皮海洲：创新方案不等于好方案

　　皮海洲

　　如今这年头，“创新”成了一付狗皮膏药，被一些人拿来四处乱贴。不论是新出台的一个什么制度、方案，都会贴上一个“创新”的标签，以至时下里“创新”泛滥成灾，甚至变得如“小姐”一般俗不可耐。而与“小姐”不同的是，“小姐”一词已经遭到女性们的拒绝了，可“创新”的使用者们却还洋洋得意，还把那“创新”当着“金字招牌”呢！

　　其实，“创新”的东西并不意味着是好东西，这个道理实际上是人所共知的。比如，历史上秦始皇的“焚书坑儒”应是一个重大的“创新”，可有谁能说这焚书坑儒之举是一件好事呢？又如赵本山小品里的三大忽悠：卖拐，卖担架，卖车，这也算是“创新”了，可谁能说这是好事情呢？

　　说到股市里来，说到时下的股改中来，那所谓“创新方案”同样也不等于是保护流通股股东利益的“好方案”，相反，它倒是成了“忽悠”的代名词。比如，宝钢股份、长江电力推出的权证方案，对于当前的股改来说，这要算是一种“创新”了，但在这“创新”的背后，所掩盖的是大股东们不愿实实在在地向流通股股东支付对价的实质，因此，这种权证方案从一开始就受到广大中小投资者的非议。比如，吉林敖东的“缩股方案”，这也是股改中的“创新”，一开始，该方案还受到过某些市场人士的好评，但如今，有市场人士在看清其本质后却发出了“吉林敖东缩股方案到底给流通股股东带来了什么”的感慨！又如，郑州煤电的借股改定向回购大股东股份以解决大股东占款问题的方案，那同样是一个“创新方案”，但其本质却是对流通股股东利益的最大损害。再如农产品的股改方案，同样被认为是一种“创新”，虽然目前市场对该方案给予了较高的评价，但实际上由于大股东承诺的回购价格太低，它对于那些高位买进股票的投资者来说，同样也是一种利益上的损害。而且笔者相信，事实终将证明，农产品股改方案是对流通股股东的最大“忽悠”，届时，该公司的非流通股股东将不费一兵一卒或仅仅只承担点点的成本就可获得非流通股的“流通权”。

　　而在第二批试点公司中最后一家公布股改方案的中孚实业，其股改方案同样被称为是“创新方案”。7月20日，该公司公布的股改方案为：除公司控股股东河南豫联能源集团有限责任公司(下称“豫联能源”)外，公司其他非流通股股东以向流通股股东每10股送1股的方式支付对价。而公司第一大股东豫联能源承诺，在对价支付完成，公司股票恢复交易后，如股价出现下跌，则按照复牌后20个交易日收盘价的算术平均值与3.66元(公司停牌前30个交易日收盘价的均价3.49元溢价5%)之间差额的50%，豫联能源以现金方式支付给现金补差股权登记日登记在册的全体流通股股东，每10股不超过5元。

　　这显然不是一个能令流通股股东满意的方案。每10股送1股的对价比例，这在前两批试点公司中，是支付对价比例最低的。因此，该公司的方案显然是损害了流通股股东利益的。该公司为什么要推出这样一个低对价比例的方案来呢？中孚实业董事长张洪恩坦言不具备大比例送股条件。一来是公司股权分散，非流通股东持股比例不高，目前非流通股股份只占52.29%，其中第一大股东豫联能源的持股比例只有29.96%；而流通股股份的比例则达到了47.71%。二来，公司有部分非流通股股东持股成本较高，如第二大股东中融国际信托投资有限公司(下称“中融信托”)的持股成本高于目前股价水平。公开信息显示，中融信托是以4.21元价格受让豫联能源持有的3250万股公司股份而成为第二大股东的，而公司停牌前的收盘价为3.40元。

　　其实，从保护流通股股东利益的角度来看，张洪恩的观点显然是站不住脚的。第一大股东豫联能源的持股比例为什么低？那是因为它把所持股份转让出去了的缘故。如果上市公司的大股东们都象豫联能源一样把自己的股份转让出去了，按照张洪恩的逻辑，这非流通股股东就可以不给流通股股东以对价了？中融信托的持股成本为什么高？那是因为它是高价受让了豫联能源股份的缘故，而这高价的收益是被豫联能源拿去了，实际上，豫联能源的持股成本是很低的，中孚实业2002年6月发行流通股时，其每股净资产为2.59元，以此作为非流通股股东的成本，经过上市后三年来的分红送股，其实际成本仅为1.24元(按原始成本计算，其实际成为仅为0.30元)。可以说，这其中一笔巨额的溢价收益被豫联能源拿去了。因此，在股改的过程中，作为第一大股东豫联能源来说，理应从既得利益中拿出部分资金出来给予流通股股东以现金对价。但实际上，豫联能源并没有这样做，可见，中孚实业目前的股改方案显然是损害了流通股股东利益的。

　　而从豫联能源所承诺的“现金补差”来看，同样是极不合理的，难以对流通股股东的损害构成有效的补偿。按照豫联能源的承诺，如股价出现下跌，则按照复牌后20个交易日收盘价的算术平均值与3.66元(公司停牌前30个交易日收盘价的均价3.49元溢价5%)之间差额的50%，豫联能源以现金方式支付给现金补差股权登记日登记在册的全体流通股股东，每10股不超过5元。在这里，3.66元的基准价显然只是中孚实业股票历史上的一个低价，对于那些高位买进该股的投资者而言，这一价位显然没有太多的实际意义。而且，只承担差额的50%，很显然还有另外的50%的差额得不到补偿。此外，豫联能源所能提供的最大补偿也不过每股仅为0.5元罢了，这对于高位套牢的投资者来说，实在只是杯水车薪。也正因如此，尽管中孚实业的股改方案从一出台便贴上了“创新方案”的标签，但很显然，该方案并不是一个保护流通股股东利益的好方案。它不过是以“创新”的名义，又把投资者“忽悠”了一把。

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