郑友林：美元出现暴跌的原因解析

　　文/郑友林

　　从2000年10月20日(欧元兑美元(资讯 论坛)达到最低点)，到2004年11月22日(欧元兑美元达到最高点)。在4年多的时间里，美元对欧元贬值62.1%，同时，美元对英镑贬值34.2%，美元对日元贬值6.9%。美元指数(美元指数是综合反映美元在国际外汇市场的汇率情况的指针，用来衡量美元对一揽子货币的汇率变化程度。美元指数下跌，代表美元对其他的主要 货币贬值。)从119.07下降到81.72，下降幅度达到45.7%。美元在如此短的时间里，出现如此大幅度的贬值，实属少见。那么，是什么原因导致美元出现暴跌呢？本文拟从内部和外部两个方面探讨美元贬值的原因。

　　一、内部原因

　　第一，“双赤字”问题。

　　美国的财政和经常项目“双赤字”是导致美元贬值的根本原因。2000年美国财政盈余为2500亿美元，2003年美国的财政赤字为1000亿美元，预计2004年还将扩大。而美国的经常账户赤字也是有增无减。目前美国经常账户的赤字已占美国GDP的4%。因美国财政赤字而发行的国债有三分之一依靠外资购买，而且美国的经常账户赤字也依靠外资流入来弥补，现在资金流入减少，流出增多，必然导致美元贬值。20世纪90年代美国成为全世界最大消费国，现在，美国是全世界最大的债务国。

　　小布什上台之后，美国的财政赤字和经常项目赤字两项相加，每年接近一万亿美元！已经接近GDP的10%！美国作为世界上最大的债务国，美国今年联邦预算赤字将达到创纪录的近4500亿美元，而经常项目赤字将升至创纪录的6000亿美元，占国内生产总值的6%。这两项赤字加起来意味着美国每天必须维持20亿美元的国际资本流入，才能支撑起“帝国经济大厦”。近几年来美国政府得以轻易做到这点因投资者追逐美股的高回报。但目前美股价格下挫且全球局势不稳这在投资者中滋生了“将钱留在荷包中”的情绪。流向美国的资金消退或被抽回对美元形成冲击。在80年代，外国欠美国负债占美国GDP的13%，到2003年，美国欠外国的债务已经接近GDP的25%！这说明美国经济是建立在巨额债务基础上的，美国政府和个人的购买行为都建立在巨额借贷或者说透支的基础之上。长此以往，各界人士认为是不可能持久的。

　　2004年11月19日，格林斯潘表示，外资对于填补美国处在历史高点的经常帐赤字可能感到厌烦，而转向其它货币，或是要求美元提高利息。稍后，英国央行首席经济学家毕恩指出，外资不可能无限制的购买美元资产。为了避免美国经济陡降，美元必须贬值。　

　　第二，美国房地产价格下降显示美国支柱产业开始走软

　　自2000年美国股市泡沫破灭之后，住宅投资已成美国经济繁荣的最后支柱，米尔肯学社研究所得，1945年至1980年投资者视黄金为避难所，1980年开始，人们视房地产为避难所。2000年美国人持有价值11万亿美元股票、价值14万亿美元房地产；其它OECD国家加起来持有23万亿美元股票、40万亿美元房地产。根据美国物业按揭银行公会公布，所有住房贷款有1.23%无法负担，已超过1999年第一季1.14%。2001年以来，美国利率处于最近四十年来最低水平，不少人购入负担不起的房屋。

　　由于失业和加息，使大量人士无力供楼。到2004年10月，美国失业率为5.4%，长期失业的人士增加，超过300万失业者已经最少3个月无工做，较2003年同期增加100万，即愈来愈多长期失业者。FAMAE(美国政府资助最大私人贷款机构)股价在2000年12月是89.38美元，最近跌至63.9美元，反映美国房地产泡沫面临爆破，使物业按揭公司呆坏账骤增；加上木材期货价格创新低，反映美国房地产开始出问题。

　　2004年初，格林斯潘就警告美国国会，美国房屋按揭数字由1991年至今上升超过100%，达8万亿美元，商业贷款及其它贷款加起共24万亿美元。美国人借太多钱消费，最后必因负债太重而倒下来。

　　第三，美国政府有意让美元贬值

　　“9.11”后美国经济复苏放缓，被高估的美元汇率削弱了美国企业的国际竞争力。大的工业集团向美国政府施压，要求降低汇率。欧美钢铁贸易实际已经暴露出了美国汇率过强的问题，美国政府反而采取提高关税的贸易保护手段，结果遭到欧盟、日本等一致反对。这场贸易战争最终迫使美国政府放弃了强势美元政策。美国国际经济研究所所长弗雷德.伯格斯坦教授指出，美元贬值20—25%将足以使美国贸易赤字占国内生产总值的比例削减到2%(需要说明的是美元指数已经下降超过45%，美国的贸易赤字也没有明显好转)。另外，美元贬值将促进公司出口的增加，提高公司股票的表现。小布什代表传统行业利益集团的利益，所以，短期来看，小布什继续当选美国总统，美政府对汇率不会采取什么干预行动。过去，历届美国政府都强调维持强势美元政策，现在，小布什当局连强势美元提都不提，美元持续下跌，政府也放任不管，这也导致市场对“强势美元”的怀疑，继而对美元的信心动摇，最终对美元的信心可能彻底崩溃。

　　第四，美元资产收益进入下降螺旋

　　美国资产在全球投资者组合中的比例过高；美国经济的持续增长依赖于“变幻无常”的外国投资。一旦国际资本选择投资与其他货币资产，美国经济就面临考验，美元也遭受打击。在美国，一些主流经济学家和投资巨头都一致认为，美国的主导地位正在逐渐衰退，现在是将投资从美国资产中转移出去并移至欧洲股市的时候了。早在几年前，象巴菲特和索罗斯这样的投资专家都选择看跌美元并且抛售美元资产的时候，说明大家普遍不看好美元资产收益。美国股市相对于欧洲股市的溢价已经到达历史最高点，会计丑闻引发的忧虑已危及到美国公司利润增长率。这两个因素正在促使投资于欧洲变得更加具有吸引力。比如10年期的美元债券利率是5.04%，10年期的欧元债券利率是5.20%；短期利率，美元为2%，欧元利率为3.25%。

　　第五，公司丑闻、企业盈利下降，股市表现不佳

　　微观方面，美元投资者信心不足，资金外流严重。有数据表明，2004年3月份欧元区资金净流入为22亿欧元，而2003年同期的资金净流出是266亿欧元。美国企业的诚信危机，也是资金外流的诱因。在美国10年的经济繁荣中，企业的问题被遮盖了，给投资者造成了美国企业管理和业绩100%值得信赖的印象。直到经济衰退，安然露出真面目，牵涉出安达信的问题、世界通信的问题和默克公司的问题。投资者对美元和美股的信心被众多的、史无前例的企业会计问题一点一点腐蚀殆尽。这种从尊崇到怀疑的信心反差使得国际资金终于下定决心从美国资本市场抽走。在2000年以前，即使在全球经济不明朗和美国经济不理想的情况下，美元仍被认为是“投资天堂”。然而，当美国企业近期爆发出一系列的财务丑闻后，投资者开始把资金转往其它地方。随着能源巨头安龙和世界通信公司丑闻的相继暴光，投资者对美国公司可信度的“大打折扣”，因此纷纷采取了远离美国股票和投资市场的态度。投资者依然担心会有更多的公司财务丑闻被揭发出来。因此，许多人把股票“套现”后，随即将其兑换成其它货币，美元因此受到了严峻考验。再加上公司利润的下降、不断下滑的消费者信心和流出流入美国资金数量的不平衡。都似乎暗示着美国已经不再是想当然的“最佳投资地”了。

　　美国人玩金融玩出问题来了。在虚拟经济(也有人称之为“符号经济”或“赌场经济”)时代，美国的企业也大玩金融游戏，华尔街的金融投机规则渗透到美国经济的每一个角落。其实，美国的政府、企业和个人都在玩弄金融游戏，只不过是比较谁的技巧更好，谁更会从市场获得资金，得到全世界投资者的支持，而且不至于穿帮，谁就算是有本事有能耐。这就是现今美国金融游戏的一切。

　　二、外部原因

　　1、OPEC与美国的决裂，导致OPEC选择欧元作为石油贸易的结算货币

　　长期以来，美元作为国际储备货币，不少国家把出口赚回来的钱以美元保存而不换为其它货币，美元已完全取代1971年前黄金的地位，成为储备货币，全世界以美元为标准，估计美元有1/4价值来自这方面。但是，欧元横空出世以来，欧元在世界贸易结算中的比重不断扩大。

　　2002年，俄罗斯与德国的石油交易率先启用欧元结算，德方认为这是石油贸易的一场革命，因为迄今为止全世界的石油交易几乎全都用美元结算。俄罗斯总统普京也强调，鉴于美元贬值极大损害了俄罗斯的购买力，俄国应考虑用欧元作为出口石油标价。俄方对此的考虑是减少对美元的依赖性。另外，俄德双方的政治家和银行家打算在一个或几个交易所为俄罗斯的石油创建用欧元结算的期货交易，使双方都能从中受益。对德国来说，一方面有利于使进口石油价格保持相对稳定，另一方面可以减少对OPEC 的依赖性。在过去的几年，德每年进口石油已达1.05亿吨，从俄罗斯进口量约占进口总量的30%。对俄罗斯来说用欧元结算可提高其石油收入的稳定性。

　　在2003年12月维也纳部长级会议上，欧佩克成员对美元的持续疲软纷纷表示担忧，欧佩克秘书长席尔瓦曾明确表示，该组织正在考虑摆脱美元而用欧元计价的方案。卡塔尔能源和工业大臣宣称，从长远看，必须将欧元代替美元作为原油的结算工具提到议事日程上来。如果欧元在短期内难以代替美元结算，那么先过渡到用美元、欧元、日元等一揽子货币计价的机制应该是一种可取的选择。

　　2、某些国家宣布建立以欧元为主导的国际储备。

　　美国的对外政策越来越引起伊斯兰国家的不安与反感，因而越来越多的穆斯林国家将其国际贸易、投资以及外汇储备更多地转向欧元。另外，尽管欧盟目前的经济增长态势不如美国，但其总体经济实力与美国相当，而且随着十个中东欧国家加入欧盟，欧盟经济实力将上一个新台阶，以欧元交易的区域更加广大，国际贸易、投资以及外汇储备对货币的要求必将向其所代表的经济实力回归，因此国际社会普遍看好欧元。欧元不断升值对以欧元作为储备货币和汇率挂钩货币的作用有积极影响。欧元区以外的国家对增加欧元储备越来越积极。目前拉美、亚洲和地中海国家正在增加欧元，并重新反思与美元挂钩的汇率政策，将有越来越多的国家考虑按贸易比重实行欧元美元“一篮子货币”挂钩方式。东欧和地中海约20个国家将完全与欧元挂钩，并增加欧元储备。

　　2004年11月18日，俄罗斯央行副总裁Alexei Ulyukayev发表讲话：俄罗斯将于2005年取消与美元挂钩的汇率制度，转而钉住主要侧重于欧元的一篮子货币，在外汇储备中赋予欧元以主导地位。以稳定卢布汇率。据透露，欧元将在一篮子货币中占70%，美元占30%，此举旨在加强卢布与欧元的联系，因为俄罗斯与欧洲的贸易往来占贸易总额的50%，与美国的只占5%。Alexei Ulyukayev 认为：“在我们外汇准备中，大多是美元，令人担忧。看到欧元兑美元汇率的变动，我们开始讨论改变外汇储备结构的可能性。”

　　市场人士认为，央行越来越像专业基金经理人，他们有意将报酬最大化。央行减码过多的美元资产所占比例，合情合理。美元汇率波动使发展中国家深受其害，改革国际货币秩序的要求日益强烈。根据国际货币基金组织公布的统计数据，2003年，全球外汇储备首次超过2万亿特别提款权(SDR)。按照可比汇率，全年净增3650亿SDR。美元储备数量增长2630亿SDR，但美元储备损失高达1018亿SDR，实际上美元储备只净增1612亿SDR。美元自2002年初下跌以来，在2003年全球外汇准备中，美元比例下降到59.3%，2001年为66.9%。欧元比例则上升至19.7%，2001年为16.7%。数据显示，美元在外汇储备中的地位持续下降。2003年，美元在外汇储备中的比重继2002年之后再次下滑，从64.8%下滑至63.8%(2001年为68.3%)，两年之内下滑4.5个百分点。与美元相反，同期欧元的比重稳步上升，从1999年的12.5%升至2003年的19.7%，其中2002年和2003年欧元储备的比重提高6.7个百分点。比较而言，20世纪90年代中期美元贬值对各国外汇储备的影响要小得多。1994、1995年美元汇率也曾发生类似的贬值，在1年多的时间里美元对德国马克和日元的汇率分别下跌了12%和14%，其中对日元汇率曾达到88.75的低位，但并未对当时美元在外汇储备中的比重产生明显影响，1993年至1995年美元在外汇储备中的比重分别为56.2%、55.9%和56.4%。

　　3、国际投资货币多元化

　　欧元作为国际投资货币地位上升。在欧元酝酿阶段，全球范围内欧洲货币在国际有价证券投资中的比重已明显增加。即使在欧元走软期间也没有抑制这一趋势。将来欧元区的国际收支和汇率与这些资本投资是否转向欧元有密切关系。一方面，欧元区国家努力通过欧盟与海湾国家的自由贸易协定和与海湾国家建立关税联盟来加强相互之间的贸易关系，以此进一步密切金融关系。另一方面，欧元区国家也在与中国以及俄罗斯等经济大国发展互利互惠的金融合作，这些，都有利于提高欧元的国际地位。

　　4、恐怖主义的威胁成为悬在美国金融市场的定时炸弹

　　自9.11恐怖袭击事件之后，美国就一直笼罩在恐怖主义袭击的阴影之下。恐怖主义已经与美国这个世界头号军事经济强国结下不解之缘。美国联邦调查局披露：在海外的美国机构每年都有可能遭到恐怖主义袭击。1996年，联邦调查局每天收到25个来自美国国内外的恐怖主义威胁。近年来，联邦调查局收到与生化武器、核武器等杀伤性武器有关的威胁是1996年的10倍。9.11事件对美国民众、社会、政治、经济，以及未来的国际战略重心，都将形成深远的影响。9.11事件是珍珠港事件以来美国遭受到的最惨重的袭击。让美国人恐慌的是，自从内战以来，美国本土成功地躲过了两次世界大战的劫难，但在21世纪却无法防止恐怖主义的威胁。9.11事件之后，恐怖主义份子从没停止过对美国的威胁，这样，小布什政府被迫把有限的资源，转投入对恐怖主义的打击方面，美国财政赤字大幅度上升。

　　恐怖主义威胁最终打击到美元的国际地位。因为存在恐怖主义的威胁，越来越多的国际投资专家把美国列为不适于长期投资的国家。其实，从另外一种意义上讲，美国也是一个金融恐怖主义国家，以美国资本为主的国际投机资本一直没有停止过对其他主权国家的金融袭击！现在，也许该轮到美国遭受这种金融恐怖袭击了。

　　5、技术面，美元指数仍然处于下降通道之中

　　最后，还要特别指出，从技术面来看，在最近20年内，美元指数的历史最低位是78.19(1992年9月)，美元指数的历史最高位是121.02(2001年7月)，目前美元指数在82附近调整。在美元指数一路下行的过程中，一般来说，美元汇率反转，一定会触及前期低点，然后才有可能反转。美元汇率在此之前的任何向上，都只能看作是技术性的反弹。照这一分析来判断，美元汇率至少还有6—7%的下行空间。也就是说，欧元对美元汇率可能要达到1.41至1.42之后才会出现真正的反转。如果排除政府干预的因素，那么，美元对其他货币的汇率也是如此，只是幅度有一些差别而已。同时，反应商品价格的CRB指数也在上行途中，CRB指数的历史最低位为71(1970)，CRB指数的历史最高位为337(1981)，目前在290附近调整。

　　结论：

　　在这样的背景之下，美元贬值还将继续下去！此轮美元贬值是一个漫长的过程，短期内也许会有反弹，但不会出现反转。