QFII入华五年赚2100亿 反思其如何偷窥政策底

　　据权威人士透露，已获批的QFII机构已累计汇入资金98亿美元，汇出12亿美元。虽已汇出12亿美元，但目前QFII在境内持有的股票市值仍超过2700亿元人民币。

　　东方早报理财一周记者/柯智华 林奇

　　五年前的5月26日，首批两家QFII(合格境外机构投资者，Qualified Foreign Institutional Investors)获批投资中国资本市场，揭开了“狼来了”的序幕。

　　在大盘指数持续下跌的时候，他们总是果断抄底———从今年3月25日到4月24日整整1个月时间里，QFII完成了近200亿元规模的建仓。与此同时，国内的基金公司却在大规模的减仓。此后，在印花税下调的利好刺激下，上证指数扭头向上，6个交易日内涨幅高达20%以上。

　　QFII的这份先知先觉不但让市场人士自叹不如，甚至也让监管层“刮目相看”———据《经济观察报》报道，“4月中旬，上海证券交易所信息中心在市场监察部及交易管理部等部门的配合下，完成了一份对QFII自2008年1月以来详细交易的情况说明。”该报告已由上海证券交易所上交给证监会。

　　“投资依据主要是他们对中国政府未来政策的猜测。”前摩根士丹利经济学家谢国忠解释说，“此外，据我观察，和2005年不同的是，他们这一次买的主要是指数型基金，股票很少。”

　　“和国内基金相比，他们有10到20年的投资经验，他们对市场对政治会更加敏感。同时他们坐起庄来更加厉害。”金天圣理财董事长赵波如此解释。

　　在中国股市引进QFII之初，著名学者郎咸平指出，其实QFII是比国内庄家还要厉害的庄家，是互相勾结的庄家。“东方的老虎会吃人，西方的老虎一样会吃人，QFII进来后，同样会操控股价，这是香港市场已证明了的事实。”

　　五年之后我们重新检视：QFII的收益到底如何？相比公募基金，他们为什么能够成功抄底？近五年的时间里，他们的投资究竟给中国带来了什么？如何看待这个过程中，他们研究部门的言论和投资方向的不一致性？

　　根据Wind资讯提供的数据，通过对QFII摩根士丹利国际有限公司(以下简称“摩根国际”)投资的追踪，记者努力还原了一个QFII在A股市场的点滴行为，以期对上述问题做出解答。

　　五年狂赚2100亿元

　　2002年11月，中国证监会与中国人民银行联合下发了《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》，QFII制度进入试点，累计投资额度上限为40亿美元。

　　2003年5月26日，中国证监会宣布，批准瑞士银行有限公司、野村证券株式会社两家QFII资格，这是QFII制度实施以来，经批准进入我国证券市场投资的首批境外机构。截至2003年12月5日，共有10家外资机构获得批准，批准额度为17亿美元。

　　2005年7月，QFII总额度获准增加60亿美元，至100亿美元。

　　2007年2月，累计批复的QFII额度达到99.95亿美元。由于当时国务院批准的QFII总额度仅为100亿美元，在此后一年多时间，一直没有QFII获得投资额度。

　　2007年5月，第二次中美战略经济对话达成共识：将QFII投资总额度从100亿美元提高至300亿美元。

　　2007年12月，QFII投资额度扩大至300亿美元。但在相当长一段时间内仍未有新的额度批出。

　　据权威人士透露，已经获批的QFII机构已累计汇入资金98亿美元，汇出12亿美元。虽然已汇出12亿美元，但目前QFII在境内持有的股票市值还超过了2700亿元人民币，从以上数据我们可推算出，QFII自进入中国资本市场以来，已浮盈2100亿元人民币。

　　QFII进入中国之初

　　摩根国际是第四家获批的QFII，2003年7月3日国家外汇管理局(以下简称“外管局”)批摩根国际3亿美元投资额度。批准后即可开始委托境内证券公司投资A股市场。

　　据当时媒体报道，A股市场引进QFII的原因是，认为他们是做长期投资和基础研究的，想借此引进先进的投资理念。

　　2003年7月9日瑞银透露，已购入宝山钢铁、中外运、上海港集装箱和中兴通讯4只A股股票，完成QFII的“处女作”。

　　当时的媒体如是报道：“……QFII最终买入的股票依然是市场追逐的目标。无论是从瑞士银行(UBS)大张旗鼓购买的宝钢股份、上港集箱等股票，还是有关媒体11月初披露的某QFII购买的高达几百万股的山东黄金，以及与野村证券关系最密切的上市公司茉织华等，这些股票的走势远远强于大盘。”甚至，“有媒体报道了QFII到首钢股份调研的消息后，首钢股份就出现了一根5.21%的中阳线。”

　　不过，由于SARS的影响，上证指数在4月份达到1650高点后，开始向下调整，11月份落回到1320多点。

　　尽管有10家QFII获批，但据Wind数据，截至2003年12月31日，上市公司前十大流通股东里仅有瑞银、德意志银行、高盛三家QFII。而到了2004年3月31日，前十大流通股东仅有摩根国际一家，所投资的公司为安泰科技(000969)，持股149.9966万股，持股市值1847.9581万元。距离3亿美元的额度相差甚远。这段时间，摩根国际不仅买的股票少，话说得更少，它们研究部门的经济学家很少说话，似乎进入了缄默期。

　　对此，2004年5月28日，国家外汇管理局措辞严厉地表示，截至3月底，QFII获批额度中共有37%以存款形式存放于银行，如发现QFII出于对汇率和利率投机的目的，长期将资金存放银行，将采取措施进行限制，直至将这类QFII劝退。

　　2004年年末，又有传闻表示“内地监管部门向部分QFII发出警告，明令禁止他们从事A股的人为卖空交易。”

　　一边唱空 一边建仓

　　摩根国际在A股市场的第一次抄底起于2005年。

　　2004年4月初，上证指数再次上涨至1780多点后，开始了长达一年多的漫长下跌通道，直到2005年6月6日低触及998.23点。事后看来，2005年的剩下时间都是在为2006年即将到来的大牛市行情做最后的准备，但在2005年，几乎没人闻到牛的气息。

　　甚至，摩根士丹利全球首席经济学家斯蒂芬·罗奇，2005年5月撰文《假如中国变冷》 ，急切地表达他对中国经济走势的忧虑。在罗奇看来，当时出口占中国GDP的36% ，固定资产投资占GDP的44% ，而房地产开发则占固定资产投资总值的20%。由于面临外部的贸易摩擦，中国的出口动力在当年下半年显著放缓，而房地产业“降温”措施的出台可能使固定资产投资在下半年出现实质性的放慢，最终影响GDP的增加。

　　不过，在这一阶段，摩根国际开始了大举建仓。根据Wind数据统计，2005年一季度，摩根国际仅出现在5家上市公司的前十大流通股股东中，这五家上市公司分别是安泰科技、攀钢钢钒、厦门钨业、锡业股份、中兴通讯，总市值5.1亿元；而到了中报明显可以发现，摩根国际投资迅速扩大：出现在十大流通股东的公司家数，由5家迅速上升到12家，持仓总市值4.47亿元；第三季度继续上升到17家，持仓总市值约为6.1亿元。

　　同摩根国际心有灵犀的是，其他QFII也步调一致地大举建仓。从整体来看，QFII2005年第三季度投资所有股票和转债的市值为93.58亿元人民币，比第二季度的78.87亿元提高了18.65%。

　　2005年4月份，26家QFII获得的39亿美元投资额度，已接近QFII制度试行阶段40亿美元的上限。而当时，获批额度的26家QFII都纷纷表示，额度已经用完，希望能尽快获得更多额度。

　　2005年9月份，60亿美元的QFII新增额度审批工作启动，随后摩根国际新获1亿美元的额度，这给了摩根国际更多的“弹药”。

　　2006年一季度，投资者已经可以感受到市场的暖风，但是熊市气氛依然笼罩着市场，机构人士尚不敢轻言牛市的到来。

　　不过摩根国际继续加仓，据Wind数据统计，上市公司2006年一季报前十大流通股股东里，摩根国际出现了23次，持仓总市值12.1亿元。相比2005年第四季报的8.4亿元，有了近50%的增幅。

　　其后，A股历史上最大的一轮牛市被确立之后，摩根国际只需静静等待收获果实。

　　成功抄底

　　2006年一季度后，市场开始明显好转。上证指数从1300点不到快速上涨到年末的2675点。

　　而在该年度5月份的时候，摩根国际全球经济师“死空头”罗奇开始唱多。罗奇说：“对全球经济的看法趋向乐观，这种感觉是这么多年来的第一次。”

　　通过Wind数据(上市公司前十大流通股东)比较可以发现，摩根国际不断获利了结，然后又投资新的股票，范围不断扩大，2006年出现在上市公司前十大股东的次数分别为23、26、28、30。此外，对某些股票不断加仓，相比一季度，二季度摩根国际对6家公司进行加仓，其中宝钢股份加仓1968.69万股。

　　值得注意的是，尽管摩根国际的投资范围在不断扩大，但是从2006年四季度开始，摩根国际已经开始有意识地在投资总额上减少，了结获利开始减仓。数据显示，摩根国际对宝钢减持2441.759万股，减持鞍钢股份1389.385万股，减持黑牡丹725万股，减持招商银行649万股……

　　而在2007年一季度报告上，摩根国际减仓速度明显加快。出现在公司前十大流通股东的次数，第一次出现下降，为25次。到当年三季度时，它的重仓股已经下降到14家。

　　根据后来的报道，在2006年底，摩根士丹利亚洲执行董事兼中国策略分析师娄刚就开始唱空A股，在其发布的《2006：熊在守候》中，他明确提出市场将在未来6个月内面临回调。

　　而在5月份，娄刚再发报告表示，A股市场已明显过热，股指过高，监管层应快速采取更大胆的调控措施。避免全球乃至中国股市历史上曾出现过的大调整所带来的破坏性影响。此后A股市场出现了“5·30”的大调整，调整之后，又开始大幅度上涨，直到10月份上证指数攀至6124点。

　　而在这个过程中，摩根国际基本是一直在减仓。截至2007年6月30日，上市公司前十大流通股东中，摩根国际出现的次数已经降为16家，截至年末，则降为12家。

　　质疑“抄底说”

　　有报道称，QFII在6000点到3000点的下跌中也有损失。不过，触及3000点后的强势反弹中，QFII实际上是最大的赢家。

　　“(这一次)主要在于他们对政府政治方向的猜测。而2005年的那次抄底，QFII看中的是内地很低的股价，(2005年)相比香港市场，内地股价更低。”谢国忠表示。

　　不过广发基金投资总监朱平并不认同“抄底”一说。他表示，根据他看到的数据，实际上从长期而言，国内的公募基金收益比QFII要好。

　　“首先抄底是一个QFII的行为，还是所有QFII的行为？其次规模是10亿还是上百亿？”朱平反问道。

　　根据《经济观察报》报道，上交所的报告数据显示：从今年1月初至3月25日，53家QFII在A股上的操作大部分为减仓，而其累计抛售规模为234亿元；从3月25日起，QFII开始反手做多，至3月底的5个交易日内累计净买入达21亿元；而4月2日后，大规模建仓出现，直到4月中旬上交所报告截止时，QFII已完成146亿元规模的建仓。

　　当记者把这一数据告诉朱平时，他说没有看到公开的权威数据，不便做评价。不过，他表示，“阶段性比较，他们可能比基金做得好。”

　　西南证券张刚也认为， 2005年QFII获批的额度不断增大，买入的股票肯定呈增长趋势，不能说他就是抄底。至于今年市场传言QFII二季度成功抄底，目前还没有公开数据能看到。

　　投机而非价值投资

　　谈到QFII对中国资本市场的影响，无论是经济学家，还是基金，抑或券商都表示，其规模小，所以几乎没影响。

　　2003年最初的试点审批额度是40亿美元，2005年下半年又新增了60亿美元额度。2007年又新增加了200亿美元的计划。但是这些额度，截至5月23日，只有3亿美元放出来。据透露，已获批的QFII机构已累计汇入资金98亿美元，也就是说，在A股市场出现的QFII总量不会超过100亿美元。

　　“至少对我们公募基金没有什么影响。”朱平说。

　　进入中国资本市场，本来期望他们带来新的投资理念。从2005年6月最低点到2007年的10月17日，上证指数上涨了6倍多。“中国股市上涨太快，(QFII)已经没有价值投资了，是投机。”经济学家谢国忠表示。

　　对于这个过程中，QFII的研究机构和投资机构不一致的行为，谢国忠认为，2001年后按规定，投资部门和研究部门是分开的。虽不排除个别的利益勾结问题，但是总体而言是各自独立的。“(相互勾结)是要进监狱的。”谢国忠说。

　　“很正常，那是两个不同的部门，看法不一致肯定有。如去年下半年高盛的研究部门看好，但他的实际操作则是相反的。”朱平亦如此表示。

　　摩根士丹利在中国持股情况一览表

　　时间 持股数量(只) 持股市值(万元)

　　2004年一季度 1 1847.96

　　2004年四季度 4 53400.36

　　2005年一季度 5 51406.45

　　2005年四季度 22 84498.11

　　2006年一季度 23 121352.46

　　2006年四季度 41 475450.26

　　2007年一季度 37 548630.86

　　2007年四季度 19 597911.76

　　2008年一季度 16 391878.28

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