王韶峰：中国股市为什么还在下跌

　　王韶峰

　　放眼时下的中国证券市场，自从2001年表演高台跳水以来，指数下了一个又一个台阶，至今已回到8年之前，退守在千点关口附近。股市，一个十几岁大的青春少年，却仿佛患上了难受的老年症，吸一呼二，进二退三，疲惫不堪,步履维艰。

　　跌！跌！中国股市为什么会这样，为什么还在下跌？

　　投资者亏损累累，证券机构怨声载道，管理层焦急万分。

　　一

　　跌！跌！中国股市为什么还在下跌？

　　十天以来,国务院专门为资本市场召开新闻发布会,证监会主席首唱主角,但中国股市为什么还在下跌?

　　一个月以来,股权分置改革试点方案开始公布,但中国股民为什么越亏越多？

　　半年以来,众多的投资者都怕股市继续下跌，股市不但没有止跌，反而加速暴跌?

　　一年以来,利好政策不断出台,但中国股市为什么越走越低?

　　两年以来,在不少基金屡次发出底部来临的预言声，而且规模越来越大的时候，股市为什么却越来越没有吸引力？

　　三年以来,在股评家和部分机构频繁挖掘概念、题材时，为什么许多投资帐户却成了“休克户”、“植物户”？

　　四年以来,中国经济持续高速发展,许多上市公司业绩大幅提升,股市为什么和它们背道而驰?

　　二

　　跌！跌！中国股市为什么还在下跌？

　　有人说，因为股市的泡沬太多了，管理层在“挤泡沬”，问题是管理层为什么要挤呢？

　　有人说，因为股市的印花税太高了！问题是印花税降了，股市为什么还在继续跌？

　　有人说，因为股市缺资金！问题是基金规模越来越大，保险、社保、QFII的投资总额陆续增加，但股市为什么还在继续跌？

　　有人说，因为广大群众不进这个市场!问题是这批善良的百姓

　　钱本来就少，负担又重,见进入股市的亲戚、老乡、同学、朋友等输得惨不忍睹,怎么还敢跳进股海喂鳄鱼?

　　有人说，因为银行资金不能进入股市，股票不能质押贷款！问题是它进来过又退出去，现在为什么想进就是不进来？

　　有人说，因为奖惩不明，对上市公司奖惩不明，对机构奖惩不明！问题是对上市公司和机构的违规违法行为的惩罚力度不断加大，稽查、判决时有公告，但股市为什么还在继续跌？

　　有人说，因为中国股市缺乏核心竞争力，这比股指的下跌更可怕。有香港、日本、美国、伦敦那么多好的股市，我为什么要投资给你这风险重重的股市？

　　有人说，因为原材料价格上涨、产业周期调整、国际环境变化等等，导致上市公司业绩下降。问题是难道大多数公司的业绩都下降了吗？不少业绩上升的公司也在继续跌呀！

　　有人说，因为扩容！问题是新股发行停止了，增发也不批了，但股市为什么还在继续跌？

　　有人说，因为过去股市波动的政策性因素较强，加上做庄违规操作、恶意经营、内幕交易等等，使得不该涨的股票也能炒上去。但后来慢慢规范了，新的投资理念还没有形成，新的游戏规则还没有建立起来，投资人感到茫然，不知道该如何操作。

　　有人说，因为构成股市基础的一些上市公司有质量问题。但为什么前些年也存在这个问题，股市不跌反涨呢？因为那时监管不严，业绩不好的公司照样可以被“炒翻天”，如今要把烂公司炒上去不容易，股价自然下跌。

　　有人说，因为市场面临诚信、信心危机，尤其是上市公司的诚信

　　越来越受到投资者的怀疑，这是打击投资者信心的根本原因。上市公司由于没有约束机制，违规太多太多。担保、恶意亏损、高管贪污挪用甚至逃跑、炒期货、配合庄家发布利好和利空消息等等，不一而足。事实上，股市是上市公司的一面镜子，也是最好的广告媒体，不少上市公司没有珍惜这一现实，只在意捞取眼前利益，损害流通股东。多家公司被监管部门立案调查，甚至是被暂停上市资格的上市公司明显增加。不诚信行为让投资者感觉防不胜防，总担心又钻入“骗局”、“圈套”，甚至对利好政策反应麻木，说明投资信心仍未恢复。

　　有人说，因为国有股、法人股全流通问题至今尚未解决！这个问题不解决，压得投资者不敢轻易买股票，有的还抛股票。许多投资者都不傻，看到股市存在问题，担心股价下跌，所以只能“走为上策”，一反弹就跑，赶紧割肉。几方面综合作用下，股市下跌很难避免。回顾几年前,国有股减持遭到了市场用“脚”投票，政府开始意识到必须从根本上解决制度缺陷，所以下决心解决股权分置问题。从“国有股减持”到“股权分置”，标志着政府在证券市场认识方面的飞跃。但问题是同样是股权分置的H股，在完全市场化的香港股市没有出现问题，所以如果股权分置是最根本的问题，那是不是H股也应该在解决股权分置中获得补偿呢？中国股市的问题是在多种合力下形成的，解决股权分置并不是万能的，但不解决是万万不能的(尚福林答记者问的发言大意)。

　　有人说，因为没有做空机制，使市场成了一个长期单边市，只能做多，而没有做空机制的后果是涨时容易跌时难，存在最后无法卖空而在高位整体套牢的危险。

　　有人说，因为“信用溢价”在起作用。由于管理层在市场中的信用受到质疑，虽然他们频频出台利好，并对利空传闻及时辟谣，但由于总给人留下又想圈钱的感觉，所以政策往往会被反向解释。这种“负”的信用溢价，使同样价值的股票会低于信用较好的市场。这就是中国股市为什么会在市盈率低于成熟市场的时候，还在继续下跌的原因。中国现在的股市有点像“习惯性流产”，利好可能会事与愿违，利空会被放大，出现风声鹤唳的效果。

　　有人说，对股市持续下跌不能掉以轻心！问题是越来越重视了，但股市还在下跌。

　　有人说，股市不能再跌了！因为数年来的下跌，已经使中国股市

　　万亿财富灰飞烟灭，而且熊市不断吞噬着各种资金，损害着融资功能，还破坏着国家的公信力。无论如何，市场不能再下跌了！但问题是中国股市还在下跌。

　　三

　　跌！跌！中国股市为什么还在下跌？

　　于是，历任证监会主席都讲话了，财政部长、国资委主任等相关领导也讲话了，甚至，朱瑢基总理、温家宝总理等高层也发表了有关讲话，但股市激动了一阵子后依然故我。总理也不好再讲了，因为需要考虑和处理的国家大事太多，况且也没必要管那么细，况且股市本身是个新兴市场，确实又非常复杂。

　　于是，有人预言，股市即将崩盘！但问题是股市并未完蛋，照旧继续下跌。

　　于是，有人提出，仿照港台设立平准基金！问题是香港的救市基金只在亚洲金融危机中起过作用，而且引起国际争议，台湾的国安基金效果一直不佳。

　　于是，有人认为，只要拯救券商就能救市。问题是把国库、银行的钱投进有问题的证券公司，弥补巨大的窟窿，就能解决根本问题吗？况且那是老百姓的血汗钱，是国家的命脉啊，即使贷款也应有法律、有规定、有程序、有钱赚、风险小，不然为什么要做？况且做了，有可能还会强化部分券商高管的“犯罪意识”，因为那个总经理挪用了那么多的保证金国家也填补了，反正我贪污了估计也不会不管，所以还是捞一把吧！所以，单纯的拯救问题券商未必是救市良策。

　　于是，有人感叹，股市越来越看不懂，无论怎么都搞不清楚。而且，股市为什么不来个快速猛烈、一步到位的下跌，而是钝刀子割肉式的阴跌?真难受啊！

　　于是，有人建议，关闭股市！因为改革开放的总设计师邓小平在股市创立之初就说过：大胆去试，大不了就关掉。五年前，当“经济学泰斗”吴敬琏先生发表引起大辩论的“赌场论”的时候，也没有料到中国证券问题比“赌场”更复杂。五年之中，德隆等一批帝国倒了，一批证券公司关了，股市丑闻迭曝，坏账堆积如山。中国股市的历程犹如18世纪的英国股市一样，如果在没有信托责任的社会环境下，不如关闭算了。但股市不可能关掉，经济发展需要股市，投资者需要股市。但问题是又担心股市陷入恶性循环的困境和矛盾之中：证券机构怨声载道，管理层焦急万分，而股民已对下跌表示麻木---以前行情一跌，还盼着反弹，后来再下跌，吃不香睡不好，现在不断下跌，已经习惯成自然，都麻木了。但却依然关注，甚至有人天天到营业部去“上班”，不是为了解决套在里头的股票，而是呆在家里也没事，去的目的主要是跟股友聊聊天，打打牌，上上网，用用免费电话，吃吃免费午餐，发发感触牢骚。

　　于是，我苦苦思索：中国股市为什么还在下跌？

　　于是，我研究资料：中国股市为什么还在下跌？

　　突然，我在一堆中国、外国、以前、现在的各种信息里面，发现温家宝总理在人大记者会上的发言值得特别留意，因为他关于证券的讲话目前就那么一次，所以显得弥足珍贵：证券市场的许多问题，是由于我们的认识问题造成的。

　　这是一个非常负责任的说法。虽然在这个市场中，政府并没有得到多少东西，而是被少部分人利用政府信用拿走了，中小投资者是损失者，政府也是损失者，但政府和管理层的认识问题与证券市场的其他参与者的认识问题，的确非常关键。

　　剖析跌跌不休的中国股市，就会发现普遍公认的证券市场基本功能，如价值发现功能、优化资产配置功能、国家经济晴雨表功能等，我们的股市很少具备。

　　剖析跌跌不休的各类股票，绝大多数所对应的流通价格并不值账面净资产。常言说得好：便宜没好货，好货不便宜。值钱的东西一定会上涨，不值钱的东西当然要下跌！

　　所以说，我认为，中国股市目前的行情是一种“正常的恢复性下跌”行情，即处于我国“风险投资之父”成思危副委员所说的“恢复股市本色”的过程，处于中国证监会尚福林主席所说的“转型时期”。

　　所以说，什么是中国股市的深层次问题？首先是认识论的问题，即要正确认识到我们的股市是一个什么样的市场。我曾将目前的股市比作“驴市”。因为它最像一头驴，不是“黔之驴”的驴，而是正拉磨但根本不好好干活的驴。管理层仿佛旁边的主人，看它不走了，抽一鞭子，它马上往前动一下，再不走，用利好轰炸，它偶尔还会跳两下，但抽的多了，轰的多了，也就疲了，甚至故意作对，偏偏倒行逆施，弄得主人很生气，弄得站在门口等粮吃的几个人，一个叫上市公司的，一个叫证券公司的，一个叫机构投资者的，一个叫个人投资者的，一个叫政府的，还有叫不上名字的，看起来身份各异，贫富悬殊，听起来需求不同，但在一起闹意见。拉磨的驴子倒没说什么，依旧蔫了吧叽，我行我素。其实，它有它的想法：以前你们谁都使唤我，让我一会儿当牛，一会儿当熊，一会儿又非牛非熊，把我折腾得够呛，落下一身病；一会儿把我抬到山上，一会儿把我踩进沟里，一会儿说我好，一会儿说我坏，一会儿又说我属于好而坏，弄得我无所适从，从此多了一块心病。现在历经千辛万苦，我慢慢长大了，有了自己的脾气，也形成了自己的观点：我对自己的初步评价是不好不坏，觉得自己无辜又无奈，做事原则奉行顺其自然，顺应规律，该涨就涨，该跌就跌，该磨就磨，该歇就歇，对正面鼓励将坦然处之，对种种责难会无所谓。怎样待我，你们看着办……

　　所以说，不管怎么办，都不能乱来，都一定要想好。成功学有一个格言：观念决定行动，行动决定习惯，习惯决定性格，性格决定命运。如果简单归纳为一句话，就是：观念决定命运。以前对股市的认识水平，决定了当时股市的命运，也决定了股市现在的命运；现在对股市的认识水平，不仅决定着目前股市的命运，还将决定股市未来的命运。

　　所以说，认识问题至关重要，正确认识对于解决问题尤为重要。长期以来，包括监管层、投资者和社会舆论在内，对于股票作为证券资产的内在价值判断认识不足，基本是根据供给和需求制定政策，主要利用内幕消息、资金实力、市盈率和技术理论判断走势，从而导致投机泛滥，问题严重。如果再不从根本上解决股票市场的认识论问题，监管者就难以判定政策的效果，投资者就难以作出正确的决策，社会舆论就难以把握市场信息。

　　所以说，从政府到市场，从管理层到投资者，从理论界到媒体，有必要发起一场全新的思想解放运动，重新认识股市作为虚拟经济的本来面目，明确股票内在价值的决定因素。并在此基础上，使中国的股票市场彻底大变革。

　　想当初，股民们拿着大把大把的人民币购买国家允许企业发行的股票，过去这些股票值钱，但现在不值钱了。为什么？股民的人民币因为持有的股票象“泡沫”一样缩水，所以人民币也就不值钱了。那么，股民的人民币怎么变成了“泡沫”？主要原因是以股权分置方式发行的、企业经营并不怎么样的所谓股票，将股民真金白银的人民币置换成了充满风险的“泡沫”。就像过去电信垄断管制安装一部电话就5000元，现在市场竞争100元就随便装。股票的值钱与不值钱过程与以上的“电话原理”类似，但股票不同于电话，电话还有使用功能。而股票不同，是虚拟商品而不是消费品，股民高价购买的股票，如果公司垮了股票就没有价值了，钱也就没有了。虚拟经济就是这样，同样是一个股票，100倍的市盈率有时未必不可，1000倍有时还算低，但有时10倍又嫌高,关键要看是否有价值、是否公平合理、是否信息对称公开。以前，以股权分置方式发行的所谓股票，价值高估，价格扭曲，显然有违“三公原则”，虽然不能追究上市公司等单位的“原罪”，但合理补偿是必要的。股权分置试点方案出来之后，市场仍然不断下跌，与补偿方案对投资者缺乏吸引力大有干系。当然也可以不还这个“债”、不补这个“情”，但有可能继续付出下跌的代价，直到跌至股票、基金的资产净值，甚至跌破，一直到跌出它真正的内在价值。价值回归是任何商品、任何市场发展变化的一个规律，股市、股票也不能例外。顺应这一规律，就能长期获利；违背这一规律，必然付出代价。科学家牛顿因为不注重价值投资，购买了“泡沫”越吹越大的股票，即使伟大无比也没有避免亏损的结局，成为搏傻理论里“最大的傻瓜”(自嘲语)；报童巴菲特因为信奉价值投资理念，买入“可口可乐”等显而易见的好股票，即使不使用电脑设备，不研究技术分析，不关心市场热点和行情，仍成为世界上靠投资证券而荣登“首富”榜的第一人和“人类有史以来最伟大的投资家”。

　　所以说，价值投资理论是目前为止，被事实证明最为成功的投资理论，在欧美和我国港台地区被广泛认可。对价值投资，我国虽有很多人质疑，认为不符合中国国情，但也有个别人一直倡导，我就是其中最坚定者之一。用价值投资理论分析我国股市，发现许多利好政策和救市措施仅仅指向了股票的供给和需求，而无法对股票的内在价值产生实质性的影响，从而也就无法阻挡股市价值回归的进程。于是，政策的效应日益递减，但还戴着“政策市”的不好名声。对管理层而言，如果能通过监管，通过股权分置改革等一系列措施，实现股市的经济价值和社会价值，就能恢复股市作为国民经济晴雨表的功能，就能使股市成为资本要素优化配置的主要场所。对上市公司而言，如果能努力提升企业的内在价值和内在质量，依法经营，规范运作，必将创造更多的财富，受到投资者的追捧。对投资者而言，如果能逐步转变靠博取股价涨跌的差价来盈利的观念，切实树立科学的价值投资理念，投资效果将大为改观。对证券中介机构、媒体和专家学者而言，如果能以挖掘最具价值的上市公司、把中国资本市场营造为世界最具投资价值的场所为己任，国家、投资者、企业等多赢共赢的局面就会逐步形成。

　　所以说，股市跌了几年并非坏事，投资价值体现出来了，隐藏着的矛盾都暴露了，真面目被看清了，本色逐步恢复了，大家的风险意识提高了，对证券的认识深刻了，判断能力提高了，操作水平增强了，该解决的问题也开始解决了；况且，在股市大跌的同时，许多资金源源不断地涌进了债券市场，使国债、企业债、央行票据等出现了热销，这又为经济发展和国家建设作出了特殊贡献，益莫大焉！功莫大焉！

　　大雪压青松，青松挺且直，要知松高洁，待到雪化时。

　　元帅外交家陈毅眼前的高洁之松，或许就是我们心中明日之市的象征。

　　沉舟側畔千帆过，病树前头万木春。我相信，历经风雨和病痛的中国股市，必将迎来美好的黎明，登上一个又一个春光无限的峰顶。

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