叶檀：抵御资本市场开放风险必须做大市值

　　叶檀 NBD评论员

　　关起门来谈资本市场的健康，结果就是一旦大门洞开，中国企业的净资产将被廉价美元席卷而走。

　　我们已经在房地产市场、金融市场上领教了廉价美元在中国的威力，因为这些美元在我国并不低廉，可以买走真金白银的净资产。中国的金融资产股份被廉价买走，战略投资者花1块多美元就可以买走1股，让国外金融机构赚了上千亿美元。反过来说，面对美元，人民币资产估值是太低太低了，低到一旦资本与金融市场开放，就只有被掠夺的份。

　　如果中国不想让自己的资产被掠夺，只有两种方法，一是让人民币的准星不要偏离市场估值太远。无本金交割远期是国际投资者投资人民币的主要方式，这一远期的交易行情显示，人们预测人民币在今年12个月内将升值8.5%；二是做大总市值，提高企业净资产价格，使国外投资者的出价能够相对公道。用稀释之后的廉价美元购买稀释之后的人民币资产，可谓十分公道。要防止“开门揖盗”，上述两种方法必居其一。否则，稀释货币买走的就是中国经济的浓缩精华。

　　毫无疑问目前正处于国际市场并购年，金融一体化已经无孔不入。石油储备丰富的海湾国家今年将继续进行国际并购，去年海湾国家花费创纪录的830亿美元用来收购外国公司，约为2006年的两倍，仅占全球去年并购总额的1.7%。并购交易跟踪机构Zephyr的数据显示，去年至少有173笔公司并购交易，实际并购交易数量远高于此。不用四处流动的对冲基金出面，只要石油美元出面，就可以把中国主要上市公司全都买走。

　　其实，何止金融机构，在酒类、水泥建材、高端制造等各个行业，外资已经完成了比较完整的并购周期。2004、2005年，我国资本市场还处于熊市，低价遮蔽了中国高成长性企业的真正价值。如阿尔斯通和武汉锅炉集团达成的最初收购价格是3.29亿元，合每股2.18元，较武锅集团2005年净资产2.07元仅溢价5%。近日争议甚烈的新航与东航之恋，新航开价3.8港元，正是以往中国资产价格失真这一错误的极端反应，而不是在交易中存在什么不公平。去年有数起外资并购案失败，原因就在于中国资本市场上升，使收购价水涨船高，较为接近企业的真实价值和中国经济的发展远景预期。

　　到国际市场上市，定价权在国际投资者手中，我们又把大型国有上市公司的流通部分压得很低，使得入股者不必借用融资工具，就可以通过流通股部分的交易撬动中国资本市场。表面上，国资拥有控股地位，实际上，是流通部分的交易额决定了价格的走向。手握控股股权而丧失资产定价权，能够说是一个安全的市场吗？这样的不掌握定价权与交易主导权的安全，无疑是自欺欺人。

　　证监会主席尚福林12日在出席中国资本论坛时，指出要扩大已上市公司流通股份比重，绝非无的放矢。大部分存量股份不流通依然是目前困扰中国资本市场发展的主要问题，既降低了市场流动性，也导致在大小非减持不透明性增加，大小股东之间利益无法统一。更重要的是，使得大资金对股市的控制力增强，股市的制度性风险增加。

　　做大市值之所以被许多人反对，主要因为人为做大市值无益于市场的健康发展，笔者同意，市值第一的工商银行无法与花旗集团、德意志银行抗衡，而东南亚金融危机以前诞生的世界第二、第三大投行，也在危机之后一去不复返。人为拔高企业的净资产、提升市值当然不可行，市场也不会认可这样的行为，就是提也很难提上去。

　　但我国的情况刚好相反，市场的股价已经反映出企业净资产遭到低估，而一些人以健康发展为由，拼命打压股市维持低价；明明人民币汇率已经反映外资并购价格扭曲，但为了维持某些企业的生存却不得不继续抑制货币价格的上升。以往并购是按照净资产估价，属于明显低估，向特定对象发售，难免利益输送之嫌。当此国际并购风起云涌之际，国内投资机构当然会发出这样的质疑，为何在并购在定价上厚外而薄内？

　　宏观经济学家王建预测，到2020年，中国股市总市值将达到650万亿元人民币，吴晓求先生认为近两年可以达到100万亿元，按照中国经济的发展规模，达到200万亿元以上不会有太大问题。在上市资源越来越多、可流通性越来越大的情况下，资产与货币的定价权应根据市场的估值而来，不能拱手让与他人。