新浪财经讯 12月4日上午消息，由上海证券交易所主办的“与法治同行——中国资本市场20周年法治建设回顾与展望”为主题的第一届“上证法治论坛”今日在北京大学英杰交流中心举行。

　　主持人张育军：尊敬的各位领导、各位嘉宾，大家上午好！中国资本市场正迎来20周年，20年来中国资本市场快速发展，市场法治建设取得了巨大成就。今天我们在这里“与法治同行——中国资本市场20周年法治建设回顾与展望”为主题，举办“上证法治论坛”。本次论坛由上海证券交易所主办，北京大学法学院、中国人民大学法学院、华东政法大学经济法律研究院联合主办。本次论坛的召开得到了中国证监会、最高法院、国务院法治办等单位的全力支持。

　　下面我介绍一下在主席台就坐的各位领导与嘉宾，他们是：

　　中国证监会主席尚福林先生；

　　最高法院副院长奚晓明先生；

　　国务院法制办副主任安建先生；

　　上海证券交易所理事长耿亮先生；

　　北京大学常务副校长吴志攀教授；

　　华东政法大学校长顾功耘教授；

　　中国法学会民法学研究会会长王利明。

　　本次论坛我们在美丽的北京大学举办，下面我们首先请北京大学常务副校长吴志攀教授致欢迎辞。

　　尊敬的尚主席、安主任、奚院长、耿理事长、顾教授，各位来宾，大家上午好！我们用这样一个方式纪念上海证券交易所创立20周年，也为未来中国金融法治体系建设进行探讨，在这里首先我要代表北京大学，特别代表从事金融法教学与研究的北大师生，向上交所的同志们表示热烈的祝贺，向各位领导和嘉宾表示诚挚的欢迎，也向人民大学、华东政法学院、清华大学等来自兄弟院校的老师们、同学们，以及新闻媒体的各位同仁，表示衷心的感谢。

　　20年前上海证券交易所成立，这是中国改革开放史上划时代的一个重要事件。上交所是一个象征，它的发展壮大说明了中国正在走一条什么道路，而且说明了这条道路的正确性。同时，上交所又是一个发动机，对中国经济、中国社会乃至中国历史发展的走向影响都是巨大的，为中国持续繁荣起到了积极的推动作用。

　　在这20年里中国的金融法律体系从无到有，逐步建立和完善，初步形成了具有中国特色的高效率的金融监管模式，在这样一个具有纪念意义的时刻，我们应该对20年来中国金融法治的发展演变进行回顾和总结。同时，我们也要集中智慧和力量，共同研究和应对未来各种挑战，进一步完善金融法律体系，从而促进金融市场健康发展，实现社会的公平。

　　上交所与北京大学以及中国法学界都有着密切的合作关系，我们之间互相支持、优势互补，结下了深厚的友谊，我希望今天的论坛能够成为法学界与金融实物界合作的未来又一个新的起点，未来我们能够更好的将理论与实物结合起来，共同为中国事务的崛起作出重大的贡献。

　　衷心祝愿本次论坛取得圆满成功，祝上交所的事业兴旺发达。

　　主持人张育军：：谢谢吴志攀教授，下面请中国证监会尚福林主席做主题演讲。

　　尚福林：：尊敬的各位领导、各位来宾、女士们、先生们，大家上午好！在中国资本市场建立20周年之际，上交所联合北京大学法学院、中国人民大学法学院、华东政法大学经济法律研究院，在这里举办“上证法治论坛”，回顾资本市场法治建设的历史进程，探讨当前法治建设的重点问题，展望未来法治建设的方向，具有十分重要的意义。我代表中国证监会对论坛的举办表示热烈的祝贺，并借此机会向长期以来始终关心、支持资本市场改革发展和资本市场法治建设法律界和法学界的各位领导同志、专家学者表示衷心的感谢。

　　以上个世纪90年代初，上海、深圳两个证券交易所成立为标志，中国资本市场从无到有、从小到大，取得了令人瞩目的成就。截止2010年11月，沪深交易所共有上市公司2026家，总市值26.43万亿元，投资者参与广泛，股票有效账户超过1.3亿户。

　　今年前三季度，我国商品期货市场成交量为21.47亿手，居全球前列，我国资本市场在完善公司治理、促进资本形成、发现市场价值、优化资源配置、分散市场风险等方面的功能和作用不断显现，并为各方面普遍认同。

　　资本市场为社会主义市场经济体制的改革和完善提供了重要的不可或缺的基础性制度安排，具备了在更高层次上为国民经济和社会发展服务的条件。

　　我们在推进资本市场改革和发展的进程中，始终重视加强法治建设，特别是2004年，国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见，和全面推进依法行政实施纲要发布以来，我们始终把不断加强市场基础性制度建设作为贯彻落实科学发展观、促进市场稳定健康发展的基础工作。坚持把法律制度作为调节和处理市场关系的基本准则，坚持把遵守法律作为市场主体行为的基本规范，坚持把依法行政作为履行监管职责的基本要求。

　　按照抓法治、推改革、促发展的工作思路，始终坚持将法治建设作为基础性重点工作来抓，积极推动我国立法机关适时出台或及时修订公司法、证券法、证券公司基金法和期货条例等资本市场基础性的法律法规。并以此为基础，狠抓法规体系的建立和完善。截止目前，包括法律、行政法规、司法解释、规章、规范性文件和自律规则在内的资本市场法律制度体系基本形成，并在不断完善。

　　可以说20年来我国资本市场的重大改革和发展都体现了法律制度的变革和创新，资本市场法律制度的不断完善有效保障了资本市场的功能和作用的发挥。

　　一是，公司组织法律制度的不断完善，增强了上市公司的内生竞争力。

　　资本市场对企业上市有一套严格的规范要求，在对企业进行股份制改造的基础上，建立健全了公司治理机制和信息披露制度，形成市场和社会对上市公司的监督和制约，促使上市公司持续创造和获取财富与回报。

　　自2005年开始，我们按照国务院的统一部署，集中开展了提高上市公司质量的专项整治，重点围绕完善公司治理、健全内部控制、提高透明度、加强激励和约束等方面的问题，进一步完善上市公司组织制度，相关的实践为新修改的公司法和证券法确认。不仅有效提升了上市公司的内生竞争力，也为全社会的组织创新提供了范例和样本。

　　二是，并购重组法律制度的不断完善，提升资源配置的质量和效率。

　　为了适应我国经济发展方式转变的要求，我们积极推动修订证券法对上市公司并购重组制度作出了重大调整，按照放松收购管制、培育控制权市场的总体思路，改进了全民要约收购制度，丰富了市场化的并购支付工具，建立了一致性用人管理制度等等。

　　根据证券法修订确定了并购重组法律制度，我们及时制定出台上市公司重大资产重组管理办法和上市公司并购重组财务顾问管理办法，修改上市公司收购管理办法，并形成了并购重组的法律制度，为有效提升并购重组的质量和效率提供了保障。

　　三是，证券投资基金法律制度的不断完善，改变了资本市场的投资者结构。

　　为了改变我国资本市场发展初期散户投资者为主的局面，我们着力发展证券投资基金等机构投资者，推动出台了证券法、基金法，并以此为基础建立了比较完整的基金法律制度体系，明确了基金管理公司、托管银行对于基金持有人的受托责任，规范了证券投资基金的募集、销售、投资运作及内部风险控制机制，推动了证券基金行业的发展。

　　同时，我们还积极协调相关方面，制定政策法规，推动保险基金、社保基金以及企业年薪记录证券市场投资，推动商业银行重返交易所证券市场，显著改善了资本市场的投资者结构。

　　截止到2010年11月底，机构投资者持股占流通A股市值的比例达到70%，这70%包括国有股和法人股。证券投资基金超过了各类投资机构持股总额的50%。证券投资基金法律制度的实践，同时也为我国资产管理行业的协调发展积累了宝贵的经验。

　　四是，风险防范和处置法律制度的不断完善，保障资本市场安全稳定运行。

　　总结证券公司风险处置工作的经验，我们探索建立了一整套风险处置制度，确立了以有限偿付为基础的国家收购政策及证券投资者保护基金制度，建立交易结算资金第三方证券公司资本监管的制度，并在相关法律中得以确认。同时我们还推动修改证券法，规定了净额结算、货银对付、结算优先等核心结算原则，确保了证券交易结算系统的安全。这些法律制度的建立，大大增强了资本市场防范管理和化解风险的能力。

　　五是，多层次资本市场体系的法律制度的不断完善，满足了市场多元化投融资机制。

　　在不断完善监管市场法律制度的同时，我们积极推进中小企业板市场、创业板市场的法律建设，探索完善场外市场法律制度，建立多层次资本市场法律制度的体系，为不同发展时期不同成长阶段的企业提供了合法的股权融资和转让平台，大力发展债券市场，建立以发债主体信誉责任为主的公司债券发行制度，为不同投资偏好不同风险承受能力的投资者提供了更多的市场主体，稳步推进期货市场基础建设，健全期货品种体系，正式推出了金融期货，进一步推出了商场期货和金融期货的法治制度。

　　六是，发行融资法律制度不断完善，强化了市场化价格形成机制和约束机制。

　　我们认真总结了我国股票发行先后经历了指标管理、政府推荐、行政审批等不同制度安排的实践经验，推动修改了证券法，确立了核准制发行融资制度，由专门的发行审核委员会提出审核意见后证监会依照法定条例核准股票发行。近年来，我们不断深化发行体制的市场化改变，发挥市场机构的制度，实行证券发行保荐制度，取消了对股票发行价格的窗口指导价。现在市场的股票发行由市场的供需双方来形成发行价。建立完善了股票发行评价制度和发行失败制度，培育形成由市场供求双方博弈的市场定价和市场约束机制。

　　七是，监管执法制度不断完善，维护公开、公平、公正的市场制度。

　　近连来，我们大力推进执法体制的改革和创新，以统一稽查执行建设为例，大力加强稽查执法力度，会同公安机关建立专门的证券系统，创新建立查处分离的行政处罚执法制度，优化监管执法的权利配置。在证券法修订中赋予了政权机关冻结查封的权利。我们还积极推动出台打击证券期货行政犯罪、证券期权民事赔偿，有效发挥了司法机关在维护资本市场秩序中的作用。

　　与此同时，我们还本着依法行政的理念，严格规范监管权利的行使，对监管决策、监管措施、行政许可、强制措施、处罚听证、市场进入等监管执法行为提供了要求，有效提高了监管机关的执法体系。

　　各位领导、各位来宾，伴随着资本市场改革发展的实践，我国资本市场的法治建设取得了令人瞩目的成就，有的评论认为，近几年中国资本市场的法律制度与成熟的市场接轨迅速，在国际市场带领了新兴市场的领先水平。公司治理、独立董事、金融机构扩展、行为制裁、市场进入措施等大量的法律制度创新在不断适应资本市场实践需要的同时，客观上推动了国家民商制、行政刑事法律制度的不断完善。

　　我们在工作实践中深刻体会到，法治是推动资本市场改革的主导，是实现资本市场规范化运行的必然选择，市场越是发达，市场机制越是有效，交易安全和利益关系越是紧张，越是需要依靠法治。正如有学者所说的那样，法治不一定是市场初期发展的先决条件，但却是市场成熟发展的必要条件。

　　第一，法治是发挥资本市场功能作用的内部要求。

　　资本市场要素在于发挥市场在资源配置中的基础作用，市场机制作用的发挥必须通过法治的方式，依靠法治的手段来实现，只有通过法治，才能保障市场主体公平参与市场竞争，使得各个市场主体都可以依法公平参与到资本市场的投融资活动中来。只有通过法治，才能够保障市场交易活动的正常进行，对破坏市场正常秩序的行为依法追究其法律责任，维护公平、公正、公开的市场秩序。只有通过法治，明确政府监管市场的职责，才能减少行政管制，充分发挥市场内在规律的作用，充分发挥市场主体自身的创新能力。

　　第二，法治是深化资本市场改革创新的重要力量。

　　创新是资本市场的动力之源，也是活力所在，创新离不开法治的规范和保障，市场创新在很大程度上是法治创新，市场创新涉及到每一个产品、每一种交易方式，本身都包括权利、义务、责任的安排和分配，是一种或几种法律关系的集中体现。市场创新还往往涉及对市场利益的集中分配和调整，在推行过程中不可避免的会触动既有利益格局，需要法律在调整市场利益关系方面提供有利的制度安排。

　　第三，法治是防范管理和化解系统性风险的策略。

　　市场发展的实践证明，系统性风险的产生与法律制度的设立缺陷相行相伴，与监管执法的失效密切相关。市场性风险的防范首先有赖于单个产品的设计，需要相关主体在设置产品、制定业务规则时做到权利和义务关系清楚、权利和责任配置均衡、风险的分担公平合理，系统性风险监管需要相应的金融监管法律，根据市场的需要及时将一些具有系统性、重要性的金融机构和产品市场纳入监管范围。只有将系统性风险的防范、管理和化解纳入法治的轨道，才能守住不出现系统性风险的底线。

　　第四，法治是树立资本市场监管工具的科学化。

　　资本市场涉及的利益重大，而且涉及的利益十分直接，市场公平性、公正性备受关注。我国资本市场仍然处于新兴当中，市场机制在不断建设，一些市场矛盾还难以由市场自身来解决，市场各方对监管机构公开、公平、公正的期盼要求很高。从全球看，这次金融危机以后大家已经看到了，市场有失效的时候，当市场失效的时候会特别需要法律部门、监管部门恢复市场的规则。特别是在当今网络媒体高度发达社会环境中，任何监管和法律行为都可能引起社会的关注，监管公正的确立离不开法治，只有严格做到依法监管、监管公正才可以。

　　各位领导、各位来宾，党的十七届五中全会，立足于加快转变经济发展方式的全面要求，明确提出了加快多层次市场法治建设，显著提高融资比例，积极发展战略市场，稳步发展场外交易市场和期货市场的工作目标和任务。

　　资本市场20年的发展经验告诉我们，资本市场是法治的市场，法治对资本市场的改革和发展具有十分重要的引导、推动和保障作用。完成十二五规划的各项任务，要求我们更加重视法律建设在资本市场改革发展中的重要作用，更加善于运用法治的方法，推进资本市场的改革和发展，不断完善市场体系、产品业务、发行融资、并购重组、资产管理、监管执法等方面的法治制度。

　　当前和今后一个时期，需要做好以下几个方面的工作：

　　一是，加快多层次资本市场法律制度建设。

　　要立足与构建统一监管的全国性市场，在扩大中关村园区股份报价转让试点的基础上尽快出台非商业股份有限公司的股份上市的办法，并抓紧研究制定非上市公募公司监督管理办法，确立非上市公募公司监管法律制度，要以提高市场效益、发挥市场功能、保护持有人合法权益为出发点，修订完善公司债券发行试点办法，进一步完善债券发行方式、优化投资者结构、健全债券交易、结算、信用评级和监管体系，推动建设规则统一、互连互通的债券市场。在不断完善我国资本市场对外开放的法律制度。

　　二是，要积极推动法律制度的修改和完善。

　　要在认真总结实践经验的基础上，按照既要强化约束、加强监管，又要放松管制、促进创新的立法思路，配合立法机关全面修订特殊基金，特别要适应私募基金发展的现实需要，借鉴国际监管经验，按照统一监管的要求，防止监管暴力的原则，建立适当的私募基金监管制度，为资产管理业务的协调发展创造条件。

　　三是，抓紧制定完善期货交易制度。

　　要认真总结期货交易管理条例实施以来的实践经验，立足于期货市场的长期稳定发展，明确期货市场的法律定位，完善期货交易和期货风险的监管制度。

　　四是，不断健全上市公司监管法律制度。

　　基金推动制定出台上市公司监督管理条例，要立足与我国上市公司监管的需要，加强对上市公司控股股东实际控制，建立针对性的制度安排，要以提高并购质量和效率为目标，进一步完善市场化并购重组的制度安排，要统筹研究上市公司最实质的改革，进一步完善上市公司的退出机制。

　　五是，推动建立专门的资本市场监管执法制度。

　　要尊重监管执法的内在规律，科学总结监管机构有效执法监管的职能和职权配置，要合理借鉴境外成熟市场的经验和做法，务实安排行政监管和司法监管的有效衔接，探索建立符合资本市场监管需要的司法专门化制度，要抓紧制定出台证券期货刑事、民事和行政执法的专门司法政策文件，不断优化资本市场监管执法的司法环境。

　　各位领导、各位来宾，随着资本市场改革发展的不断深入，市场创新的日益活跃，资本市场法治建设必然会面临许多新的问题和挑战，有效解决问题、应对挑战需要法学界、法律界和证券期货业界的共同努力，希望大家一如既往的关心和支持资本市场的改革和发展，勇于推动创新和实践创新，努力为资本市场法治进步贡献智慧和力量。

　　最后，预祝“上证法治论坛”取得圆满成功。

　　主持人张育军：：谢谢尚主席的精彩演讲！下面请最高人民法院奚晓明副院长做主题演讲。

　　奚晓明：：各位来宾，女士们、先生们，上午好！今天很高兴有机会能够和国家的立法机关、政府法治部门以及行政监管机关、市场组织机构的领导、以及诸位专家、学者，在新中国资本市场建立20周年之际，共同参加由上海证券交易所举办的“上证法治论坛”。

　　新中国的证券市场从无到有、从小到大，在20年间走完了发达国家要上百年时间所走过的路程，取得了举世瞩目的成就，尤其是近五六年以来，随着高风险证券公司的处置、股权分置改革、发行制度逐步市场化、中小板和创业板的设立、融资融券和股指期货交易的开启，等重大措施的实施和完成，我国的证券市场发生了质的变化。这些变化不仅表现在市场容量和总市值，直接融资规模均跃居世界前列，为国家资本保值增值以及为国有控股企业发展壮大提供完备的市场化的平台，而且表现在为配合国家有关国有资本有进有退和引导鼓励民营资本进入相关政策提供一个市场的平台，为中小创新性企业的发展提供了直接融资的渠道，还将为我国实体经济的总量进一步壮大和责任提升，为筹集社会资金、优化资源配置、价格发现提供竞争的机制和舞台。更重要的是，证券市场走进了亿万家庭，担负着为国民提供分享我国改革开放30多年来经济高速增长所带来的社会成果的重任。

　　我国资本市场所发生的这些显著的变化是与资本市场法律体系的建立和逐步完善分不开的。1999年证券法颁布实行，标志着我国证券市场进入了法制化、规范化发展的轨道，证券法和公司法的修订出台、物权法和侵权法的颁行，国家行政机关行政法规的制度，以及大量的证券监管部门的规章和市场规则，构成了我国统一的比较完备的证券市场法律体系，这些重大而显著的变化说明我们的证券市场开始转轨的特征，逐步的向成熟性的市场迈进。

　　过去20年里，人民法院通过民商审判、刑事审判、行政审判，对证券市场创新和发展提供了司法保障和司法引导。近几年，最高人民法院就金融领域和资本市场颁布了一系列的司法解释和司法政策，出台了证券公司风险处置和上市公司破产等。2003年在当时的法律条件下，最高法院通过对银广夏、东方电子等典型的案例审判，追究了侵权人、行为人的民事责任，保护了广大中小投资者的合法权益。通过追究侵权民事责任，从经济方面提高了违法犯罪的成本，对遏制市场各种违法行为的发生具有明显的作用。

　　2004年以来，全国法院配合证券监管机构，积极参与了对证券公司综合治理工作，在当时缺乏明确法律规定和实践经验的情况下，妥善的处理了证券公司关闭及破产过程中的一些特殊问题，受理了近30家证券公司破产案件，为规范、防范和化解金融风险彻底解决这些证券公司退出市场的问题作出了贡献。

　　在这一过程中，相关部门共同研究，采取对策，既妥善化解了风险，也兼顾了各方利益和关系主体的权益。对涉及证券登记结算公司、证券和期货交易所的纠纷案件，为统一司法标准和维护市场的稳定，最高法院确立了司法集中管辖的原则。

　　20年来，全国各级人民法院审理了包括债券发行与成交、国债回购、上市公司股权转让、委托投资理财、证券公司和上市公司破产重整、虚假陈述和内幕交易等大量的民事纠纷案件，审理了非法集资、诈骗、操纵市场内部交易和虚假财务报告等刑事犯罪案件。审理了一些不服处罚，以及其他主体起诉监管机构不作为的案件，执行和监督行政机关的依法行政行为，对资本市场的健康发展起到了重要作用。

　　不久前，十七届五中全会通过的十二五规划建议，明确提出要求，加快多层次资本市场体系建设，显著提高直接融资的比例，积极发挥债券市场的作用，稳步发展场外交易市场和期货市场，完善市场法律法规和监管体制，规范市场秩序。

　　规范建议，为我国的资本市场今后发展提出了明确的方向，也为人民法院对今后资本市场的司法行为提供了更高的要求，核心是要加快完善投资者的司法保护机制，追究证券市场侵犯投资者权益行为人的民生赔偿责任，已经是资本市场刻不容缓的重大课题。

　　最高人民法院将根据物权法、侵权责任法、证券法、公司法的规定，对证券市场所发生的虚假陈述、内幕交易、操纵市场等违法行为尽快作出民事赔偿司法解释，就证券市场对特定投资者发生的侵权行为也要进行深入的研究，从而完善资本市场民事侵权责任制度。

　　同时我们还将根据资本市场的实际情况，分别就证券交易和上市公司收购、委托投资理财等领域合同行为的研究，适时出台相关的司法政策，建立和完善经济领域合同责任的司法制度。对市场形成进行规制，并要求证券市场更加健康。

　　为了保证涉及涉及监管刑事案件的质量和处罚尺度，促进证券监管机构依法打击证券市场违法行为，维护正常的监管秩序，保护投资者的合法权益，最高人民法院正在制定审理行政处罚案件有关问题的司法解释，内部交易市场是资本市场典型的利用信息不对称，对欺诈所有投资者的行为，例如近期发生的某机构对我国资本市场翻手为云、覆手为雨的行为，那我们的资本市场就不会成为强大的市场，亿万投资人不仅不能分享到改革开放经济高速发展所带来的成果，甚至造成巨大的损失。

　　最近，国务院转发了五部委联合打击内幕交易的通知，最高人民法院也将积极就推进资本市场发生的操纵市场内幕交易和虚假财务报告等刑事犯罪行为的有关行为的认定和量刑提高具体的标准，以诉讼的方式遏制挣钱市场的违法行为，保护投资者权益是最有效率和最为彻底的，但这并不是唯一的手段。毕竟投资者的权益保护是一个重要的问题，随着市场的规范和成熟，投资者权益保护首当其冲的应当是上市公司在追究自身利益的同时，要考虑给投资者以合理的回报。其次，投资者利益需要市场所有参与主体，包括交易所、各个投行和中介机构均要严格依法办事，意识和清楚自己的责任和义务。

　　中华民族的复兴离不开人才的聚集、科技创新和强大的资本市场，展望未来，我们将是虚拟经济与实体经济并重，从资本大国向资本强国转化的时代，资本市场将肩负着我国从经济大国走向经济强国的历史重任。

　　最后，预祝论坛圆满成功。

　　主持人张育军：：谢谢奚晓明院长的精彩演讲！下面请国务院法制办安建副主任做主题演讲。

　　安建：：尊敬的各位专家学者、各位领导，大家好！刚才尚主席、奚院长做了重要讲话，对证券市场法治建设的问题讲的很全面、很深刻，为了有更多时间用于实质性研究，我就讲两点感受。

　　第一，中国改革开放30多年，中国提出建立社会主义市场经济体制的目标将近20年，有几件可以称得上具有标志意义的大事，以上海、深圳两个证券交易所成立为标志的中国规范的证券市场建立，证券市场是最主要的资本市场，而资本是最重要的市场要素之一，没有一个健全、规范的资本市场，市场配置资源的作用就很难发挥，就不可能有真正意义的市场经济。

　　今天的中国证券市场已经走过了20年的风雨，成为拥有上亿规模的庞大市场，成为对中国经济发展乃至社会主义都有着巨大影响力。实现我国经济平稳较快发展，不断完善社会主义市场经济的目标，落实党的十七大提出的创造条件让更多人拥有财产性收入的要求，都离不开资本市场的不断发展和完善，把我国的证券市场进一步建设好、发展好、维护好，不仅是证券监管机构以及证券交易场所的责任，也是我们大家共同的责任。

　　第二，证券市场因其自身的特点，是最需要十分重视风险防范，因而是最需要健全的规律，最需要严格的监管制度，这些靠什么？还是靠法治。我国证券市场的发展基本与法治同步，20年来我们推出主要研究其他国家市场的实践经验，总结我们自己的经验，认真总结我们自己的经验，初步建立起以证券法、证券投资基金法、公司法的相关规定为主干，以有关的行政法规和证监会大量行政规章、最高人民法院相关司法解释为配套的比较完备的证券市场法律制度，为我国证券市场规范有序发展提供了基本的制度保障。

　　同时也应看到，我们现有的法律制度，包括有关充分的信息披露，以保证投资者自身权利制度，保证上市公司质量的相关制度，进一步加强对证券市场有效监管制度，对因证券违法违规行为受到损害的投资者的救济制度等等，都还存在一些不够完善的地方。这些方面的制度建设任务依然很重，这次上交所联合北大法学院、人大法院学、华东院经济法研究中心举办这次论坛，相关领域的专家学者聚集一堂，共同总结20年来证券市场法治建设的实践经验，研讨完善相关法律制度的建议，这是一项很有意义的事情，相信论坛一定能够取得圆满成功。我们愿意也有责任与法工委、最高法院、证监会和各位专家学者一道，为进一步完善资本市场的法律制度而继续努力。

　　在立法包括资本市场的立法过程中，我们长期以来得到各位专家学者的支持和帮助，借这个机会，在新的一年即将到来之际，我代表国务院法制办向各位专家学者表示衷心感谢，希望今后能够继续得到你们的支持和帮助，再次预祝本次论坛圆满成功。

　　主持人张育军：：谢谢安主任的精彩演讲！下面请上海证券交易所耿亮理事长做主题演讲。

　　耿亮：：尊敬的尚主席，各位领导、各位专家学者，首先我代表上交所欢迎大家出席这次论坛。

　　今年是十一五的收官年，同时也是以上海证券交易所和深圳证券交易所成立为标志的中国资本市场成立20周年，目前各方面都在纪念中国资本市场的成立举办各种活动，我们这次论坛也是纪念中国资本市场成立20周年系统活动之一。

　　20年来，中国资本市场取得了举世瞩目的成绩，尤其是六五期间，股权分置改革以来，中国资本市场、上海证券交易所实现了跨越式发展。20年来，我觉得每一年都有可圈可点的经验、可圈可点的好的做法，但是最值得纪念的是两个时点，一个时点是1990年的12月，中国资本市场实现了从无到有的跨越。第二个可值得纪念的时点是2005年股权分置改革以来中国资本市场实现了跨越式发展，实现了从小到大的跨越式发展。

　　最近有一位国外政要来访问，他问我，我们已经知道了全球最大的交易所是纽约证券交易所，那你能不能告诉我全世界最的小交易所？我跟他讲，全世界最小的交易所应该是20年以前的上海证券交易所，当时我们只有20只股票，当时我们只有12亿的市值，当时全年的交易量只有8.07亿。经过20年的发展，上海证券交易所已经发展成为一个有19万亿市值、日均交易量1200亿、有888家上市公司的全世界主要交易所之一。

　　上海证券交易所为了纪念中国资本市场成立20周年，我们也在写文章，洋洋洒洒1500字总结了7条主要成绩、总结了7条主要经验。在讨论的过程中我就想，能不能用一句话来概括这20年来到底是什么力量在推动中国资本市场的发展，我想用一句话应当是，在党中央国务院的正确领导下，改革开放催生了中国的资本市场，改革开放推动了中国资本市场跨越式的发展。

　　结合这次论坛，我想主要讲两点看法：

　　第一，回顾20年的发展历程，我们深切的领会到法治建设始终是上海证券交易所发展的重要保障。

　　资本市场是高度法治化的市场，20年来，伴随着资本市场法治建设的推进，上海证券交易所发展法治环境在不断改善，主要体现在以下三个方面：

　　第一方面：上交所市场发展所需要的法律制度日益健全。

　　上交所成立之初基本上无法律依据，市场运作除了少量地方行政规章以外主要靠交易所的规则。1993年以后，上交所从地方性市场开始向全国性市场转变，这对法治建设提出了新的要求，以后资本市场法律制度开始建立，股票发行与交易管理产生办法、公司法先后出台，资本市场无法可依的状况初步改变。1998年颁布证券法，进一步改变了资本市场基本法律长期缺位的状态。2005年，大法修改以后的公司法、证券法又将资本市场法治建设推上了新的台阶。

　　在法律法规的制定中如何发挥交易所直率监管的作用是一项重大的课题，近年来，随着证券法的不断完善，这一问题得到了较好的解决。证券法、公司法分别设专章、设专节，明确了交易所原则。目前上交所运行的基本法律制度已经初步到位，其自律管理的法律地位也大大增强，组织证券交易开展一线监管的全面性有了比较可靠的法律保障。

　　第二方面，上交所履行自律监管的司法环境进一步良好。

　　多年来，交易所在组织市场、处理突发事件、创新环境和交易方式方面也面临着一些司法诉讼，这类案件处理时间长、问题复杂性强、影响市场的稳定发展。多年来在执行案件的处理过程中，司法机关始终站在有利于保护投资者合法权益、有利于促进市场发展、有利于保障交易所依法履行职能的高度，充分实现了办案的法律效力与市场效力有机结合。对于涉及交易所自律管理案件的受理和审理，最高人民法院专门制定了司法解释，最高人民法院和上海高院、中院对相关案件的裁决，确立了交易所正当监管行为免受民事责任追究等合理的司法政策，所有这些对于推动上海证券交易所的发展起到了极为重要的作用。

　　第三方面，上交所自律管理规则不断完善。

　　多年来上海证券交易所始终坚持依法办交易所，主要坚持了三个方面：

　　一是，依法及时制定自律管理的各项业务规则，逐步形成了以交易所的章程为主题，以上市规则、交易规则、会员管理规则为辅助，以业务实施细则为补充的自律管理规范，并根据市场出现的新情况、新问题不断的进行补充、清理和完善。目前，上交所各类有效的规则有200多项，成为资本市场法律制度有机的组成部分。

　　二是，自律监管运作机制不断完善。我们强化了理事会的职能，设立了会员管理委员会、直率管理委员会等专门组成部分，建立了自律处罚的执行标准和运作程序，完善了市场的监管、重大决策以及突发事件的处理情况。

　　第二，上海证券加以所的进一步发展更加良好的法规，需要司法机构和各位专家、学者对我们的进一步支持。

　　经过20年的发展，上海证券交易所已经站在一个新的历史起点上，我们将认真贯彻十二五规划，努力把上海证券交易所建设成为更加规范、更加开放、更加充满生机和活力的交易所，并逐步的向符合中国国情的成熟交易所过渡。为此我们将开展以下五个方面的工作：

　　第一方面，努力健全夯实多层次资本市场。

　　第二方面，大力发展债券市场，努力提高融资的补充。

　　第三方面，积极推动创新，丰富交易品种和交易方式。

　　第四方面，进一步加强基础设施建设，确保市场安全运行。

　　第五方面，建立学习型交易所，不断加强人才队伍的建设。

　　上交所逐步向更加成熟的交易所迈进需要更加完善的法律制度、更加良好的法律环境，为此特别需要不断完善法律制度，我们自身也要在法律法规的框架内，不断规范运作，依法履行自律监管职责，不断的健全与发展监管创新相适应的自律监管运作机制。

　　最后，上海证券交易所愿意与各方面一起一如既往的为推动资本市场法治建设贡献力量，也希望有关部门和专家、学者能够继续关心、支持上交所的发展，为中国资本市场法治建设、为上交所自律管理规则体系建设提供真知灼见。

　　主持人张育军：：谢谢耿亮理事长的精彩演讲！各位领导、各位来宾，刚才五位领导对我国资本市场发展20年的辉煌历程进行了详实的分析和总结，回顾了法治建设所取得的巨大成就和宝贵经验，展望了今后特别是十二五期间我国法治建设发展的一个基本方向，我们期待着在十二五期间以及乃至今后更长的时间，以法治建设作为推动我国资本市场发展的主要动力，我们期待着法治建设作为解决市场发展各类问题和风险的基本手段，我们期待着以法治建设作为我们进一步推动市场安全运行和市场运行质量提升的基本方法，我们期待着以法治建设作为我们改善投资者权益保护的基本路径，我们也期待着以法治建设作为提升我国资本市场软实力和核心竞争力的长效制度安排。

　　今天上午各位领导的主题演讲到此结束。

　　主持人黄炜：：刚才上半节是各位立法部门的领导、司法部门的领导，包括监管机关的领导，还有上海证券交易所的领导，从不同的角度围绕今天会议的主题，我个人理解是从实践的角度，给我们描画了一个内容非常丰富的实践画卷。这个画卷不光是推动市场、推动发展，从市场发展，从规模、市值、角度做了分析和判断，从法治建设角度做了很多梳理，从学术角度来思考一下20年法治建设有些什么样的经验、有些什么样的理念、对下一步工作有什么好的建议，下面这一节我们请几位法学界资深的、权威的学者，同时也有交易所有关法治方面的同志，给我们做主题演讲。

　　首先请北京大学常务副校长、中国法学会经济法学研究会会长吴志攀教授发言。

　　吴志攀：：尊敬的各位领导、各位嘉宾，老师们、同学们，大家上午好！在这里我想讲两个亲身经历和故事，也写各位提出两个问题。

　　第一个故事，上世纪80年代中期，当时我还在北大读博士，有一次与我的同学陈大刚一起讨论上海市调研，我们来到上海南京西路1806号，那里在交叉路口有一座三层的小楼、边上海有一个卖报的小摊，当时是工商银行上海分行信托投资公司静安营业部，我们俩走进小楼的一层，有一间屋子用柜台一分为二，我们站在柜台外面看到里面坐着两位先生，一位年长一些的跟我们搭话，他告诉我们他叫胡润荃，柜台上有一个小黑板写上“飞乐音响”，胡润荃先生告诉我们，这里只有两只股票，但是没有卖，当时有一个外国人过来说想买一点做纪念，但是没有卖给他们。我根本无法想像，我们的股市发展到今天有这么大的规模，而且上证股市的起落已经影响到任何一个地方的股市，已经成为经济重要的指标之一。我没有这样的想象力和远见，在今天我想给在座的各位提出第一个问题，再过20年中国的股市将是什么样子？我们能不能有充分的想象力远见呢？

　　第二个故事，不久前北大召开了厉以宁先生80多寿的签名大会，我主持了一个论坛，我主持的时候讲厉是一个法学界的专家，我们要学习他，因为厉老师曾经担任全国人大财经委的副主任，大概在1992年前后他负责起草的中国证券法草案的第一稿，我还没有仔细去查证，但是据我所知，全国人大常委会委托专家学者来牵头起草法律草案的在那个年代还是比较少的。学者立法有他的优势，因为学者比较中立，也比较客观，不但没有部门利益，也没有学政色彩，所以我认为这是一次很重要的立法的尝试。厉老师带领一批北大的教授和研究生，进行了比较广泛的调研，也参考了国外的资料，写出了第一稿，当然这一稿只是基础，后来又在这个基础上修改了多稿，最后在1998年的亚洲金融危机之后，立法机关终于将证券法通过实施。92年的时候我还算青年教师，也在学校见过厉老师关于证券法草案起草的一些报告，我记得可能是在1995年，中国股市都还是在试点阶段，政府讲试好就上、试不好就停，当时许多学者也不看好中国股市，认为股市太乱，缺乏理性，管不好，但是厉老师不一样，他当时就非常乐观，而且即便在股市最困难的时候，厉老师始终满腔热情的支持金融体制改革，支持股市的发展。厉老师的这种乐观的态度，可能正是他健康、长寿的原因之一。在前几天的会议上，厉老师又发表了关于中国经济发展动力在哪里的演讲，他依然举出中国股市的例子，他认为例子股民的积极性将是中国经济未来发展的最强大的动力之一。我想用这个向各位提出第二个问题，我们能不能有厉老师那样创新的意识、乐观的精神，以及坚韧不拔的勇气，只要看准了方向我们就始终不移的推动新型事物的发展。

　　各位嘉宾、各位同行，20年时间很快就要过去了，今天的上海交易所已经搬进了辉煌的大楼，当时的2只股票已经发展到了现在沪深两市交易所有2026家上市公司，股票市值也超过了26万亿，开户的股民数也超过了1.3亿，这样大的规模。我们在当时还曾经有过政府去动员干部带头买股票，现在再也不需要了，我们当时还看见过人民日报发表关于股市的一些社论，现在也很少看到，我们还经历过政府推荐、分配上市指标、行政审批，这些都已成为昨天的历史，我们在座的各位见证了中国股市发展的历程，我们见证了中国企业境内外同时赏识、股改、四大国有商业银行改制上市等等的历史。

　　往事并不如烟，这些故事已经成为一部分史料存进了档案室，或者成为我们这些教书人在课堂上介绍证券市场发展史的时候才提及。但是今天我们到底应该如何评价中国资本市场20年的发展历程呢？我概括为以下几点：

　　第一，在我国各类市场中，资本市场相对而言是最为透明的，因此也是最能够被公众监督的市场。

　　第二，在我国各类市场中，资本市场相对而言是法治化程度最高的，我们的监管当然还有待于完善，还有许多复杂的问题，但是基本上我们证券市场的法治是最严格、最有效，也是最公平的。

　　第三，在我国各类市场中，资本市场可能是与国家政治稳定关系最敏感的，比如说证券市场的兴衰虽然不能决定我国经济的发展，但是可以看出国家发展大局的一个标志，维护好市场的健康与稳定，对于国家的稳定有重大关系。

　　第四，在我国各类市场中，资本市场的效率可能是最高的，因为在过去20年我们走完了西方几百年走过的路，这样的发展速度在全世界也是很罕见的。

　　第五，在我国各类市场中，资本市场的国际化程度是最高的，我认为虽然中国的市场并没有按照西方的模式，也没有完全开放，但是这个市场已经具备了国际市场所有的特征。

　　我们这条路是我们自己探索出来的，厉老师讲，亿万股民的积极性将是中国经济未来发展的强大动力之一，我今天还想接着这个话往下讲，正是数以亿计股民的参与才有今天的股市，这些股民我们虽然不知道他们的名字，也不知道他们在哪里，但是他们的命运决定着未来中国股市的命运，也决定着中国的命运。

　　我们有农民、有渔民、有牧民，还有股民，随着城镇化的进程，前三种民都会减少，但是股民不会，也许还会增长。因此股民是成就的，中国股市的发展一定不要紧紧为资本逐利的市场，而要帮助中国企业的成长进步，同时也要关心和保护我们股民的利益，促进人民共同享有经济发展的成果。通过严格的、公正的、符合中国具体国情的法律监督体系，确保资本市场可持续的健康的发展。

　　我讲的可能不对，希望各位批评指教。谢谢大家！

　　主持人黄炜：：谢谢吴校长！吴校长演讲从两个故事给我们提出了资本市场发展的重大问题。下限有请中国人民大学副校长、中国法学会民法学研究会会长王利明教授为大家做演讲。

　　王利明：：各位来宾，各位老师，大家上午好！非常感谢主办单位邀请在这个会议上发言。

　　大家知道物权法的颁布在法治建设中具有里程碑的意义，不仅对法律建设有重大的意义，而且对整个资本市场的发展应该是具有十分深远的影响。任何一个国家，不管法律制度如何健全，如果没有保护材料的法律，不仅有形的财产得不到保护，无形的财产也得不到保护。物权法关于确切规则等等，所有这些都是我们在证券市场中解决有关正义保护合法权益的基本规则。

　　我想在这里谈一下，在物权法颁布之初我们确实需要进一步的加强有关国际化进程的立法。大家知道，在现在证券市场已经有将近30万亿的财产权益，是以物质化的形式表现出来的，每天流转的总量超过了2000多亿，所以物权法的财产可以说是社会的组成部分。面对市值如此庞大的证券市场，确实需要进一步的加强立法来强化对这些财产权益的保护，维护正常的财产秩序。

　　但是目前在这方面立法确实还不太健全，出现了争议，现在尽管更过内部来解决，但是我想从长远来看，随着我们证券市场不断的发展，将来问题越来越多，法官现在的问题就是缺乏必要的规则，因为物权法解决纯属争议的规则，能不能适用到纠纷里面来。尤其是程序方面，我们现在自己内部规定的这些程序能不能作为判断的依据，这个确实值得研究，目前很多效率层次太低，还不能作为判案的参考依据。

　　另外，甚至我们证监会颁布的这些规则，涉及到了一些部党委担保，涉及到了优势企业等等这些规定，有的和物权法不一致，能不能作为交易的规则，发生纠纷以后能不能作为依据，这个也确实是需要探讨的。

　　总的来说，我觉得这些问题确实需要我们认真考虑，需要加强有立法的问题。

　　首先我觉得，第一个问题，关于物权法证券权益的变动和登记的问题。大家知道物权法第16条，规定了要以登记作为确切的依据，但是这是针对有些财产来说，针对不动产来说，这个规则的确立可以说是物权法不一定要基本的确切规则，但是确定依据是不是完全可以适用到物质化证券，我个人是赞成的，完全可以到物质化证券的确定，因为物质化证券也是登记来确认权利的，尤其是物质化证券和新的财产登记还不一样，证券登记往往同时发生，没有例外的权利人，所以这个登记的意义要更大。

　　但是我们也确实看到这种物质化登记和一般财产的登记在某些方面还是有区别的，我们刚才讲到了登记往往在过户行为的时候同时发生，不发生权益变动登记行为分别实现的情形，也就是说从法律效力上看证券登记不仅仅是对证券权利状态的记载和确立，也是对证券行为状态的记载和确立，这种登记情形更复杂，涉及到的内容更宽泛。还有一些，比如担保里面，涉及到担保的时候，担保和交易都是同时完成的，这个登记一次性的可能把担保的权利和证券的权利同时都要记载下来，这样和一般的不动产的登记的确是有区别。

　　因为这些原因，所以我个人认为可能我们确实需要确认这个规则，但是同时还是要通过立法来解决这个重大的问题，首先，就是要建立证券登记特殊的程序和规定，首先就要明确规定物质化证券登记应该以登记为确切的归属意义。其次，要明确规定登记具体的事项、登记的程序、登记的职责。第三，关于登记的效率，比如说要在法律上确认有关权益的设立、变更、转让和消灭。虽然我们登记公司内部有关证券登记多少有规定，但是因为规则往往是内部的办法，效力可能太低，股票所有权登记是一种私有登记，而不是所有权登记，所以并没有这样的效力，这个要加以确认。

　　另外，关于物权法商议权制度，能不能涉及到物质化登记交易的情况，这也是值得研究的。比如说证券登记法身了错误，登记错了但是证券转让了，受让人取得了这个权利，支付了价格，又办了过户登记，能不能取得证券的所有权，能不能根据物权法取得所有权，确确实实在法治上还不清楚，也有必要作出规定。

　　总之，我觉得虽然物权法登记有一些原则可以适用到物权法登记，但是具体还是有很多细节需要特别规定，否则仅仅是物权法还不能解决证券登记的基本规则和程序问题。

　　第二点，关于物质化证券交易的担保制度。担保物权大家知道是物权法三大职责之一，担保物权在现代社会的重要性也不用多讲了，担保在证券交易更为重要。

　　但是物权法规定的有关担保制度是不是都能够适用到证券交易担保，我觉得这个确实是值得研究的，的确我们应该探讨大量的规则是可以适用的，但是也有证券交易担保确实有它的特殊性，我们需要特别考虑。

　　比如说像担保，这个是可以考虑的，但是哪些担保可以采用，哪些规则还需要具体分析。首先在证券交易里面担保是不是要单独签担保合同，在证券交易里担保往往和整个证券交易一次完成，当事人一旦进入交易就会认为接受了交易结算的规则，不需要再另外签订单独的担保合同。这样习惯的做法是不是符合物权法的规定，有人对这个提出质疑，就涉及到我们说的是不是完全按照物权法的规则来判断证券交易的担保，是值得研究的。

　　刚才吴校长也讲到了证券市场是效力的最高市场，没有像一般交易那样对担保磋商一系列合同，我觉得这是证券的特殊性，可能只要有这样的意识，我个人也觉得是不是也不需要有单独的担保合同。

　　第二点，担保物权的设立要点是不是仅仅限于登记，物权法也规定了要以进行登记，但是在物质化证券的交易阶段，不同的交易担保设立方式都有一定的区别，有的是以半年作为担保设立要点，但是有一些仅仅是控制证券设置要点，究竟要怎么做，确确实实是需要研究的，我个人认为还是主要看是不是具有一定的公式方法，只要有一定的公式方法现出来，也不一定必须只能选择登记。

　　第三点，关于要件担保是不是应该在法律上承认。我想简单介绍一下，在物权法制定过程中我们对要件担保是非常认真的，但是后来物权法没有采纳这个制度。这主要是考虑到，因为对一般的交易来说，主要是以有形财产动产、不动产进行担保，如果将有形财产事先所有权就给担保权人，他还不起债的话担保权人就把这个财产全部拿走，很可能会产生变相的高利贷现象，很可能会导致甚至可能会影响债务人的申请，因为符合财产的安全，这样把大部分的财产拿去担保了，甚至房产拿大担保了，最后还不起债，其实是以高价的担保获得低额的贷款，实际上对债务人可能是不公正的、是不公平的。现在民法不仅仅是追究刑事责任，而且在一定程度上也强调，当事人尽管在交易的时候他们双方是签了合约的，但是很多市场交易当事人可能因为生活所迫，因为各方面原因，不得不使他被迫接受不公正的这些合同条款，一般的交易都承认，很可能会为这种不公正的条款提供一个法律依据。因为这个考虑物权法没有对这个担保做明确的规定，但是从我们国家的证券交易的限制来看，现在已经大量的采取这种担保的方式，就是担保人首先就把他的财产、把他的证券所有权给担保权人，如果还不起债担保权人就把这个拿走，这种方式已经很普遍。但是现在我们确实需要讨论的就是，他是不是被物权法所认可，这个的确是值得探讨的。

　　我刚才谈到这个担保确实在很多国家是通过习惯来承认的，而有一些国家和地区的法律物权法上承认习惯可以创收物权。我最近到台湾去，台湾的物权法刚刚修改，其中专门修改了一段，特别修改了承认习惯创收物权，这是很大的变化，韩国物权法也是承认习惯可以创收物权。当时我跟台湾几位物权法起草人讨论这个问题，为什么要承认习惯？其中他们一个重要理由就是，为重大问题担保开了一个口子。

　　但是我们国家物权法实行严格的物权法律，不承认习惯创收物权，既然没有被物权法所确认，因此当前设立这个担保在现有的法律框架内还只能产生合同的效力，不能产生物权效力，因为我们现在还是实行严格的物权法。

　　第四点，关于留置企业是不是应该承认的问题。物权法在这个过程中确实是否要禁止柳枝企业有很大的争论，我们感觉到留置企业这个问题针对交易来说，有人把他财产拿去担保之后，如果一旦还不起债所有权归留置企业所有，这样的规则如果允许有效的话，很可能我刚才讲到的变相的抛出概念，很可能会导致对债务人的公平问题，对债务人被迫接受公认的条例。所以为了保障一种实质的东西，物权法还是维持着我们原来担保法的规定，禁止当事人将债务人清偿债务以后担保物所有权就归担保权人所有，这个条款我们仍然禁止。

　　我觉得从现实来看，一般的交易规定还是必要的，但是问题是证券交易里面担保是不是可以例外，我觉得这个确实值得研究，我非常赞成吴校长讲到的。如果不允许当事人发生的的条款，就必须要通过市场的允许才能执行，这个确实时间太长、成本太高、效力太低，尤其是考虑到证券本身还有很大的风险，市场价格不断的变动，拖延的时间越长、程序越复杂，可能对当事人很不利。

　　另外，我们确实要考虑，我们物权法是针对一般的交易来做的，针对一般的交易里面，特别是在民事关系的确有很多债务人需要特别保护，但是对于证券交易来说的确都是理性的经济人、理性的交易主体，他们都会考虑到他们这样的一种合同对他们产生的后果，所以对这些人里面的债务是不是要特别保护、要特别关照，我觉得这个的确是一个问题。确实感觉到，原则上还是对一般的交易，但是对证券交易我认为是可以有例外的，但是这个问题确实需要立法作出规定，要在这个问题上作出回应。

　　我简单的谈这几点，不对的地方请大家指正。

　　主持人黄炜：：谢谢王校长！王校长的演讲把我们带进了一个非常专业的学术的领域，因此感觉到讨论非常专业，提出了几个问题，这几个问题背后都有非常现实的、非常重大的、非常复杂的创新也好、具体的安排也好，每天都会遇到这样的问题，相应的制度规则的制定、相应的安排都会面临这样的一些问题，所以总我们的角度来讲王校长的讲是从几个问题的角度提出来，从无形财产、有形财产不同特点的角度来引导我们思考法律制度相应的规定，提出了四个方面的问题，具体的真的有利于像证券市场、资本市场以效率优先为原则的市场，建立合理的、科学的、有效的，同时对相关的权利又能够有效保护的法律制度，确实需要我们共同努力，谢谢王校长的精彩演讲！

　　下面有请华东政法大学副校长顾功耘教授演讲。

　　顾功耘：：各位嘉宾，各位同仁，我讲的题目是“设置智能市场法治建设的目标和任务”，前面嘉宾都对证券市场20年很多内容进行了回顾，我这里讲一下回顾和展望。

　　构建我们国家资本市场法治体系的基本阶段，我把它分成三个阶段：

　　从1990年—2010年正好是20年，这20年我把它看成是第一阶段，主要的任务是建立资本市场法治的基本构架。之所以把它成为是基本构架，是因为在这个时间我们的证券市场主要还是处在一个试验阶段或者说探索阶段，也可以说是我们国家向市场经济转轨的阶段，我们走过了20年的历程。

　　刚才前面吴校长也提到，我们现在要再看20年，我们的证券市场是什么样、资本市场是什么样，我提出再看20年，从2010年—2030年，这20年我把它看成第二个阶段，这第二个阶段主要是建立比较完善的资本市场法治体系。

　　第三个阶段，就是从2030年—2050年，又是20年，第三阶段的主要任务是建立比较发达的资本市场法治体系。

　　接下来我对今后20年建立比较完善的资本市场法治体系谈几点自己的想法，从四个方面来看：

　　第一，商法理念和经济法理念的进一步缺位。我刚才注意到了人民大的王利明校长从物权法讲到有关商式教育的特点，非常清醒的能看到民法开始对商法的问题、商法的理念或者说已经转变，但是在我们现在现实中间，在我们处理相关的纠纷，包括我也参与一些仲裁，也看到一些法律审理案件，对于商法的理念和缺位，我认为目前还看还是有非常大的问题。

　　今后20年，我认为商法的理念，因为这个商法我讲的，资本市场涉及到有关法律规定，其中很大的一个比方说我们所说的公司法、证券法，包括期货交易法，像这些基本上属于商法的范围。

　　另外，我还提到经济法的理念，经济法在证券市场、资本市场涉及到市场的监管，资本市场实际上是作为一个虚拟的经济市场，法治的建设相当重的一个比重是涉及到虚拟的资本市场的有关规定。市场经济的发展既需要市场的无形之手，也需要政府的有形之手，所以我在这里同时把商法理念和经济法的理念放到并列的位置上来考虑，我们参与资本市场的过程中间必须同时涉及到两大部门法两大理念对我们实践的影响。

　　从市场的无形之手来看，更多的强调或者说追求解放自由，比方说营业的自由、投资的自由、契约的自由，商法作为市场调节的重要保障必然要上升到法律层面，以法律强制保障这些自由的实现。因而，不同利益驱动下的左右走向极致，便会造成整体利益的破坏，反过来对个人利益会造成巨大的破坏。因而，政府的有形之手应当该出手时就出手，经济法作为调整国家管理经济的法律肩负着管理国家经济行为、弥补市场自身缺陷，在政府的强烈干预和无所作为这两者之间我们要寻求一个适当的区间，实现政府对经济有限的干预、有效的监管这样一些理想和目标。我提出在确立商式理念的时候还应该有经济法，这两点必须同时考虑怎么作用我们资本市场。

　　第二个问题，公司法、证券法与监管法进一步完善。公司法而言，制度的发展和完善应当适应资本市场的发展。比方说机构投资者的大量出现，必然会影响到公司的治理机制，混合的经营产品逐渐的延伸，为原本泾渭分明的股权人、债券人这样一种借鉴增添了相关主体的利益保护这种难度，而资本流动的国际化也必然会带动各个国家公司治理的系统，所以在公司法这个层面，我感觉还是我们有很多要进一步研究和发展的空间。

　　另外，除了我们有公司法，还有一些法律规定还是要进一步考虑的，比如说现在出现大量的金融控股公司，我们现在公司法是不是已经足够提供了他们活动的规则，我认为金融控股公司应该专门制定法律的规范。随着委托理财大量的出现，对于管理公司专门从事为别人去进行管理资产或者管理企业，这些公司他的运行的规则是什么，能不能仅仅是靠公司法来解决，这也是需要我们研究的问题。

　　就证券法而言，还应当进一步确立市场发展方向，比如以发行制度这个角度来看，目前我们新股发行制度仍然还是存在一些弊端，发行的定价问题、中小投资者的中签问题，这些问题实际上还是需要从制度层面来强化询价和报价约束机制，同时淡化对新股定价的窗口指导，这对于逐步实现从政策市向市场式的转变，政府部门从直接干预每家上市公司的事务到从宏观上制定规则、市场监管和对外干预的角色转变极为关键。就中小投资者的保护而言，应该强化风险机制，逐步提升中小投资者的主权。除了证券交易进一步完善市场之外，还要考虑资本市场比如期货的立法等相关交易法律，我认为仍然还是有很多需要重新进行修改和完善的地方。

　　从宏观调控方面来看，应当注重程序的法治化，对直接影响资本市场的宏观调控，比如说07年出现的530事件，今后在证券市场出现宏观调控，这种宏观调控应该如何来适应法治化，我认为其中最重要的主要是从程序上来考虑。

　　就资本市场监管法而言，应该逐步加强资本市场的监管法规，由于我国资本市场起步比较晚，具有政府推动的历史规则，无论是交易所还是资本市场的行业会，体现政策干预的色彩，治理监管的功能还难以真正的发挥。2005年修改后的证券法尽管赋予了证券交易所一定的监管权利，但是过于严格的制度设立组织了正常权力行使。

　　第三个观点，资本市场法律制度建设本土化。资本市场法律制度当然在很多方面，比如过去看到的讲的比较多的都是国际化的问题，但是对于我们国家来看，我认为我们资本市场有一个非常特殊的情况，就是国有公司在证券市场上占有非常重要的地位。上市的2000多家公司，应该说超过一半都是由国家控股的或者国有经济控股的，目前在交易所上市的公司中，这种国字背景的多年来实际上我们也在一直积极的探索国有上市公司的制度结构的改变，经过努力，尽管已经取得了诸多进展，但仍然有待进一步的完善。国有上市公司的治理结构在有些时候还是，内部的控制现象依然严重，控制权市场、经理人市场、产品市场这些西方经济国家运行良好的外部运行机制，在我们国家现行的制度国有公司股权结构和管理人任命体制下难以发挥应有的效果，这一系列现象使得我们在广泛借鉴英、美等境外国家的上市公司治理机制的时候，不得本土化，与我们国有上市公司融合。

　　第四个观点，资本市场法治环境的进一步改善。这里面一个是执法，一个是司法，在执法方面我个人的观点是，应该严格执法，司法主要是公正司法问题。从我们国家目前资本市场的实际情况来看，行政的执法我个人看法，在很多方面还不是很有利的，尽管我们的监管机构查处违法违规案件很忙碌，处理的案件也非常多，但是经过认真的去检查，却搜集证据，到最后进入处理，是不是真正的达到了对市场有效监管。我们去查阅大量处罚的案件，我认为很多对于违规违法的处罚，普遍的我感觉到有一个特点是执法都比较仁慈，我们的执法机构都比较仁慈，总感觉到对它处罚狠了这个公司倒闭了或者是会怎么样，比较仁慈，一这种情况导致了违法违规者他的违法成本非常低，他在实施违法违规行为的时候能够获得很大的收益，而你给他处罚，这种成本又比较低，谁还会愿意严格的来遵守这样的法律或者法规。所以我认为严格执法成为我们今后重点要研究和解决的问题。

　　就司法而言，刚才前面已经提到，我们现在的法官在审理证券市场或者资本市场相关案件这种商法的理念还有一定的差距，所以很多案件也不是说他不能够站在公正的立场来处理，就是站在公正的立场来处理，由于它的观念，很多仅仅是一般处理民事案件的观念或者运用的这些规则，弄到证券市场来处理相关的案件往往得出来的结论是有很大差异的，所以在这分析我们还要进一步解决这样几个问题。第一，要从执法纪律上增强证券诉讼法律规范的可操作性。其次，要尽快建立集团的诉讼制度，增加投资者的违法成本。还有，应当建立适应国际化的司法审判机制。

　　主持人黄炜：：谢谢顾校长！下面有请上海证券交易所的徐明副总经理为大家演讲。

　　徐明：：各位领导、各位专家，上午好！今年是中国资本市场成立20周年，这个月上海证券交易所创立20周年，今天是全国法治日，在这样的日子里能有机会与大家一起探讨证券市场的法治建设倍感荣幸，我的发言题目是“进一步修订和完善证券法，促进证券市场可持续发展”，下面我谈三点认识：

　　一，证券法对证券市场的发展发挥了巨大的作用，功不可没，但是证券市场的发展又对证券法提出了新的要求。

　　证券法是证券市场的基本法，无论是1998年首次颁布，还是2000年的修改，都是证券市场法治建设的重要里程碑，为证券市场的健康稳定发展奠定了法治基础，从某种意义上讲没有证券法就没有今天证券市场相对完善的法律制度，也不会有近年来市场所取得的巨大成就。

　　证券法颁布至今已经12年了，修订后的证券法也已经达到5年，期间我国证券市场有了跨越式的发展，发生了翻天覆地的变化，客观上要求进一步的修订和完善我国的证券法，有两点：

　　一是，5年来，证券市场的发展所带来的新情况需要我们从法律上，尤其是着证券法上作出回应。

　　二是，5年来，随着股权分置改革，证券公司综合治理、上海公司清欠等一系列重大问题相继完成，证券市场制度性障碍基本扫除，市场的规模、容量迅速扩大，证券公司上市公司的质量明显提高，资本市场的稳定性、健康性和风险可控的程度明显加强，市场的承受能力越来越强，容纳范围也越来越广。

　　我国资本市场经过20年，尤其是近5年的快速发展，已经从新兴加传统市场逐步向成熟市场发展，证券市场的法制化、市场化和国际化的要求越来越高，这些新的情况和特点需要我们在法律上进一步适应，需要在法律上进一步扩大证券法的调整范围，提供创新空间，强化市场划归力，增加国际化中所涉及的法律问题。

　　三是，5年来，证券市场的法律事件有了新的发展，积累了许多新的成果，需要在证券法上得到体现。在立法方面，全国人大法工委、国务院法治办，针对证券市场的一些新情况、新问题制定了一些涉及到证券法律法规、规章，这些规章、法律法规对证券法做了很多的补充。在司法中，最高人民法院等司法机关先后出台了多个针对证券市场的司法解释。在市场监管方面，中国证监会探索建立了行政处罚等查赏分明和创业板融资融券、股指期货等创新业务方面的投资者适当管理制度，证券市场法治事件的新发展需要证券法予以吸收、借鉴。

　　四是，证券法作为上市法律的重要组成部分，是市场化成为比较高的法，与宪法、民法相对稳定不同，需要根据市场情况及时作出修订和完善，从境外的实践看，证券法的修订一般都比较频繁，日本证券交易法自1948年颁布以来已进行过40多次修改，平均1年多就修订一次，我国台湾地区证券交易法自68年颁布执行也修订了16次，也是2年修订一次，我国证券法自1998年以来12年仅做过两次修订，有一次是简单的调整，05年修订比较大。在此期间也针对证券市场犯罪的规律做了不止一次的及时修改，比较而言，证券法相关问题更需要认识，因此积极修订证券法是证券市场不断发展的需要。

　　二，修订和完善证券法需要整理几个关系：

　　一是，要更加做到程序的规整、周密和严谨性。程序公正和是法律法制的应用性，也是现代法律制度的重要标志，随着证券法、公司法及其配套法规体系的完善，我国证券市场实体上的公正不断完善，但还不同程度上存在重实体、轻程序的问题，修订和完善证券法应当在坚持实体公正的同时贯彻程序公正的理念，在行政执法方面进一步严格对执法程序的要求。在自律管理方面，进一步强化自律管理的机制建设，在投资者保护方面拓展证券保护基金，对投资者的保护范围和保护方式实现刑事处罚和民事救济的有效结合。

　　二是，在法律规则建立上要进一步强化规则的有效。在证券市场上法律和交易所和依法制定的规则相辅相成，法律是制定业务规则的依据，也是广义上证券市场法律体系的有机组成部分，修订和完善证券法应当进一步确立和强化业务规则、法律效力，对一些暂不宜在法律中规定的事情和考虑现有业务作出规定，在条件成熟时完善业务规则的审批制度，更好的满足市场一线监管机制。

　　三是，在分业经营和综合经营的关系上，要为经营的综合化、差异化发展提供环境。证券经营机构是资本市场的重要产品，经过20年的发展，其本身具有抗风险能力。银行、保险机构参股证券机构，例如商业银行发行证券基金管理公司参股证券公司在银行间担任债务承销商和做市商，我们无论银行、保险机构还是与境外银行相比，整体上都不是很大，修订完善证券法应该对证券经营以必要的条件，特别是研究证券经纪公司、基金管理公司等市场机构做大做强，从证券市场角度切实加强监管。

　　四是，要结合有纸化、无纸化特点，对相关证券法律关系作出基本界定。我国证券市场早期即实行无纸化的交易，明确证券无纸化的关系。

　　第三，完善证券法的几点任务：

　　首先，要修订和完善证券发展、上市和退市制度。

　　一是，完善证券发展审核制度，区别不同的发行品种与发行方式，可采取不同的发行审核机制，将实质性审核、形式性审核分别规定证券法当中。

　　二是，完善私募发行制度，对私募发行进行界定，明确私募发行的条件和程序，规定私募发行证券转售限制。

　　三是，完善证券上市条件的规定，区分发行环境与上市环境，进一步落实上市审核权，相关的量化指标可由上市规则根据实质情况来确定和调整，并报证券管理机构批准。

　　四是，建立转板市场，为不同市场间的转板机制预留空间，规定场内、场外市场之间，不同的场内市场之间，以及同一市场不同板块之间的转板条件与程序，实行各层次之间的无缝对接。

　　五是，进一步强化配置制度，细化配置条件，确定差异化配置标准，根据主板、创业板、中小板等不同的特点，确立不同的退市条件，将连续盈利的唯一标准作为主要标准，并将上市公司的公司治理情况、重大违法违规情况、股票长期停滞交易和微量交易的情况都作出参考。

　　其次，修订和完善债券管理制度。

　　一是，适当简化债券发行的条件和程序。目前的公司债券治理与股票治理大致相同，没有考虑到债券的到期还本付息等特点，债券是境外证券市场主要的融资手段，也是我国证券市场的发展方向，可适当放宽证券财务指标，对发行规模实行上限，对私募发行债券、发行有担保债券采取形式审查，一次核准多次发行。

　　二是，完善债券上市交易制度。目前沪深市场向后有多公司的债券由于发行两年亏损而被依照证券法规定实行暂停上市，但是这些债券大多是有担保的连续两年亏损，实际上并不影响债券的还本付息，却在一定程度上影响了企业通过投资者差异债券交易者信息，并修改了两年其公司债券及暂停上市的规定。此外，可总结近年来证券市场的实践，确定债券做市商、合格投资者等交易平台。

　　三是，实行债券市场监管的统一，将公司债券、非公司企业债券的发行、上市、交易等法律制度投入证券法规中，将债券市场的监管集中统一，避免政策多种监管手段的资源浪费。

　　再次，修订和完善市场创新的环境。

　　一是，拓展证券法中证券的种类和范围。市场上已经出现了一些公募理财产品、资产证券化产品、中期票据与短期融资券、非公司制企业发行的债券等，本质上是属于证券，境外证券法也明确规定归入证券法，列入证券范畴，将其发性和交易纳入证券法调整和市场之间。

　　二是，调整证券的立法，将证券发行品种交易的管理办法改为证券监督管理机构作出规定或由交易所制定规则。

　　三是，为市场创新留下必要的补充规则空间。与美国等发达国家相比，我国的证券市场创新，场内市场创新相对来讲市场目前交易品种比较稀少、交易方式比较单一、交易机制不够平等，因此应增强市场的创新，影响到市场的发展。对一些暂不具备条件的法律中规定的市场创新事项，也可先考虑由业务规则作出决定，待条件成熟时再吸收到法律当中去。

　　四是，建立适当的投资者管理制度。结合创业法、融资融券、股指期货等新业务中投资者适当性管理的实践，对风险相对较大、专业知识相对较弱的创新产品，要进行投资者适当管理。

　　五是，对境外企业境内发行上市作出严格规定或者立法授权。

　　各位领导、各位专家，对证券法的修订和完善问题大家可能都比较关注，我今天也只是抛砖引玉，并仅仅是个人的一点想法，不全面、不成熟，甚至是不正确的，出发点是希望大家进一步研究和持续的推动我国证券法的修订、完善，我相信通过立法机关、司法机关、监管机构和学界共同努力，包括证券法在内的我国证券法治建设一定会取得更大的进步。

　　衷心感谢在座的各位长期以来对上交所一贯的支持，谢谢大家！

　　主持人黄炜：：谢谢徐明副总经理！下面有请中国法学回上法学研究会会长、清华大学法学院王保树教授演讲。

　　王保树：：会议主席，各位专家，正当我国建立资本市场20周年之际，上海证券交易所联合北大法学院、人大法学院、华东经济法律研究院召开首届“上证法治论坛”，是非常有意义的，首先我代表中国法学回上法学研究会对这次论坛的召开表示热烈的祝贺。

　　回顾我国资本市场和我国的历史，充满了曲折和丰富多彩，我们的资本市场从无到有、从小到大已经屹立于世界资本市场之林，从发行到上市、从分置到股权分置改革，中间无不充满了革新。并且在资本市场的发展历程中法治发挥了日益重大的作用，我国的资本市场经历了前所未有的世界性金融危机的考验，虽然我国的金融体制没有受到破坏性的影响，但不论是金融商品的创新和市场监管的改革，都面临着巨大的机遇和挑战，可以说我国资本市场的产品工业化和市场监管的完善都有非常大的发展，因此我们充满了期待。

　　我也注意到资本市场的发展是多学科、多个法律部门关注的问题，我下面仅从商法的角度谈三点看法，供大家参考。

　　首先，资本市场的发展需要投资者的信心，未来的资本市场发展应该是多层次的市场，当然我们说资本市场的发展需要都是者的信心，不意味着市场监管者允诺投资者能够获得多少利益，而是说投资者享有公平收益和承担风险的资本市场秩序。资本市场不应该受少数投资者操纵，投资者不应被虚假信息误导，市场也不允许被内幕交易破坏。前不久国务院办公厅转发了五部委会关于依法打击和防控资本市场内幕交易的通知，这是结合中国的资本市场实施贯彻证券法的一个重要内容，应该以此为契机有效的遏制内幕交易，保护投资者的利益，给投资者以更大的信心。

　　第二，未来的资本市场应该是更加开放的市场，这是增强投资者信心的必然要求，在各国资本市场发展中一直存在着公开的秩序和封闭的秩序，两者的价值追求导致了资本市场透明度的重大差别。实践表明，只有透明的市场才能大力阻碍市场发展的丑恶性，使他们无处藏身，为了营造资本市场透明环境，我们必须进一步完善信息披露的措施。应该强调，与自然人相比，上市公司作为企业法人，从法律和行政法规规定不允许公开的信息之外都应该依法给予充分的公开，因此，信息披露是上市公司必须履行的义务，如果说信息披露给上市公司带来了一定的成本，那这个成本应该说是必要的。事实证明，越是信息充分市场才越透明，所以资本市场的监管在一定意义上主要是信息披露。

　　第三，市场的透明在很大程度上取决于规则的透明，因此资本市场的发展必须依赖于良好的法治进程和健全的法治基础。市场参与者人人都要遵守资本市场法律、行政法律，毫无例外的遵守资本市场的法治约束，在这方面市场的交易者如此、市场的监管者也是如此，民营企业如此、国有企业也是如此，这是资本市场自由公平的秩序需要，应该强调市场对法治的需要不因为市场发展顺利与否有所区别，即使市场发展遇到了困惑，我们对法治的需要也不应改变。

　　应对资本市场的机遇与挑战还应该特别注意资本市场的交易法律机制与监管法律机制不能相互替代，他们各自特有的功能应该受到应有的尊重。在多层次多种类的资本市场中，资本的需求与资本的分配者之间层出不穷的发生着各种社会关系，这种社会关系在组织上应该说是我们大家都有共识的，他们的交易是资本交易。

　　资本市场交易法律机制用武之地就在于为交易者提供公平透明的交易规则，保护交易者的合法权益，引导交易者控制风险、防范风险和化解风险。当然，所有这些都是为了给资本市场交易者提供一套游戏规则，而不是代替资本市场交易者作出判断。

　　上市公司、证券公司等应建立自己的内部风险控制机制、风险自律机制和相对当事人的保护机制，上市公司、证券公司的自我约束是避免和减少风险发生和防止扩大风险，不能忽视上市公司、证券公司自律在减少风险发生和防止扩大风险中的作用。

　　而围绕着资本市场的公共利益和市场监管所发生的社会关系，不同于资本的交易关系，调整这种关系的市场法律机制是监管的法律机制，它的任务在于，建立一个有利于防止风险发生和化解风险的机制。在这个意义上说，这种机制不同于前者，市场监管的法律机制存在的必要在于市场的交易者没有办法靠个体去建立发展机制，即使他们自律也很难建立一个所有交易者受益并顾及公共利益的资本市场规则。

　　交易法律的功能侧重于实现交易的自由与交易创新，现在在我国并不存在金融自由过度的问题，所以规范保护资本市场交易自由创新的机制仍然需要进一步完善，并且使它能够充分的发挥作用。但是解决资本市场秩序存在的问题和实现，我国资本市场发展阶段和成熟程度不同于发达国家，我们的金融体制没有发生美国那样的破坏，并不是因为我国的监管法律机制已经很完善，改革和建设监管法律机制的任务仍然是很艰巨的。

　　在保护和促进资本市场交易以及自由上有效的运用资本市场法的交易法律机制，同时在有效的监管实现监管充分性上充分运用资本市场的监管法律机制，在两者的法律机制协调上，既要解决金融创新动力不足的问题，也要解决监管进一步创新的问题。

　　根据资本市场的法律需要，还应充分尊重法律的地位和功能。在过去的20年，沪深两个交易所的规则，对交易市场的规范起到了很大的作用，但是资本市场面临全球化的发展趋势，上市公司、投资者，特别是外国的投资者，更加关注自治监管。未来只能是政府监管回归政府监管，交易法在交易所等资本市场自治组织指导下更具有自治的本色，因此自治规则在交易所在交易所进行功能性改革中应该有更多的创新与发展空间。

　　资本市场发展已经提出的完善资本市场法治的任务，应该进一步完善我国资本市场的法律、政策法规，理顺国家制定法与自治法的关系，协调好资本市场法治与整个金融法治的关系，使整个资本市场法律全面，更加发挥作用。

　　以上是我的发言，请大家批评。

　　主持人黄炜：：谢谢王老师！下面有请中国法学会证券法学研究会会长、中央财经大学法学院院长郭锋教授给我们做演讲。

　　郭锋：：各位领导，各位专家，与会代表，非常感谢主办单位给我提供的这次发言机会，也感谢在座各位坚持听完最后的发言。首先我以个人名义，并代表中国法学会证券法学研究会祝贺上交所成立20周年，并对证交所以这样一个严肃的学术讨论会的形式来纪念上交所的成立表示欣慰和敬意。

　　我还记得将近20年前，我还是上交所第一次上市委员会的委员，因此倍感欣喜。我发言的题目是“构建中国特色的反内幕交易制度”。

　　大家都知道，在今年的11月16日国务院办公厅引发了国务院办公厅转发证监会等部门，关于依法打击和防控资本市场内幕交易意见通知，对依法打击和防控内幕进行部署。据披露因内部交易对16名个人2家机构作出了行政处罚，将15起涉县内幕交易案件移送公安机关。

　　在金融危机以后，全国主要的金融大国都在进一步完善投资者保护制度、打击金融欺诈，在今年的8月份，我们证券法研究会一行十多人到美国考察了华尔街主要的几个交易所，正好是华尔街金融改革方案颁布后的一个多月，我们也深刻感受到美国的工会和政府的监管部门对投资者保护的高度重视。在这样一种国内、国际的环境下，进一步探讨如何系统性的购进具有中国特色的反内幕交易制度具有重要的现实意义。

　　我谈两个看法：

　　第一个看法，构建反内幕交易制度的价值取向问题。

　　从历史上看，内幕交易在全球资本市场每天都在发生，交易制度和监管制度或者在言论的压力下偶尔查处，基本上表现为消极，原因何在呢？我分析有三个原因：

　　一是，内幕交易存在普遍的道德认同，有的经济学家认为它可以产生激励机制。在座的各位专家都知道在美国对内幕交易产生正面激励机制。甚至在我们国内曾经有一位证券界的朋友，他有一天到一个很大的证券公司去找一个老总，这个老总就当着他的面在那个电脑上下单，指挥进行内幕交易操作，当然这个老总去年已经被“双规”了，就是说大家对这个还有一个道德上的认同。

　　二是，内幕交易的主体大多是官商勾结，甚至在有的国家涉及到了监管层。

　　三是，取证困难，面对已经被披露的内幕交易，往往在行政执法和司法执行过程中得不到有效的证据支持。

　　所以有关人士就认为，投资者都比较痛恨内幕交易，但是又千方百计的寻找内幕交易，至少在中国是这样，许多人之所以来证券市场，就是想既做内幕交易，但是内幕交易经常掌握在少数人的手里，这是我看到的有的专家的观点。

　　但是我们认为，即使内幕交易与商业道德和交易习惯并没有严重的冲突，但是由于内幕交易依然会助长人们的投机取消心理，并损害证券市场的公正秩序，造成普通投资者信息获取的不公平，因此主流的监管秩序仍然持否定态度。

　　在我们国家反内幕交易，我认为从价值取向上来说应当注意三点：

　　第一，我们反内幕交易的重点应当从以前的主要监控个人投资者或者普通的证券分析师转向于重点监控机构大户，比如说证券公司、基金公司、上市公司、投资顾问公司、私营企业，实际上他们才是进行内幕交易的主力军，这个应该是我们重点的监管对象。

　　第二，应当建立投资者交易、监管机构、司法机关相互联通的反内幕交易机制，因为投资者是利益攸关者，监管机构有公权利的地位，司法机关带有国家成份，只有把这四种利益整合起来，我们才能有效的防范内幕交易的发生。

　　第三，应当适当缩小内幕人员，将主观上的内幕的信息排除在外。我觉得你无限放大内幕人员，在执法中做不到，这样会降低法律的公信力，因此有一个主观措施，主观上是恶意的干脆就排除在外。

　　关于建立反内幕交易的路径，我谈三个方面：

　　第一，监管层面来看：

　　第一，要从内幕人员的正面列表登记制转变为负面列表反内幕交易黑名单制和观察名单制。研究证监会已经要求建立内幕知情人制度，但是这个从监管的角度来说应该也是一个很大的进步，监管观察的一个反映。但是我觉得可能产生的效果还要等时间来验证。我个人的观点，我觉得内幕人员的范围本身就是法定的，而且也是无限延伸的，凡是知情的最后就是内幕人员，从这种正面的去列表的监管效果好不好，我们混一个思路，有进行内幕交易或者有重大嫌疑的列入黑名单，如果经过了稽查处理、经过了司法处理以后，黑名单就可以按照市场制度的办法来处理。还有，一些有重大嫌疑的，又没有证据的，我们就就列入观察黑名单，进行跟踪检查，可能这样能够减轻我们监管的工作量，而且得到更好的效果。因为正面的列表是把所有的内幕的人员都当成嫌疑人，这个我觉得可以研究一下。

　　第二，强制股价出现重大性异动的上市公司进行股价异动的信息披露，向投资者及时更新。

　　第三，严密监管收购兼并中的股价异动，暂停或者终止有嫌疑的上市公司并购重组的资格。当然证监会已经规定了对稽查监督的上市公司暂停，但是我觉得这样的规定还不够，凡是有股价异动和有嫌疑的就暂停，可以暂停申报程序。因为像黄光裕这种案子，当时本身我们通过证监会已经发现了，但是这个时候还没有立案稽查，就你没法动他，这样也没有给投资者一个明确的警示。

　　第四，应当建立内幕交易举报者的奖励机制，当然我们看到证监会已经明确了。就是要积极探索内幕交易举报的奖励制度，我觉得当务之急是要落实到具体的制度和操作层面，我们建议证监会、财政部研究制定专门的办法，从内幕交易明确提取一定的比例，比如提取3%—5%奖励给举报人，并要建立严格的保密制度。

　　第五，在行政查处中实行和解或者举证。因为内幕交易要让监管机构去取证确实非常困难，如果我们被查处人像美国的和解制度，你认了内幕交易了，我们就停止对你的调查，这样双方都得到自己预期的效果，也客观上起到威慑和降低内幕交易的作用。

　　第二方面，司法层面。

　　第一，建立内幕交易的民事赔偿制度。证券法修改后71条已经明确规定了，内幕交易行为行为人应当承担责任，现在关键是要把这个落实到实处。

　　第二，加大对内幕交易的的刑事处罚力度，提高刑事处罚的数额。08年以来，证监会已经向公安部移送的内幕交易案件已经好几十件了，包括黄光裕案等一批内幕交易，有的已经开始宣判了。像今年5月最高院和公安部联合发布了标准，刑罚180条，规定了刑事责任，就是涉及到内幕信息情节研究的处5年以下有期徒刑，第二，特别严重的处5年以上、10年以下有期徒刑。现在看来，有期徒刑太少，我们以黄光裕案为例，黄光裕按内幕交易大家都知道他前后涉及到两次，主要的第二次内幕交易数额比较大，成交额是13亿元，账面收益额是1.06亿元，还有他的老婆3年。后来我看了，因为黄光裕案在澳门赌博输了8亿元，我不知道这个计算标准是什么。咱们再看看麦道夫的案子，麦道夫判了110多年、120多年，一个70岁的老头，所以我建议把这个条款改为10年以上有期徒刑直至无期徒刑。

　　第三，证券监管机构可以积极配合法院进行调查。

　　第四，立法层面建立全国人大投资商品交易法，来弥补国内侵权法，制定欺诈条例，最高法院尽快出台，包括内幕交易的证券欺诈行为。

　　最后我的小结就是，中国金融资本市场在全球统筹监管的驱使下，在中国经济高速成长的驱动下，正面临着深刻的变革和前所未有的发展机遇，证券法治变革的根本出路在于我们用国家战略，整合改革有的金融法律法规，制定统和的金融商品市场法律法规，从而有效的保护金融投资者的利益，以更大的力度打击包括内幕交易在内的金融欺诈行为。

　　主持人黄炜：：谢谢郭锋教授！郭教授是我们中国法学会证券法学研究会的会长，他今天在我们“上证法治论坛”上专门选了内幕交易，我理解最近我们国家层面内幕交易国务院下发了专门文件，国家五部委采取了行动，更重要的我想是内幕交易的规则是资本市场法治建设的基础性理论，也是非常重大的问题。刚才几位教授讲到的，是一些基本的要求实现，这一块我想是关键问题。同时，这个问题又是一个非常难的问题，我们看到的有资料也好，也是一个世界性的难题。不管怎么讲，我们的资本市场发展空间，对这道难题始终在注意想方设法的去解决，我想在这个背景下郭教授强调这个问题。我也注意到刚才吴院长讲到，制度完善需要各方面着手，包括内幕交易规则方面也需要有司法方面的政策配合支持，有关民事赔偿的司法惩治等等，最高法院和司法机关都在积极的探索当中，我相信在这些制度规范加上社会各界共同的努力，我们对内幕交易打击方面会取得非常重大的进步。

　　今天上午主旨演讲几位权威的专家、学者，从各自不同的角度，立足于今天的主题资本市场法治建设，提出了他们的思考，我想这些问题是从宏观层面总体论证和解读，对我们下一步做好这个方面的工作，包括我们的理论研究工作，包括我们的监管司法实践工作，包括我们司法相关制度的完善，都会有很好的启发和指导意义。

　　今天上午的会议就到这里。