善市场功能,提高直接融资比重。(十一五规划)

  3、如何积极发展股票、债券等资本市场?

  其关键思路是稳步推进金融业综合经营试点。 (十一五规划) 从成熟市场证券市场的演变路径来看,没有主流资金(银行机构)的参与,证券市场是不可能有影响力的。“脱媒”(disintermediation )是证券市场发展的动力,而证券市场的发展也需要商业银行的广泛参与。

  5、金融业综合经营的实现模式:交叉销售

  所谓金融业的交叉销售(Cross-selling)是指借助客户管理(CRM)发现现有客户的多种金融需求,并通过满足其需求而销售银行、证券、保险等多种产品或服务的一种新型经营方式。2002-2004年,美国富国金融服务公司在线交易消费者数量的GAGR(复合平均增长率)约为31%,支票支付的互联网银行业务的消费者数量的GAGR约为32%,在线银行业务量的GAGR约为39%。通过交叉销售提供给客户的抵押贷款业务在2000-2003年的GAGR为57%。2004年美国富国金融服务公司的收入增长中大约80%来自交叉销售。

  6、积极参与资本市场是银行业与证券业互动良性发展的双赢战略

  目前的中国资本市场需要“亮剑”精神!!所有的资本市场参与者都要“亮剑”,尤其需要我国的商业银行急需“亮剑”! 商业银行的资金、信誉、品牌、渠道、人才等等是其“亮剑”的“本钱”。 “十年磨一剑”!(从1995年的《中央银行法》、《商业银行法》确定分业经营算起)。现在到了商业银行在证券市场“亮剑”的时候了!

  三、我国银行股价值研判

  自2003年以来,我国政府向四大银行中的3家注资总计600亿美元,并引进新的管理层,推行较高水准的公司治理,为其上市、并最终建立现代金融企业奠定坚实基础。

  从长期投资的视角来看,如何研判我国上市银行的价值呢?从宏观看,在“十一五”期间,中国经济还将快速发展,GDP增速平均在8%左右;国民收入不断提高,居民金融资产稳步增长。这就给我国银行业的稳步发展奠定了基础;在行业层面,今后金融业,尤其是银行业将加快以市场为导向的发展步伐,在政策上,国家将大力支持银行业的发展,建立符合国情的法律框架,推动商业银行从分业经营向综合经营过渡,拓展经营范围,增加非信贷产品的盈利能力,从而提高市场竞争力;在微观层面上,在市场的监督和制约下,上市银行的治理机制将不断完善,在平衡增长速度、规模、风险与效益等因素的前提下,通过参股证券、保险公司等机构,实施过交叉销售(Cross-selling),提高盈利能力,将会获得稳健发展。

  从市场的角度观察,境内外上市银行将互动良性发展。比如此次建行招股说明书显示,未来派息比率约为40%。这就要求A股上市银行注重对投资者的红利回报。随着交行、建行的上市,上市银行的数量不断增加,作为国际上公认的蓝筹股,在其板块投资价值提高的同时,对证券市场的稳定与发展也将发挥越来越大的作用。

  就A股的浦发银行(600000)、招商银行(600036)等5家上市银行而言,无论是在是利润增长、不良贷款率的控制。还是在内部风险控制与激励约束机制的建立、金融产品的开发与市场开拓,都处于行业领先地位。目前其估值标准与国际基本相同。据统计,香港上市的主要银行市盈率区间为12—17倍;市净率区间为2.10—4.70倍。美国银行市盈率区间10-15倍,市净率为2倍。A股上市银行简单平均市盈率15倍左右,市净率2.5倍左右。内地上市银行的简单平均市盈率较国外成熟市场高一些,但目前内地上市银行股价中可能包含了股权分置改革中支付对价的预期,按对价水平10送2 至3计算,则执行对价后的市盈率将只有10-12倍。由于市场之间差异较大,市场上并没有固定的估值标准。对银行业而言,除证券市场供求作用外,要充分考虑银行在一国经济、金融体系中的作用和地位,以及未来的发展前景。据此观察,中国与美国、日本、欧洲等成熟市场差异巨大,并无通例可言,关键是市场能否认识到中国银行业的高成长性在估值中的作用。就此次建行的IPO而言,国际大投行高盛、摩根斯坦利的估值差距竟有千亿元之据。境外金融机构蜂拥而入,积极参股国内银行的热情不减,就连质地相对较差的深发展、华夏银行都被境外金融机构当成金娃娃。这种情况值得我们深思。投资者要记住“市场并不总是正确的”,尤其是对长期投资而言。

  当然由于分业经营的限制,上市银行利润来源比较单一,过度依赖利息收入的格局并未得到根本性的改变。而且银行现有资产结构对资本的消耗较高,使资本充足率成为制约各家银行发展的最大障碍。除招行之外,下半年各银行亟待补充资本金,否则就可能面临陷入资本充足率无法达标的困境。从近期市场走势看,即使有交行、建行海外上市负面消息的影响,但银行股指数走势与大盘基本同步。

  总之,前证监会前主席周正庆的观点值得深思:如果大量企业到境外上市,内地投资者将难以分享中国经济成长果实,对上市企业的监督也大打折扣。中国民间存在雄厚的资金,只要证券市场稳定,市值较大的国有银行完全可以在内地上市。

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