资金申购再出江湖发行市场化启航

　　证券时报记者　肖渔

　　新的资金申购办法日前正式付诸实施，伴随着新老划断的推进，实行4年之久的市值配售方式宣告寿终正寝。从时点的意味看，办法的实施标志着重启IPO的配套政策已基本齐备，首单IPO只待发令枪响；而若将其置身于整个发行机制改革的大背景下，它无疑标志着资本市场由此将迈上一个稳步发展的新起点。

　　与新的发行办法相配套，恢复新股资金申购是发行机制改革的一个重要内容，也是国内资本市场进入一个全新发展阶段的必然要求。此前，在股权分置的特定历史背景下，单一的市值配售作为特定阶段的一种过渡性制度安排，曾经取得一定的积极效果。但是，随着全流通实行，从2002年5月开始实行的市值配售制度基础将不复存在。

　　其次，市值配售与新股发行市场化的要求相悖。因为投资者持有的股票市值与其对新股发行的认购意愿之间不存在必然联系，按照市值配售的认购数量并不能充分体现一级市场的真实需求，而供求机制的扭曲，将会大大削弱一级市场定价机制的作用。此外，在新股发行市场化程度日益提高的情况下，市值配售方式可能会加大承销风险。因此，以资金申购全面取代过去的市值配售方式，无疑也是股票发行市场化改革的内在需求。

　　其实，在市值配售制度之前，单一的资金申购、资金申购加战略配售、资金申购加市值配售的新股发行认购制度也曾先后在市场中风流数载。从资金申购方式本身来讲，它是成熟市场新股发行机制的一种基本制度安排。那么，随着这种方式的重新启用，以往被市场所诟病的一、二级市场价差过大、进而导致大量资金囤积于一级市场疯狂打“新”的现象是否会再度重演呢？答案是不会的。因为此度恢复的新股资金申购，并非对原有方式的简单重复。

　　在2005年的询价制度实施以前，发行市盈率控制在20倍之内一直是一条不成文的定价法则，因此无论公司好坏，也无论市况如何，新股上市必涨，大量资金也就盘踞一级市场企图通过“打”新股来博取无风险收益，对于这种现象投资者颇多微词。而今后，随着发行机制的逐渐市场化，特别是新股发行询价制度的实施，一、二级市场间的价差必然会缩小，二者之间的价差将更多地取决于发行、上市间的时差等种种市场因素。同时，当前的市场市盈率水平和以往相比也已显著下降，而在以往的市场环境中，二级市场市盈率往往是发行市盈率的2倍之多。

　　由此可见，在市场条件已经发生天翻地覆变化的背景下，今后，新股上市，将不单只有“涨”声，如果不被市场投资人所认可，跌破发行价的情况也会随时出现，价格呈现双向变化，上市公司质地间的差异会逐渐凸显。

　　作为此次发行机制改革的一大特色，恢复新股申购还与

资本市场的两大制度创新“打包”组合推出，这便是引入向战略投资者定向配售股票制度、以及建立超额配售选择权(“绿鞋”)制度。后两种制度是对国外成熟市场经验的借鉴，他们的组合可以有效促进优质大中型企业在境内资本市场的登陆，保障了国内投资者享受

中国经济增长带来的资本增值收益的权利。

　　同样是“恢复”，但这一“恢复”和往昔相比，已有很大不同。在全流通条件下，源源不断的增量资金将循着资金申购而流入市场，同时，这一新的发行方式又为新股发行的市场化创造条件。它对国内资本市场创新和稳定发展必会产生深远影响。