贺杰：A股含权方案的配套政策和措施

　　贺杰

　　笔者日前提出的以A股含权思路解决股权分置问题的系统化解决方案(以下简称A股含权方案)明确提出了非流通股股东与公众投资者的利益冲突才是股权分置问题的实质，在解决股权分置问题过程中，非流通股大股东具有主导性作用，一般情况下他们可以从中获得较大利益，而公众投资者则更有可能权益受损，这是为什么要对流通股投资者进行补偿的隐含 前提。但是，纠缠于补偿存在巨大法理上和操作上的障碍，实际上无助于股权分置问题的解决，相反为反对论者提供了攻击的口实。

　　以A股含权的思路解决股权分置问题，将一个历史遗留问题变成了一个非流通股如何转变成A股的现实操作问题，通过现有证券市场提供的基础性制度，如询价制、分类表决制等，以市场化的方式提供非流通股转变成A股的交易模式，经过非流通股股东和市场其它交易方的讨价还价、相互制衡，最终给出了A股所包含的流通权的理性报价。通过引入上市公司的质量标准，并按照质量的优劣渐次推进非流通股转A股的进程，在一个确定的期限内逐步减少非流通股存量，增加流通股比重，最终解决股权分置问题，平稳过渡到全流通的理想状况。

　　针对非流通股股东在股权分置下风险与收益完全不对等，具有相对于公众投资者的绝对优势，创新性地引入行政纠偏措施，使非流通股大股东的经营失败会直接造成权益上的损失，进而构建了非流通股股东的压力机制。新股发行是方案能否成功实施的关键环节，通过设置一个与解决股权分置问题期限相同的锁定期，构造了一个基本相同的股价估值环境，不致因新股发行造成现有股价体系的崩溃，或者新增本已十分巨大的非流通股总额。

　　A股含权系统化解决方案具有有效提高上市公司质量、合理保护公众投资者正当权益的特点，相对于张卫星的方案，更具备现实性和普遍意义，具有很强的可操作性，希望大家能与笔者共同交流完善。

　　股权分置作为与中国股市相伴而生的历史问题，沉疴已久，它的解决不仅是单纯的解决方案就能够成功解决的，还需要一系列配套政策和措施的支持。需要指出的是，虽然这些政策措施可以直接促进本方案实施，但它们的作用不仅限于如此，而是会对整个市场具有普遍性的利好意义。

　　1、加强监管、从严惩戒，对违法违规者从人身自由和经济上都给予更沉重的打击。股权分置客观上为证券市场违法犯罪创造了众多的机会和优厚的条件，但是风险与收益严重不对等却是腐败盛行的直接原因，只有将违规行为变成一个高风险的事情才可能有效吓阻损害中小投资者的行为一再发生。

　　2、继续加强诚信建设、公司治理等公司内部建设，构建公司内部约束与激励机制。中国人的传统做法就是希望大家都做君子，提高素质，对公司也是如此。法制与道德两手都要抓，两手都要硬！

　　3、未解决股权分置之前，停止做空机制、股指期货之类的无助于提高上市公司质量的实际操作，理论探索可以继续进行。证监会新闻管理办法的出台开了一个好头，身居高位者尤其应注意自己的言行，管好自己的嘴，掌握学术探索与法规决策的度。

　　4、控制新股发行的频度和密度，给市场休养生息的时间，尤其在解决股权分置的初始阶段尤其应该注意。以现有这些上市公司的项目，晚上市一两年，死不了人。

　　5、严格控制再融资。增发新股的公司非流通股大股东必须以现金或资产认购一定比例的股份，否则不予增发，其资产必须经过严格评估，非流通股股东认购的股份，与新股发行时的锁定期相同，在最终解决股权分置时可自动转为A股。配股公司的非流通股大股东必须以现金全额认购获配股份，锁定期为1年。

　　6、如果在非流通股转A股时需要充实社保基金，采用划拨的方式进行，这种股份在股权分置彻底解决后才能在A股市场上流通。关于这一点是吴敬琏的最新贡献，笔者对此非常认同，一方面充实了社保基金，解决了社会问题，另一方面增加了机构投资者的实力。

　　7、继续扩大资金来源渠道，发展本土的机构投资者，培养提高其定价能力。长线资金是市场的稳定性力量、投资性力量、市场的中坚，通过培养机构投资者，改变市场结构，实现股票供给与资金的双向扩容。

　　8、严格控制QFII的增量速度，引入QFII的退出机制，加强对QFII交易和宣传方面的监管。在股权分置问题彻底解决之前，将QFII限制在一个合理的额度之内，从源头上截断他们做空中国的企图，使他们即使成功做空也无法拿到低廉的筹码，同时也促使他们以一种更积极的态度参与中国的资本市场，做到真正合格。

　　通过采取上述措施，从法制环境、公司治理结构、舆论环境、供给控制、资金渠道、外部势力定位等各个环节促进市场稳定发展，最终解决历史遗留问题。

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