证监会定调市场化造血 股市再融资闸门重新开启

　　《上市公司证券发行管理办法(征求意见稿)》4月16日公布

　　见习记者 于海涛 北京报道

　　一年之后，再融资闸门重新开启。

　　4月16日，中国证监会就《上市公司证券发行管理办法(征求意见稿)》(下称《管理办法》)公开向社会征求意见。业内人士普遍认为，《管理办法》除了内容较之以前有重大变化以外，政策导向意义明显：以更加市场化的方式来发行和监管，让市场对上市公司、中介机构以及投资者等市场参与各方发挥更多的约束作用。

　　而这种精神，将奠定随之而来的全流通时代的监管基调。

　　股改大局催动再融资

　　中国证监会新闻发言人表示，作为一项完善市场基础制度和运行机制的改革，股权分置改革大局已定，从而为资本市场其他各项改革和制度创新创造条件。

　　在此背景下，适时实行“新老划断”，是改革进行到一定阶段的必然结果，也是提高上市公司质量、优化上市公司结构，更好地体现改革积极效应的内在要求。

　　证监会人士指出，恢复上市公司再融资是“新老划断”的一个重要步骤，既标志着股权分置改革完成了重要的阶段性进程，也标志着市场创新发展在新机制下的启动。

　　同时，证监会发言人表示，在完成股权分置改革的上市公司优先安排再融资，也是兑现改革政策、扶持改革后公司做优做强的一项重要举措。

　　业内人士认为，恢复股市造血功能是健康股市的重要前提。只有不断提高上市公司质量、优化上市公司结构，才能从根本上提升上市公司的投资价值，吸引越来越多的资金进入股市。有助于深入推进股权分置改革，也必将为资本市场的创新发展奠定更为坚实的基础。

　　启动市场约束机制

　　《管理办法》最引人关注的就是确定市价发行原则。

　　证监会人士表示，这一政策调整主要是约束以往上市公司折扣增发、转股价无限向下修正等不断摊薄公众投资者利益的行为，旨在保护公司原股东特别是中小股东的利益。

　　北京证券高级分析师刘景德也认为，从表面上看，融资门槛降低了，即《管理办法》适当降低了上市公司公开发行股票的财务指标要求，将现行的净资产收益率要求从10%降低到6%。但新办法突出了对股票发行的市场价格约束和投资者约束机制。

　　一是公开发行股票的难度提高。上市公司公开增发时采用平价或溢价增发的市场化定价原则，中间没有差价了，投资者会综合各方面因素，慎重思考。同时，注册会计师对公司财务报告的审计意见类型，也成为再融资的条件之一，也是首次引入。

　　二是配股发行失败机制的引入，终结了大股东“恶意圈钱”的历史。

　　新办法规定，代销期限届满，原股东认购股票的数量未达到拟配售数量70%的，发行人应当按照发行价并加算银行同期存款利息返还已经认购的股东。这种情况下，市场不认可的公司不能完成再融资，好的公司再融资则能够得到投资者的追捧，从而根除了“圈钱”的基础。

　　三是发行方式由包销制改为代销制，降低了券商发行的风险。兴业证券人士表示，在以前的制度下，券商承销的风险是很大的，严重的甚至直接导致了证券公司的倒闭。如哈药集团2001年的配股，该公司向社会公众股东配售7991.12万股，结果有多达6829.91万股无人认购，认购率不足5%，主承销商南方证券被迫出资8.54亿元包销配股余额，为南方证券后来的厄运埋下隐患。

　　招商证券一位分析师表示，代销制的推行将给中小股东以真正的投票权，同时以市场手段调控再融资，真实反映市场需求，改变曾经出现的“强卖”现象，也促进了上市公司在实施配股时理性决策。

　　他同时指出，代销制也对证券公司的专业性提出了更高的要求。市场化程度提高以后，保荐人的数量和质量将直接决定投行的竞争能力。

　　证监会人士也指出，在采用代销方式配股的情况下，即使股东大会通过了配股决议，也有可能由于中小股东不参与申购而导致配股发行失败。

　　同时，新办法拓宽了上市公司融资渠道。除继续完善现有可转换公司债券发行制度外，还借鉴国际成熟市场经验，准许上市公司发行附认股权公司债券，为上市公司通过发行债股混合型证券进行融资开辟渠道。

　　兴业证券分析人士认为，上市公司现有的直接融资主要是股权融资，债务融资严重滞后。融资渠道的增加，将使上市公司融资方式更具灵活性和可选择性，避免发行“扎堆儿”的情况出现。上市公司可以根据自己的业绩匹配与摊薄、负债的比例、财务指标以及发行成本等实际情况来灵活选择融资方式，决定合适的融资规模，不同的融资工具可满足不同上市公司的需求。

　　另外，新办法简化了上市公司证券发行的审核程序及诸多环节；取消了两次发行的间隔；提高了信息披露效率；股东大会表决程序等，这些都是提高市场效率的做法。

　　新老划断渐近

　　证监会人士指出，随着股权分置改革的逐步完成，恢复上市公司再融资是“新老划断”的一个重要步骤。　　

　　而“新老划断”必须积极稳妥地推进，而不是简单地以某个时点作为实施“新老划断”的标志，而是根据改革进展情况和市场可承受能力渐进推开，以最大限度地减轻市场对股市扩容的心理压力。

　　他提出了具体实施时的“三步走”战略。

　　第一步，恢复不增加即期扩容压力的定向增发以及以股本权证方式进行的远期再融资；第二步，择机恢复面向社会公众的其他方式的再融资；第三步，择机选择优质公司，启动全流通条件下的首次公开发行。

　　他同时表示，在完成股权分置改革的上市公司优先安排再融资，也是兑现改革政策、扶持改革后公司做优做强的一项重要举措。为体现早改革早受益的政策导向，并避免融资过度集中给市场带来的压力，稳定市场预期，股改完成半年以上的公司方可实施对社会公众的再融资，首次公开发行率先在完成股改或进入股改程序的公司市值占比达到一定比例的省区启动。

　　与此同时，证监会还将采取相应措施，继续拓宽股市资金来源，以实现股市资金供求的动态平衡。

　　这些措施主要包括：加快已获批准QFII额度的发放，在必要时可以考虑进一步增加QFII额度；推进

商业银行组建基金管理公司工作，加快保险公司设立基金管理公司试点；提高社保基金和保险资金增加直接入市比例；择机恢复投资者资金申购股票制度；开展基金公司专项

理财和证券公司融资融券业务等。

　　证监会发言人指出，此次适时实行“新老划断”，对首次公开发行公司不再区分流通股和非流通股，对已经完成改革的公司优先安排再融资，对尚未完成改革的公司要加快推进股权分置改革，逐步提高直接融资能力和资源配置效率。

　　另外，启动“新老划断”并不意味着股权分置改革的任务已经完成，而是对继续推进股权分置改革提出了更高的要求，必须进一步加大改革推进力度，适当加快改革进程，落实各项配套政策，维护实施“新老划断”阶段的市场稳定。

　　据了解，证监会的目标是：上半年，有条件进行股权分置改革的公司将全部进入股改程序。

　　对于改革存在一定困难的公司，将地方政府的协调组织、五部委的政策配合、保荐机构和证券交易所的研究创新力量整合起来，集中解决存在各种特殊问题公司的股改问题。

　　同时鼓励将资产重组与股权分置改革相结合，支持原非流通股股东或重组方以注入优质资产为对价等方式解决股权分置问题。