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记者 钟正
“股权分置溢价是指在股权分置条件下，由于三分之二的股票不流通，流通股的发行、再融资和交易价格高于全流通条件下的均衡价格，由此产生的非正常溢价。股权分置溢价概念将为所有上市公司支付对价提供理论依据”。知名专家李振宁昨日在接受记者采访时，作出以上表述。
李振宁认为，以往用分享流通溢价来说明两类股东双赢，到目前为止，因为大部分参与试点的公司都是非流通股比例较高、市净率较高的公司，这种解释是完全有效的。但随着改革的深入，一些低于协议转让价或净资产的公司也进入试点，原有的解释已不够。因此提出股权分置溢价这一概念。
对于有人提出“股价高于净资产的溢价在西方成熟市场也是普遍存在的，不构成支付对价的理由”。李振宁强调，问题在于成熟市场不存在股权分置，全部股份可流通条件下形成的均衡价格，不同于我国三分之二股票不流通情况下所形成的股价。后者中不仅包含正常的资产溢价，还包含了人为缩小股票供给引起的非正常溢价，我们称之为股权分置溢价。还应当注意，西方股市只要股票上市，发起人股就是可流通的，大股东可以按市价卖出，也可以按市价估值，抵押融资，换股购并；而我们的非流通股并不享有这种权力，其转让规则实际上等同于非上市公司，大体围绕净资产进行。虽然并不是每家公司都有协议转让，但几百家协议转让和更多的非流通股抵押融资已能够说明其定价规则。不久前国家开发行和信达资产管理公司就曾把110亿股中石化非流通股，以每股1.8元转给中石化集团。
在李振宁看来，股权分置改革使非流通股获得流通权，真正成为上市股份，这包含了巨大的利益；而改革必然改变股市的供求，使本不该有的股权分置溢价消失，这意味着公众投资者股票的贬值。让受益的一方让出一小部分利益给公众投资者，以对价来冲销制度缺陷引起的非正常溢价，这个理由是充分的。这正是贯彻“国九条”关于解决历史遗留问题时要特别注意保护公众投资者利益的要求。而非流通股大股东、特别是民企大股东也愿意支付对价，这表明他们也意识到流通溢价中包含非正常部分，即使支付了对价，还是得大于失。
李振宁表示，仅用制度缺陷引起的非正常溢价解释对价还有局限性，这正是提出股权分置溢价的原因。实际上股市是一个整体，二级市场的价格和一级市场的价格是相互影响的。既然二级市场存在股权分置溢价，难道一级市场就不存在吗？券商在为企业发股票时，一定要参考同类已上市股票的定价，在股权分置大背景下，即使是市场化询价，其定价本身都不可避免包含了股权分置溢价。对于A股市场许多净资产高企的公司来说，净资产中相当一部分来自股权分置溢价。这正是一些已跌破净资产的股票，非流通股大股东也愿意支付对价的理由。这种情况下，两类股东实际上也是双赢的。
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