韩强：H股的现实主义与A股的理想主义

　　韩强

　　5月22日上海复旦大学的谢百三教授在《金融投资报》一篇文章中指出：在4月下旬，笔者就应邀赴京，在搜狐网财经版参加了一次关于股权分置改革的讨论，参加人有的七位学者，一下午展开了热烈的讨论。几乎众口一词地达成共识，认为“股权分置”是中国股市头等大事，如果久拖不决，将使中国股市与实体经济永远南辕北辙，蒸蒸日上的宏观经济永远 脱节；很多重大的改革、开放(如允许外企来A股上市等等)都难以进行；因此，大家都认识到这个问题的重要性，主张改革。

　　不主张对这棘手问题进行轻易改革，主张长期冻结、搁置的学者有李志林、李彰喆。李志林先生多次撰文发出警告，认为股权分置改革会引起股市大跌。主张先搁置几十年再说。

　　在这场讨论中，老一辈的经济学家厉以宁、吴敬琏、肖灼基等均没有表态。理论经济学派的经济学家也未参加讨论。

　　北京学者在支持“现在改”这一点上惊人一致。

　　看了谢教授的分析，我把“京派”那些主张立即解决股权分置的称为“全流通的理想主义”，因为他们不知道长期限积累的问题有多复杂，一旦打开这个潘多拉盒子，后果是难以预料的，所以大家看到了股市不断下跌。京派学者说“大方向是对的”，让人感到更是理想主义。

　　实际上，“试点”已经激化了矛盾，三一重工的“猪论”充分显示出非流通股与流通股的矛盾，所谓“分类表决”也激起了基民与基金经理的矛盾，基金经理能代表基民吗？所以主张“全流通”的张卫星，也提出谁能代表中小投资者？还有保荐机构与投资者的矛盾，他们为什么要乘机捞一把，究竟是解决股权分置呢？还是为券商解困呢？ 上交所借机推出权证，也想增加交易量，看来都想打着“保护投资者利益”捞一把了！

　　全流通八字还没有一撇，就有人打主意了，请看：

　　围绕这部分可流通股份的溢价获利如何分配这个问题，证监会和国资委的官员都表示关注，国企老总也要求获得一部分溢价。

　　股权分置试点启动前不久，证监会一位高级官员在一个内部研讨会上对此问题发表意见说：“据我所知，国资委正在研究这个问题。全可流通之后，国有股减持部分的溢价分配到底怎么办，是直接划转财政部，还是交给全国社保基金，还是中央财政留一块，地方财政留一块，再给管理层分一部分呢？这涉及国资管理体制的改革。而且，我个人认为，必须给管理层分一部分国有股溢价，因为这个国企的增值很大程度上要靠他们的功劳，如果不给管理层这样的激励机制，那么国企做大做强是很令人担心的。”

　　清华同方副总裁兼董事会秘书孙岷向《第一财经日报》记者明确表示：“学校要求清华控股在清华同方的股权不少于33%。”清华同方的特殊性在于它是属于教育部的企业，清华校方的自主权较大。

　　根据清华同方董事会通过的公积金每10股转赠10股的方案，实施之后清华控股所持有的清华同方股份为34%。按照清华同方董秘所言，清华控股将在未来减持1%的股份。而清华同方并未表示该批股份流通之后，所产生的溢价获利将如何分配。

　　一位券商投资总监说：“据我了解，地方国资委不愿意把这块收入全部交到中央国资委或者中央财政。因为地方国企的发展是谁支持的？没有地方政府给予税收优惠、地皮优惠等等特殊扶持政策，地方国企，尤其是资源性地方国企，怎么能够发展到现在的业绩？”(《股权分置果实尚未摘到 国有股溢价归属引发讨论》 2005年5月18日《第一财经日报》)

　　这就是说，国企高管、地方政府、大学，凡是与国有股沾边的，已经打三年以后的主意了。

　　5月21日大众证券报第一版刊登了《三公司高管VS基金经理》。中石化证券事务代表黄文生声明，中石化目前无意全流通，也没有向基金经理和券商了解有关想法。但是中石化第一大股东易方达50基金经理王守章说：中石化四地上市，股权比较复杂，减持一定要有好的思路，它的方案要看国资委的安排，上市公司做不了主。目前已经试点的4家公司补偿幅度都超过20%，中石化一旦试点应该也不会低过这个幅度。

　　中石化H股1.6元港币发行，内地A股4.22人民币发行，20%补偿就想全流通，这让股民损失更大，再说在香港上市的H股也都不是全流通的，为什么要在内地搞试点？查一查股本结构就知道，中石化总股本875亿，A股28亿，H股127亿，国家股675亿，在香港都没有能力承接这种全流通，现在要在内地A股搞试点，这很荒唐。我们再看一看：中国联通总股本211亿，A股65亿，它是通过BVI控股的，如何全流通呢？中国石化总股本75亿，A股7.

　　2亿，H股23.3亿，法人股1.5亿，如何全涌呢？

　　所以，连主张背水一战搞“试点”的韩志国先生也不得不说：类似于中国石化这样的超级大盘股，应当采取将其非流通股中的绝大部分转换成优先股或累积优先股的方式彻底锁住，以此来稳定人心、稳定预期从而稳定市场。否则，不论采取何种方式，都很难避免巨量非流通股对市场的重大冲击，也很难避免股市重心的进一步下移从而引发市场的进一步下跌。这是决定股市发展和全流通进程的一个重大战略问题，对这个问题的把握需要有高超的政治智慧和现实的发展眼光，并且需要有完整的配套措施来予以保证。(《解读股权分置八大焦点问题》2005年5月23日《国际金融报》)

　　现在很清楚了，既然H股在香港是一市两制，国有股仍然是非流通股，这类国有股无论是对应香港的H股，还是对应内地的A股市场都是不流通的，如果可以转化为优先股，那么内地的非流通股为什么不可以转化为优先股呢？为什么要全流通呢？这是不是理想主义呢？实际上A股市场也不可能所有的公司全流通，还是会存在非流通与流通股并存的公司。不切实际的理想，已经出了漏洞。那些喊“靓妇女先嫁，要拿蓝筹股作试点的，不知有何感想？

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