我是徐工 我将会被卖给谁

　　两个强者的最后较量——凯雷已报商务部审批

　　证券时报记者　刘行健

　　第一起国际私人资本在中国收购大型国企股权的并购事项遭遇到来自国内的并购对手的阻击。对于号称总统俱乐部的美国凯雷集团并购徐工集团工程机械有限公司一事，来自国 内的三一重工再次发起了挑战。

　　徐工改制引来多方角逐

　　从2003年设定改制时间表开始，大型国企徐工改制就风波不断。从民企德隆和三一重工，到卡特彼勒等国际产业投资者，都盯上了行业具有关键地位的徐工集团。历时多年后，徐工改制最终经过数轮竞标之后选择了财务投资者凯雷。

　　2005年10月25日，徐工与凯雷签署战略投资协议，凯雷注资3.75亿美元，获得徐工机械(徐工机械作为徐工的改制平台，与徐工集团是一套班子，两块牌子)85%的股份，徐工集团保留徐工机械15%的股权。

　　后经双方商定，凯雷承诺先以约人民币20亿元收购徐工集团持有的徐工机械82%股份。但双方在凯雷以多少资金增资徐工机械2.42亿元资产(约占3%股权)上出现了重大分歧。双方妥协的结果是出台了一个“对赌协议”，约定如果徐工机械2006年的经常性EBITDA(利息、税项、折旧、摊销前的收益)达到约定目标，则凯雷出资1.2亿美元溢价收购徐工机械2.42亿元资产；若徐工未能达标，则凯雷仅出资6000万美元。

　　面对各种新的情况，为了保证并购顺利，近期徐工和凯雷在保送审批的材料中增加了“毒丸计划”———即如果凯雷未来以公开发行股份上市的方式退出合资公司，一旦有与合资公司构成竞争的潜在投资者A获得上市公司的股份达到或可能超过15%时，“毒丸计划”自行启动：上市公司立即向除A之外的所有股东，以人民币一分钱或等值外币的价格，按A实际持有的股份数增发新股，以增加A为获得对上市公司的控制权而需收购的股份数量及其需支付的对价，从而使潜在产业竞争者在实际上无法实施收购。

　　事实上，早在2003年，凯雷就盯上了中国整个工程机械行业，并打算参与角逐徐工改制。实际上，整个2003年从徐工集团传出的消息，都显示出卡特彼勒入主的局面。然而双方战略目标的分歧导致了分手，全球最大的工程机械制造商卡特彼勒入主的意图在于打造产业链条中的一个环节，同时卡特彼勒入主一个更重要的意图还在于通过徐工进入国际市场，这样徐工的品牌和发展必然因为卡特彼勒入主而弱化。

　　行业龙头徐工进退影响深远

　　事实上，徐工被各方窥视，缘于徐工所在工程机械行业的战略地位，以及徐工在中国工程机械行业强势地位。徐工集团是中国最大的工程机械开发、制造和出口企业，徐工机械正是其最核心的企业。在经历了一系列整合和剥离后，徐工机械旗下涵盖了包括徐州起重机械公司、徐州筑路机械公司、徐州铲运机械公司以及上市公司徐工科技等在内的徐工集团绝大部分的优质资产。徐工拥有强大品牌优势、主导产品市场占有率第一，整个工程机械国内136个产品，徐工占了一半以上，并且有二十个左右的产品市场占有率在前三名。

　　即使在受国家

宏观调控影响的2004年，徐工集团的全年营业收入也达到了170多亿元，位列中国工程机械行业百亿大集团之首。行业排名第二的山工集团营业收入不及徐工一半，三一重工、广西柳工和厦门厦工等第二梯队的企业营收都不过30亿元左右。

　　但据徐工内部人士介绍，徐工走到不等不被收购的地步，肯定是和管理不善，业绩下降有关，剔除合资和改制企业的营业收入，徐工自主品牌不到70亿元，徐工的赢利能力其实与行业优势企业差距更大。1月24日发布的徐工科技(000425)年报显示，全年主营业务收入下降近20%，亏损1.29亿元。

　　对于凯雷的进入，各方反应不同，出现两方分歧。某机械制造行业老总认为：把徐工85%的股份让给外资，这相当于把中国工程机械行业主导权拱手让给了外资，这势必酿成外资垄断中国正待发展壮大的工程机械行业的局面。"也有业内人士认为，"装备制造业是国家战略产业，体现国家防卫等综合竞争力，开放要适时适度。外资通过对中国民用工程机械行业的巨大影响，也必然会间接影响到中国军用工程机械的生产。"甚至以向文波为首的业内人士认为，因为忽略了品牌价值的评估，接受凯雷的价格显然是国有资产的贱卖和流失。

　　而来自市场的一种声音认为，凯雷入主徐工凯雷收购价格在净资产的基础之上溢价70%，是外资收购的重大突破和新标杆。凯雷亚洲董事总经理杨向东认为，这种方式给国企改制提供了一种新的模式和可能。专业人士介绍：根据惯例，外资在收购时，一般会有保留30%的风险边际。提高30%，最多只到基准评估价。对于市场经济不成熟、

知识产权保护不足、经营环境不够理性的国家，风险边际在50-70%，甚至更高。所以凯雷的方案以及“毒丸计划”的让步都是非常罕见的。

　　此外，目前对于凯雷入主后能否给徐工发展带来起色也让各方存在争议。目前，徐工的结果如何无疑影响到国内整个机械行业的局势和发展，而且作为一个典型的案例甚至将影响到未来一些大型国企的改制方式。