谁是股改赢家 大股东特别是国有管理体系获益最大

　　本报记者 黄利明 实习记者 胡中彬 北京报道

　　2007年5月18日，当苏宁电器以41.34元报收时，一个身价超过200亿的中国富翁诞生了。

　　如果没有股改，张近东财富将不得不以净资产为标准进行计算，约21亿元。这与以市值为计算的200亿元身价差距遥远。

　　投资咨询公司上海荣正统计，至2006年年末，有381家上市公司董事长持有本公司股份且平均市值达到8813.76万元。据此，即便以指数同步涨幅50%计算，该数字已达1.3亿元。

　　这个惊人的数字意味着中国至少有百位亿万富翁。

　　这一切都缘于2005年5月开始的

　　股改得利者

　　谁也没想到中国的A股市场会变得像现在一样如此充满诱惑，并且财富飘溢。

　　2005年的5月，一度争论有4年之久的股权分置改革启动。这份当时一度在中国证监会内部无人敢接的任务，到现在却被认为是造就A股牛市的一个基本要素。

　　在不断走牛的A股市场，上市公司市值不断攀升，平均市盈率50倍。

　　不断获得流通权的上市公司大股东也越来越有机会使得其手握的

　　张近东的财富，再以资本利得的角度来计算，其所获得的收益将更加惊人。

　　2001年，张近东控股的企业苏宁交家电(集团)以净资产为基础，按1：1比例折价，整体变更为股份公司，股本总额6816万元。2004年发行上市后张持有3720万股，而现在累计已持有4.9亿股。现在苏宁电器每股净资产为4.28元，股价为41.34元。

　　如以其作为发起人所投入的资产6816万元粗略折算，在以净资产为财富衡量标准的情况下，张获得约31倍的收益。但在股改之后，以市值作为衡量标准，其资本利得率超过300倍。股改前后价值衡量的变化所造成的资本增值超过260倍。

　　而以国有企业宝钢股份来计算，其净资产为4.85元/股，股价为12.97元，拥有131.8亿股宝钢股份的宝钢集团前后的估值差异达到1069亿元。

　　事实上，在股改之前，众多国有上市公司的股权转让基本都是参考净资产的价格，对比现有以市值为衡量标准的价格，国有资产增值惊人。

　　毫无疑问，在这场股改的资本盛宴中，大股东特别是国有管理体系成为获益最大的一方。

　　权利链条之变

　　随股改而变的还有权利链条。

　　“虽然股东之间是永恒的博弈，但股改把股东关系放平了，大股东和小股东的利益趋于一致了。因为参考的价值标准都放到了市值上，也是计划经济向市场化的真正转型。”渤海

　　因此，现在越来越多的上市公司愿意把优质资产注入上市公司。

　　从去年年底以来，股改所带来的资产注入、重组、借壳等各种提升上市公司质量的行为频频为企业所采纳。

　　深圳九富投资总经理周子潇认为，股改创造了一个全面市场化市场，包括产品市场和资本市场，而这两方面达到平衡后的价值计算，将能够用市场化的手段来估值，这一点最有意义。股改终结了以前股权分置的症结，能够用全面的市场化的手段来评价上市公司的价值，这是一个根本体制上的变化。

　　同时，以前流通股股东并不太关心大股东的利益，他们关注的是流通股的利益。大股东的很多行为都会被流通股股东误解成是为了其短期利益，更难谈到股权激励机制的建立，以及把上市公司高管的利益和上市公司的利益捆绑到一起。

　　围绕着股价，上市公司中的权利链条增加了上市公司管理层、大股东、小股东。因此一旦有利益短期向好的投资行为，利益相关方就能获得高度一致。而一旦有短期不利长期有利的上市公司行为，其矛盾也将更加激烈。

　　控制权寻租

　　但不平衡的博弈也在蔓延滋生。

　　上海证券交易所研究所所长胡汝银公开表示，股改之后，内幕交易和操纵股价等违规行为有滋生蔓延的趋势。

　　事实上，在股改之后，大股东在获得了“流动性溢价”基础上是部分丧失了“控制权溢价”；一个值得担心的问题是，大股东的控制权寻租行为。

　　平安证券分析师蔡大贵在其研究报告中指出：全流通后，大股东股权可以随时在证券市场流通变现。那么股权的市值越高，则股东的财富就越多。在财富效应的刺激下，大股东为了最大限度地获得流动性溢价，往往会采取积极措施，充分释放公司业绩。也就是说，全流通背景下，具有控制权的大股东提升公司经营业绩的动力往往会非常强。

　　对于实实在在的业绩推动，围绕股价利益链条中的大小股东与上市公司管理层都乐于见到。

　　但蔡大贵认为，大股东股权“流动性溢价”带来投资机会的同时，也会伴随投资风险。主要风险来自有两个方面。第一，经营者道德风险。部分经营者为了最大限度地兑现自身持有的股票或股票期权的价值，不排除采用做假账，如虚增收入、虚减成本、提供虚假财务信息的手段推高股价获取不正当利益。第二，不排除大股东利用信息优势进行内幕交易，在高位提前减持变现导致股价大幅波动的风险。

　　毫无疑问，在这场股改的资本盛宴中，大股东特别是国有管理体系成为获益最大的一方

　　来源：经济观察报网