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按揭式公积金返还全流通改革方案(3)


http://finance.sina.com.cn 2005年03月28日 15:57 新浪财经

  方案设计者 阳生

  四、案例分析

  为了验证方案的可行性,本方案分别在沪深两市选取5只股票进行实样分析,但不作为对这些股票的任何投资和其他建议,特此声明。

  例1、隆平高科(资讯 行情 论坛)(000998),股本结构为,总股本(用E表示)=10500万股,其中非流通股总股数F=5000万股,流通股总股数L=5500万股,每股公积金=6.3502元,满足公积金返还条件。求(1)假设该上市公司在T+0年实施本方案,即n=0,该股票全流通改革后,流通股获得公积金转赠的总股数X=?万股,总股本E=?万股。(2)假设该上市公司在T+5年实施本方案,即n=5,该股票全流通改革后,流通股获得公积金转赠的总股数X=?万股,总股本E=?万股。(3)假设该上市公司在T+10年实施本方案,即n=10,该股票全流通改革后,流通股获得公积金转赠的总股数X=?万股,总股本E=?万股。

  (1)解答:该股票,股本差异平衡值Z=(F/L-1)*10%=-0.0090909; 时间成本平衡值Y=n*10%=0;

  从价值平衡比例式L:X=1:1+Z-Y中得出,

  流通股每股获得转赠股数的比率为1:1+Z-Y=1:0.9909091;

  即每10股转赠9.909091股;

  X=(1+Z-Y)*L=5450万股;E=15950万股。

  (2)解答:该股票,股本差异平衡值Z=(F/L-1)*10%=-0.0090909; 时间成本平衡值Y=n*10%=0.5;

  从价值平衡比例式L:X=1:1+Z-Y中得出,

  流通股每股获得转赠股数的比率为1:1+Z-Y=1:0.4909091;

  即每10股转赠4.909091股;

  X=(1+Z-Y)*L=2700万股;E=13200万股。

  (3)解答:该股票,股本差异平衡值Z=(F/L-1)*10%=-0.0090909; 时间成本平衡值Y=n*10%=1;

  从价值平衡比例式L:X=1:1+Z-Y中得出,

  流通股每股获得转赠股数的比率为1:1+Z-Y=1:-0.0090909;

  根据规则当1+Z-Y<或=0时,表示非流通股自然获得流通权,

  X=0万股;E=10500万股不变(T+10年,上市公司实际上选择了搁置全流通改革)。

  分析:选取此案例的原因是,该股票与“价值平衡基准点”F:L=1:1的比例相近。从上面不同的选择和不同的答案上看,流通股股东可能更倾向于选择前一项;非流通股股东如果不急于把纸上富贵变成真金白银,可能更倾向于选择后一项,那么,中间一项就是双方利益较均衡的选择。如果管理层必须对全流通改革以时间期限,那么中间一项T+5年,就是决策者的选择。

  如果上市公司非流通股股东能够接受本方案规则的制约,在避免上述中国股市五大弊端的情况下,即便最终选择了搁置全流通改革,那样对流通股股东以及对中国股市稳定发展而言,也都是可以接受的选择。此案例表明,流通股股东并不惧怕、甚至还会欢迎这样的全流通改革,非流通股股东可能会不想失去搁置全流通改革的权利,那么,全流通的风险将随着改革的进程被逐渐化解。

  例2、吉电股份(资讯 行情 论坛) (000875),股本结构为,总股本E=63000万股,其中非流通股总股数F=13300万股,流通股总股数L=49700万股(其中含未上市内部职工股11700万股),每股公积金=2.509元,满足公积金返还条件。假设该上市公司在T+0年实施本方案,即n=0,该股票全流通改革后,求该流通股每股获得转赠股数的比率是多少?流通股获得公积金转赠的总股数X=?万股,总股本E=?万股;如果搁置全流通改革,非流通股要等多少年可获得流通权?

  解答:该股票,股本差异平衡值Z=(F/L-1)*10%=-0.0732394; 时间成本平衡值Y=n*10%=0;

  从价值平衡比例式L:X=1:1+Z-Y中得出,

  流通股每股获得转赠股数的比率为1:1+Z-Y=1:0.926706,

  即每10股转赠9.267606股;

  X=(1+Z-Y)*L=46060万股;E=109060万股。

  当n=10时,Y=n*10%=1,1+Z-Y<0,根据规则当1+Z-Y<或=0时,表示非流通股自然获得流通权,

  即,非流通股要等10年可获得流通权。

  分析:此案例流通股总股数L大约是非流通股总股数F的3.7倍。但价值平衡结果与例1转赠股比率相当,非流通股自然获得流通权时间同样需10年。因此,该股票仍在价值平衡比例式L:X=1:1+Z-Y正常调节范围内。

  例3、四川长虹(资讯 行情 论坛)(600839),股本结构为,总股本E=216421.13万股,其中非流通股总股数F=121280.9万股,流通股总股数L=95140.23万股,每股公积金=1.8859元,满足公积金返还条件。假设该上市公司在T+0年实施本方案,即n=0,该股票全流通改革后,求该流通股每股获得转赠股数的比率是多少?流通股获得公积金转赠的总股数X=?万股,总股本E=?万股;如果搁置全流通改革,非流通股要等多少年可获得流通权?

  解答:该股票,股本差异平衡值Z=(F/L-1)*10%=0.0274759; 时间成本平衡值Y=n*10%=0;

  从价值平衡比例式L:X=1:1+Z-Y中得出,

  流通股每股获得转赠股数的比率为1:1+Z-Y=1:1.0274759,

  即每10股转赠10.274759股;

  X=(1+Z-Y)*L=97754.29万股;E=314175.42万股。

  当n=11时,Y=n*10%=1.1,1+Z-Y<0,根据规则当1+Z-Y<或=0时,表示非流通股自然获得流通权,

  即,非流通股要等11年可获得流通权。

  分析:此案例非流通股总股数F大约是流通股总股数L的1.27倍。但价值平衡结果与例1、例2转赠股比率相当,非流通股自然获得流通权时间需11年。因此,该股票同样在价值平衡比例式L:X=1:1+Z-Y正常调节范围内。

  在本方案脱稿之际,恰逢四川长虹发布2004年度预亏情况进一步说明的公告,称“经初步测算,公司2004年度按现行会计政策及谨慎性原则,对存货计提减值准备金额预计11亿元左右。按照上述计提减值准备后,2004年度公司预计亏损37亿元左右,具体计提金额及亏损金额以2004年度报告披露为准,提请广大投资者注意投资风险。”显然,根据本方案规则,该股票已自动失去了搁置全流通改革的权利。象这样一只昔日绩优龙头股,现在不知已套牢多少投资者?如果该股票再不抓紧解决股权分置问题,“促进资本的流动与重组”,不管是流通股还是非流通股股东,结果只会形成双输的局面!

  例4、深发展(资讯 行情 论坛)(000001),股本结构为,总股本E=194582.21万股,其中非流通股总股数F=53646.01万股,流通股总股数L=140936.2万股,每股公积金=0.8077元,未分配利润=0.295元,可满足公积金+未分配利润返还条件。假设该上市公司在T+0年实施本方案,即n=0,该股票全流通改革后,求该流通股每股获得转赠股数的比率是多少?流通股获得公积金转赠的总股数X=?万股,总股本E=?万股;如果搁置全流通改革,非流通股要等多少年可获得流通权?

  解答:该股票,股本差异平衡值Z=(F/L-1)*10%=-0.0619359; 时间成本平衡值Y=n*10%=0;

  从价值平衡比例式L:X=1:1+Z-Y中得出,

  流通股每股获得转赠股数的比率为1:1+Z-Y=1:0.09380641,

  即每10股转赠9.380641股;

  X=(1+Z-Y)*L=132207.18万股;E=326789.39万股。

  当n=10时,Y=n*10%=1,1+Z-Y<0,根据规则当1+Z-Y<或=0时,表示非流通股自然获得流通权,

  即,非流通股要等10年可获得流通权。

  分析:此案例流通股总股数L大约是非流通股总股数F的2.627倍。该股票同样也在价值平衡比例式L:X=1:1+Z-Y正常调节范围内。

  以上四只股票每股净资产分别为:隆平高科7.912元,吉电股份 3.852元,四川长虹6.106元,深发展2.25元。2005年3月15日二级市场收盘价分别为:隆平高科11.63元,吉电股份 3.45元,四川长虹3.92元,深发展5.99元。市净率分别为:隆平高科1.47倍,吉电股份 0.895倍,四川长虹0.642倍,深发展2.662倍。

  假设以上四只股票在T+0年,按现在股价停牌实施本方案,那么,经过全流通改革,它们摊薄后的每股净资产分别为:隆平高科5.208元,吉电股份 2.225元,四川长虹4.206元,深发展1.34元。首个交易日原流通股保本价分别为:隆平高科5.84元,吉电股份 1.79元,四川长虹1.93元,深发展3.09元。按它们的保本价计算的市净率分别为:隆平高科1.12倍,吉电股份 0.804倍,四川长虹0.459倍,深发展2.306倍。比实施全流通改革前的市净率下降幅度分别为:23.8%,10.17%,28.5%,13.37%。这就是说,它们全流通改革后,只要市净率分别恢复到接近原先水平,它们的首个交易日收盘价涨幅至少分别在23.8%,10.17%,28.5%,13.37%以上。

  但是,只要它们收盘价能勉强收在保本价之上,说明它们所获得的股价支撑成本(即所获得的转赠股或割让股数),经受住了全流通改革对其股价的冲击,那本方案也将勉强可行。否则,本方案价值平衡比例式L:X=1:1+Z-Y中的可变量指标需作适当调整。但笔者相信,相对于以上每股净资产而言,它们全流通改革后的股价,应该会有所表现的。

  当然,所有的结果只有市场才能够检验,不是谁可以打保票的。如果有谁真的关心中国股价该如何接轨?其实这才是最关键环节,谁以后若要再谈“股价接轨”问题,建议请在这个环节上谈,因为只有在这个环节上谈,才不至于蒙人,至少有一点眉目。笔者始终认为,如果抛开股权分置,谈股价接轨;抛开真实泡沫,谈股价泡沫,都是在扼杀中国虚拟经济的发展啊!如此低廉的股价,一旦全流通改革获得成功,中国资本市场的活力,将有一次全面暴发的过程。那时,已经全流通的国有股,将面临着巨大的增值空间!中国股市的晴雨表功能,也将伴随着中国虚拟经济的大发展和国有资产的不断壮大,终将彻底健全起来!

  例5、中国石化(资讯 行情 论坛)(600028),股本结构为,总股本E=8670243.9万股,其中非流通股总股数F=6712195.1万股,H股=1678048.8万股,流通股总股数L=280000万股,每股净资产=2.051元,每股公积金=0.425元,未分配利润=0.373元。由于该股票含H股,因而非流通股大股东无权单方面处置公积金和未分配利润,不符合公积金返还条件。现只能用股权调整办法直接将部分非流通股割让给流通股股东,来满足价值平衡比例式L:X=1:1+Z-Y中的条件。求(1)假设该上市公司在T+0年实施本方案,即n=0,需割让多少非流通股?(2)假设该上市公司在T+10年实施本方案,即n=10,需割让多少非流通股?(3)如果搁置全流通改革,非流通股要等多少年可获得流通权?

  (1)解答:该股票,股本差异平衡值Z=(F/L-1)*10%=2.2972125; 时间成本平衡值Y=n*10%=0;

  根据规则,当股本差异平衡值Z=(F/L-1)*10%>2时,Z取2,

  从价值平衡比例式L:X=1:1+Z-Y中得出,

  流通股每股获得割让股数的比率为1:1+Z-Y=1:3

  即每10股获得割让股数30股;

  需割让非流通股X=(1+Z-Y)*L=840000万股。

  (2)解答:该股票,股本差异平衡值Z=(F/L-1)*10%=2; 时间成本平衡值Y=n*10%=1;

  从价值平衡比例式L:X=1:1+Z-Y中得出,

  流通股每股获得割让股数的比率为1:1+Z-Y=1:2,

  即每10股获得割让股数20股;

  需割让非流通股X=(1+Z-Y)*L=560000万股。

  (3)解答:当n=30时,Y=n*10%=3,1+Z-Y=0,根据规则当1+Z-Y<或=0时,表示非流通股自然获得流通权,

  即,该股票如果搁置全流通改革,非流通股要等30年可自然获得流通权。

  分析:此案例非流通股总股数F大约是流通股总股数L的23.97倍,是一只股本结构最特殊的股票。该股票在T+10年内的任何一年实施本方案,流通股股东都是可以接受的,因为按2005年3月15日二级市场收盘价4.22元计算,流通股股东所获得的股价支撑成本将非常丰厚,因而流通股保本价非常之低,低得真可以与香港“地铁”接轨!但即使这样,对于股本比例如此悬殊、非流通股如此庞大的、若想变现的大股东而言,也不见得吃亏。

  如果非流通股大股东觉得吃亏,不想割让自己的股票,那么,非流通股大股东就得兢兢业业地经营,否则根据规则将自动失去搁置全流通改革的权利。这样一来,实际上本方案把搁置全流通改革的权利只留给了那些能够诚信经营、没有股权分置危害的、好的上市公司。这对提高上市公司质量,起到非常大的推动力,如此,股权分置对流通股股东的危害,也必然顿减。此举可使保护投资者的利益真正落到实处!从某种意义上讲,这种规则的制约,才是全流通改革所能给我们带来的、更具实质性的多赢局面!

  因此,笔者相信,以本方案广泛的公正性、系统性、适用性、安全性、通俗性和极高的透明度,完全可以让长期困扰中国股市的股权分置问题最终得到妥善解决。中国股市的股权价值将从中得到质的提升!

  (全文完)

  此前报道:

  按揭式公积金返还全流通改革方案(1)

  按揭式公积金返还全流通改革方案(2)

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