券商建言大宗交易制度缺陷

　　一直被资本市场忽视的大宗交易市场，突然间增加了超过1500家潜在出售方——大小非股东——其中隐含的投资机会已被一些敏感的券商察觉。

　　4月20日晚，证监会对外公布《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》(下称“意见”)。《意见》第三条规定，预计未来一个月内公开出售解除限售存量股份的数量超过该公司股份总数1%的，应通过证券交易所大宗交易系统转让所持股份。

　　券商的角色

　　实际上，早在大小非集中解禁之际，一些券商已意识到其中商机，纷纷试水股权管理，试图通过开展代客户减持服务开辟生财之路。

　　但证监会发布的《意见》似乎对这一业务造成了冲击。

　　“发展大宗交易市场对希望发展股权管理的券商有一定影响，一些可能会接受券商股权管理服务的潜在客户面前多了一个新的退出渠道。”申银万国资产管理部副总经理单尉良说。

　　但在单尉良眼里，这一损失不算太大。

　　“通过和一些大小非股东的接触发现，他们还是倾向于自己做减持。同时由于二级市场的不景气，与客户协商减持均价的难度增大，业务开展起来并不容易。”他说。

　　失之东隅，收之桑榆。

　　股权管理方面虽有冲击，但大宗交易市场可能的发展也为券商提供了其他机会。

　　由于大宗交易买卖双方的搜寻成本很高，合适的买家和卖家很难相遇，而券商因其投行资源优势，有天然的撮合成交能力。

　　“客户资源优势将使券商成为大宗交易市场上的主要中介人，”单尉良认为，“通过收取中间介绍费用赚取收入。

　　除了这一业务，在觉察到投资机会时，成为大宗交易中的直接参与者——买方或者卖方，从中直接套利或许更加诱人。

　　《意见》仅对出售解除限售存量股份的大小非进行限制，但一经转手，就可在二级市场自由交易，其中蕴含着很高的关联交易风险。

　　“大宗交易实施细则中规定，所有法人都可参与大宗交易。大小非股东完全可以设立壳公司，再将股票转之该公司。”单尉良表示。

　　而如果要减少这一行为，抬高大宗交易的参与门槛是一个途径。

　　“大宗交易市场应发展成类似于‘银行间市场’的形态，其中参与者应以合格机构投资者为主体。”如果该市场以此为目标发展，券商将在其中扮演重要角色。

　　大宗交易制度缺陷

　　虽然对大宗交易市场心存希望，但现行的大宗交易制度的很多缺陷，让一些券商人士对其功能的发挥心存疑虑。

　　国泰君安资产管理部总经理章飙表示，“现有的大宗交易制度存在明显的缺陷，难以承担大小非股东交易需要。”

　　“首先，原有大宗交易制度对大宗交易的成交价格的限定范围太小，将限制这一交易通道的功能实现。”章飙表示。

　　根据《上海证券交易所大宗交易实施细则》，大宗交易的成交价格被限定在当日最高和最低成交价格之间。而深交所对价格有所放宽，但也设定证券当日涨跌幅价格应在价格限制范围内。

　　在参考价格上，考虑到受限流通股的交易规模，买卖双方必然需要较长时间的谈判和沟通，期间标的股票价格可能出现较大波动，如果必须以成交当日的单日价格范围成交，双方谈判的价格边界难以确定。另外，由于一次性巨额买断的风险和成本较高，买方往往要求较高的折价。

　　对此，章飙建议，首先应将大宗交易的成交价格范围从单日波动范围放宽至一段时间的区间波动范围，例如近20个交易日。

　　同时应赋予交易双方一定的自主定价权，即在以近20个交易日的最低和最高成交价区间定价的基础上，给予交易双方一定的价格浮动范围，例如15%。

　　另外，现有的大宗交易制度，一般是买卖双方在场外预先达成交易协议后，再向交易所进行申报。由于解禁流通股数量多、规模大，找到合适的交易对手相当困难。

　　对于这一难题，章飙建议，在大宗交易市场形成一定规模后，可以建立解禁流通股的预挂牌制度。证券交易所开通专门的交易信息预发布栏，潜在买方可通过公开的预挂牌信息，更为便捷地寻找卖方，以此促进交易效率的提高。

　　除了提高交易效率，预挂牌制度可将大宗交易的买卖意向由“一对一”变为“多对多”，从而形成一个交易平台。这一交易平台将使询价制度得以引入，从而使得交易价格更趋合理。

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