市值管理与价值创造专题讨论全部实录

　　2007年5月26日，第一届中国上市公司市值管理高峰论坛在北京举行，新浪财经联合主办此次会议，以下为市值管理与价值创造专题讨论演讲。

　　谢谢贺老师，刚刚青岛啤酒的孙总讲到市值管理很大一块或者很重要的出发点就是企业从控制权的角度来讲的，在市值管理当中，并购可能是未来非常重要的一个内容。所以今天我们非常有幸请到东方高圣的陈总，陈总是我大概11年前就认识了。我们听听高圣的高论。

　　陈明键：首先祝贺这次市值管理论坛的成功举办，15年前，我在清华和朱老师学金融的时候，学到了收购兼并这个名词。15年后，施光耀先生告诉我们一个概念市值，这两个字我们很长时间没有对接起来，我今天想起来可能会有非常强的联系，可能是因为市值从在并购中，市值是一个度，并购中间可能市值是一种权利，决定最后并购的结果的时候，市值可能决定最后的结果。

　　为什么说起点多是一种动力呢？我们十一年前开始做并购重组，今天发生很大的变化，我觉得过去都是一级市场推动二级市，并购业务推动二级市场的股价波动，突然发现今年其中二级市场倒逼一级市场的机制。股价上涨以后，迫使很多公司开始考虑如何用并购再进一步的去降低它的市盈率。通过并购如何充实，股价涨的太高，大家害怕，就形成的一种二级市场的市值大幅度上涨以后，推动了一级市场的并购的进行。

　　我有一种感觉，我感觉二级市场这样的上涨，市盈率这么高，会几乎把非上市的优质资产，几乎在一年之内就会一扫而净，利益机制的各种渠道进入到上市公司里去。所以可能一年之后再找重组没有优质资产的时候，可能市场操纵虚假就会更多的出现了。这种二级市场对一级市场倒逼的机制，我觉得从来没有这样体现过。原来一个国际做投行的，他说并购最终的动力在于股价股东，来自于股东的压力，不是来自于CEO的动力。我当时不理解，后来我想是这样，实际上股东为了股价更高，来推动把它变成一个CEO把市值作为CEO非常重要的考核指标，于是推动CEO不断的去并购。

　　在并购过程当中，实际上市值是一种并购的权利。如果市值很小，你的整个的流通不畅，你是一个劣质的市值的时候，你只有等待，你可能总是等待被别人收购，甚至连被别人收购的价值都没有朱老师说的连投降价值都没有。如果一个优质的市值，在并购中就有了很大的权利，今后现金的并购越来越少，越来越多的是这种用股份的并购。但是困难就是在于中国现在的市场监管，就是对于发展并购，现在已经第一次提出，如何能够第二次、第三次提出。因为并购的整个的效率要求非常高，如果这个审批，我们现在统计，大概定向增发，平均从董事会最后到完成8.5个月，如果这么长周期，就无法使这个市值，公司的

股票成为一种支付工具，就很难成为现实。但是这是一个长期发展的方向。

　　第三，就是实力体现，最后取决于你并购结果。我们说一个故事，为什么说在花旗和旅行者进行并购的时候，非常重要的谈判就是公司叫什么名字，这是非常重要的谈判，是叫花旗，还是叫旅行者，还是叫花旗旅行者，为什么用花旗的名字？最后归根到底的原因就是花旗的市值比旅行者要高50%。这个就是最后成为决定，最后很多谈判最后的实力较量的结果，就是用市值来体现。所以为什么叫惠普并购康柏，他们是合并，为什么叫惠普，不叫康柏。所以叫做惠普的市值化。带动了奔驰和克莱斯勒，为什么前面是戴勒，后面是克莱斯勒，是戴勒公司市值。力量最后对决的时候，是由市值来决定的。

　　我从从事并购的投行来看，我希望下一步能够出现企业为市值并购出现专门板块，这样为那些优势企业尽快成为大型的蓝筹股，这些蓝筹股又成为能够保持中国股市长期牛市最稳定的基石，所以我觉得市值的管理，通过并购来不断的强化蓝筹股公司的实力。通过更多的蓝筹股的公司的出现，中国股市上涨基础会更大。

　　王俊：我们这个模块比较理性，上午吃早点的时候，有一个上市公司，我们今天发了一份材料，就是市值管理有一个100家的综合评分，请朱老师回答我们一个问题，我们结果出来，跟他们想象当中，对我们上市公司的认知，发生很拉的偏差。比如我去年股价也涨了很好，我的市值规模也很大，我的增量也是排行第一，我的涨幅也很可观。为什么市值管理综合评分当中，综合得分不是很高，朱老师能不能给在座的上市公司解答这个问题。

　　朱武祥：一般来说综合评价结果都会跟我们个性的预期差距是比较远的。举个简单例子，在大学里评奖学金的，德育占60%，德育里有很多的加分，比如出席英语活动加几分，我感觉因为我当时和学生住在一块，我发现结果和我平时看的完全不一样。就是权重指标设计方面，如果出现我们的评价标准，评价结果和大家感觉不一样话语，我觉得首先看一下我们指标方面是不是有问题，我当时觉得那个指标不对，比如集体活动你去一次，你就不去扣你四分，外交部讲国际形势，不去也扣四分，如果水龙头开了没有关，我认为这个有问题。所以这个里面有很多指标设置上可能会有一些问题。质疑是好事情，第一次出来的东西肯定有一些问题，如果出来结果以后，我们很多企业有质疑，应该给我们评价者提供了很好的反思机会，要看哪一些权重可能是我们当时设置的时候想不到的，但是我觉得经过几轮下来以后，这个不是坏事情，有的指标评了，肯定有人要质疑，我认为这种质疑，回去要把权重各方面讨论一下，经过几轮下来以后，这个结果大家慢慢感觉比较一致。比如EVA里面是比较精细化的模型，你用EVA里的资本成本，就是有这样的问题，包括波动性，可能运营指标确立当中，这个特征，一个是单个问题，一个是加权问题，都可能导致这种误差，可能你单纯改一个权重，可能这个就变了。我们可以回去切磋一下。

　　王俊：谢谢朱老师，我们这个模块都快到中午吃饭的时候了。曹老师，因为我也代表很多上市公司，我们做这个模块的时候，跑了一百二三十家上市公司，他们都有很强烈的，经常跟我们交流一个问题，什么样的市值管理，不说强，不说谁最大，说谁规模最大就是最好，而是最佳。 什么样的是最好的，我想今天正好有这个机会，我们最后一个问题，就请我们几位专家，我们听这个会，肯定上市公司很想听到这方面的意见，什么样的市值管理或者什么样的结果比较好的，我们从贺老师开始。

　　贺强：我刚刚说中国股市不是充分披露信息的市场，在这种市场中，牛市水漫金山，熊市水漫金山，牛市水漫金山，作为市值管理，要注重牛市阶段不同的评比评估，更真实的可能是熊市之间的PK管理。

　　曹凤歧：市值管理并不是指我们直接对股票价格进行管理，应该是通过综合管理对企业的内在价值和外在价值的一个提升。这是我们的市值管理。外在价值就是一个市场价值的提升。所以我觉得市值管理应该从两方面看，一个叫做内在价值管理和外在价值管理。

　　内在价值管理那就是说，如何营造企业的核心竞争力，如何提高企业的盈利能力，包括人力资源管理，包括公司治理，包括各方面，这应该是作为重要的指标，我不知道你的一个指标的设计。我没有看。这样使得企业内在价值提高，实际上它的市值是提高的，给股东满意回报，给投资者信心，这样市场就上去了。

　　第二是外部管理。外部管理实际上是通过并购通过回购，通过其他的来提高这个企业的市值。这是非常重要的。这个时候应该采取一些措施，所以说我是觉得目前的情况看，我们应该看到企业的内在价值企业市场价值的核心和基础。只有搞好企业内部的所谓价值管理，我们才能搞好整个的市场的管理。

　　另外根据市场的一些情况，我们应该采取外在管理的措施，就是刚刚我讲的，这样使得企业的规模很大，使得企业能够做大做强。我觉得二者不可缺一，但是最重要就是企业内部的价值管理。

　　孙明波：我认为市值管理对我们上市公司来讲，先分析一下，市值由哪些部分组成。总的来看，我认为市值无非两种组成。一种就是投资者把钱投到企业当中去，然后这个投资是增值了还是减值了，增值多少，我认为这块是实实在在的价值创造过程。

　　另一个，我们从股票市场、

证券市场来看企业价值，不仅仅反映价值创造过程，还有一块，也可以说是虚拟的价值创造。但是我觉得叫价值增值过程比较好。这个价值增值怎么产生呢？其实就是投资者对于企业这个黑匣子未来的预期，我觉得对未来的预期。它对未来的预期好坏，反映了你创造出来的价值还可以增值多少，所以股票价值现在市盈率，我们

青岛啤酒市盈率还是比较高，尽管我们的盈利能力不断提升，目前还是在60多倍市盈率。包括在香港市场上，市盈率都是比较高的。所以这一块的反映，投资者对我们的企业预期比较高。如果这样区分，我想我们市值管理，无非就是做好这两个方面的工作。

　　一个方面我们一定要实实在在的价值创造要做好，第二，我们还得管理投资者的预期。管理投资者的预期对我们也是有实实在在的工作来做。我们是这样认为，我们青岛啤酒是一个民族品牌，在国际上比较有名，所以我们的未来预期都寄托在青岛啤酒品牌上，我们通过把青岛啤酒品牌，包括我们的愿景，就是要成为拥有全球影响力品牌的国际化大公司，所以说我们对于投资者未来预期的管理集中体现了我们对青岛啤酒品牌的提升方面，这也就是，无形资产、有形资产。无形资产作用远远大于有形资产的作用，我们把资产管理还是重点放在提升品牌力度和影响力。但是对于我们上市公司来讲，其实市值管理也是非常大的挑战，特别是对于管理层是非常大的挑战，大家都谈到了资本市场有效性，其实刚刚谈到的并购，其实就是资源配置效率提高的很重要的一个方式。你企业的市值管理不好，价值创造过程不行，价值增值过程也不行。那么就是你成为被并购的对象。但是我们青岛啤酒是一个民族品牌，我们不允许落入外国人手中，所以对我们青岛啤酒管理层也好，员工也好，历史责任也是非常重大的。可以说在此，我们向各位，我们一定会尽心尽力做好我们的各项工作，为青岛啤酒的市值，为青岛啤酒的实际价值增值做出我们的贡献，谢谢大家！

　　朱武祥：给大家一个指标，比如用市值减去帐面进帐价值叫做增加值，这个指标来反映什么呢？你市值很大，比如你市值很大，最后减资产是零。第二就是用市值除以账面价值，倍数也可以反映，就是一块钱产生两块钱的市值和一块钱产生0.5这个就不一样。这两个指标都可以，第一个指标的好处，我们在评估项目的时候，MPV是净现值，第二个指标就是获利指数，由收益现值除以成本，两个指标都可以，两个指标各有各的利弊，事值减账面，市值除以账面大的可能小规模企业大一些，大规模企业小一些。所以这两种都可以参考一下。

　　另外我觉得最好提供同行企业、标杆企业业务战略市值变化过程，包括经营策略。因为中国企业借鉴国外经验，对于无论是监管机构来说还是企业来说都是非常重要。看看他们是怎么在市场化程度比较高的时候，他们的业务的演变。我们看到很多企业家，一说美国企业怎么做的，一说完目的很清楚，业务怎么拓展很清楚，对标概念，不仅是找差距，是找出径。万科每隔一段时间找一个目标，比如波尔格公司，比的时候，不是比数值，而是要比这个演变的过程。

　　陈明键：十年前，我记得天津泰达做上市公司美菱股份，回忆一下，十年前和十年后市值增加了99倍，将近一百倍。我就想说，优质的恋爱带来优质的婚姻，优质的并购重组带来优质的市值。

　　王俊：谢谢各位嘉宾！我们上午的讨论这个模块就要到这结束了，我代表主持人宣布上午的讨论到此结束。

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