法规滞后地方先行 非上市股权挂牌初显OTC雏形

　　在各方加紧落实《国九条》规划中国多层次资本市场框架之时，一场来自地方产权交易中心的市场角逐正悄然展开。《财经时报》获悉，包括陕西、四川、山东、上海等诸多省地方产权交易中心非上市公司股权挂牌交易又趋活跃。法律冲突中，一个区域性的柜台交易市场初显雏形

　　本报特约记者 孙白

　　两星期前，一家成都地区的非上市股份公司在西安技术产权交易中心异地挂牌的消息不胫而走，由于这已经是第四家在西安挂牌交易的成都的非上市股份公司，因而引起了相关市场敏感人士的密切关注。

　　部分业界人士对两年前的西安非上市股权挂牌交易热至今还记忆犹新。

　　2002年10月，当陕西技术产权交易所推出非上市科技型(产)股权挂牌交易业务时，异地不少公司亲赴西安打探虚实，当时有公司跃跃欲试打算挂牌，不过最终还是没有一家公司有勇气在异地市场首吃螃蟹。

　　这次却不同了，突然之间有四家成都非上市股份公司在西安异地挂牌，不能不引起市场的兴奋。与业界反应不同的是，这些在西安挂牌的成都公司却都表现出异常的低调，不希望在媒体露面。

　　《财经时报》了解到，目前在西安技术产权交易中心挂牌的异地非上市公司已有14家之多，包括四川、广西、吉林等地。

　　截至记者发稿为止，共有139家非上市公司股权在西安技术产权交易中心挂牌交易，累计挂牌项目1000多个，挂牌企业总注册资本30多亿元，2004年已累计融资2 亿多元。

　　　业内人士注意到，在西部大开发的背景下，古城西安的多层次资本市场体系建设，已初显出区域性柜台交易市场的雏形。

　　产权报价系统套用纳市经验

　　当地人告诉《财经时报》，西安技术产权交易中心开展的非上市股权挂牌交易业务始于两年前。2003年，该中心借鉴美国纳斯达克的成功经验，首先开发了产权报价系统。运行一年后，2004年7月，中心根据投资人对不同类型企业及风险的不同偏好、不同的挂牌标准及信息披露要求程度，分设成三个报价系统，即第一、第二、第三报价系统。

　　从层次上看，第一报价系统挂牌条件最高，要求必须为股份公司，总股本3000万元以上，主营突出，前两年累计实现营业收入达1000万元以上，近两年无重大违法行为。在此要求下，目前只有9家合格企业股权在此系统挂牌交易，其中包括两家成都公司。在7家公司的报价中，最高挂牌价为4.8元／股，最低为3.6元／股。

　　第二报价系统的挂牌条件稍次，股份公司和有限责任公司均可，注册资本500万元以上，主营突出，前两年累计实现营业收入达300万元以上。两年内无重大违法行为。目前在第二系统挂牌的企业最多，达125家。

　　第三报价系统挂牌条件最低，对企业性质无要求，产权清晰，有自主知识产权，科技成果最具核心创新，具良好市场前景，有评估报告或意向出让价，有融资计划和资金使用计划。有5家在第三系统挂牌，除股权外，也有具体的技术转让项目。

　　据称，这个运行在互联网上的报价系统一经推出，受到各地企业和投资人的青睐，每天有近5000人次登陆。

　　据当地人介绍，西安技术产权交易中心是陕西境内惟一一家从事“非上市科技型企业股权交易”的产权交易机构。此前，陕西技术产权交易所的非上市科技型股权交易业务已于今年初合并入西安技术产权交易中心。

　　《财经时报》获知，今年3月3日，美国纽约国际证券公司首席律师、投行副总裁 Mr.Amit Tandon一行参观了西安技术产权交易中心的报价系统，美国客人表示愿意为中心实行纳斯达克的运行模式提供帮助，并有意参股该中心，通过资本纽带关系，共建中国的纳斯达克股票市场。

　　挂牌交易信息披露待改善

　　非上市公司监管缺失造成的信息不透明和不对称，可谓市场最为关注的问题。为确保非上市股权交易规范运行，西安技术产权交易中心为非上市股权交易制订了一系列规章制度，包括：《信息披露暂行规则》、《会员管理暂行规则》、《交易管理暂行规则》等。

　　其中《信息披露暂行规则》规定，在产权报价三个系统内挂牌的企业和项目对所披露的信息真实性负全部责任，保证没有欺诈行为。

　　然而记者没有在《信息披露暂行规则》中见到对公司挂牌后在重大问题上信息披露的制度要求。投资人在不能及时了解这些重大信息的情况下，怎能对投资做出正确的判断呢？

　　当地人士认为，应该对三个报价系统挂牌的公司做出不同的信息披露制度要求。

　　根据《交易暂行规则》，交易分为协议转让、竞价成交、招标转让等方式。交易委托席位会员代理挂牌和转让。其程序是：委托代理、申请注册、挂牌上市、查询洽谈、成交签约(制式交易凭证)、结算交割、变更登记进行。

　　当地人士称，中心特别引起中小投资者兴趣的是，第三报价系统受理小额股权转让信息发布，包括法人股转让、个人股转让，这是中心特别针对公司股东，包括法人和个人所开设的股权零售信息披露平台。

　　多层次市场自下而上进行

　　《财经时报》就非上市股权挂牌与证监会关于多层次市场构想间的关系等相关问题，电话采访了西安技术产权交易中心总经理李应军先生。李应军说，非上市股权登记托管业务重开以来，一些省市在上世纪90年代后期相继出台了有关政策法规，为非上市股份有限公司提供股权托管、股权质押、增资扩股、转让过户、分红派息等服务，这种做法已经向柜台交易市场的建设迈出了实质性的一步。

　　在谈到国家对多层次资本市场的政策支持时，李应军说，现在是政策必须尽快明朗的时候了，否则场外交易市场或者柜台交易市场将很难在创新中发展，与此同行的是没完没了的地下黑市交易，市场充斥虚假信息，严重损害投资人利益。

　　《财经时报》了解到，目前地方政府纷纷制定地方产权交易规则，河北、上海、深圳、四川、山东、海南、武汉、江苏、吉林、陕西等，都基本上以政府令和办法等方式做出交易方面的规定。这种宏观层次和中观层次的政策创新发展，有可能和产权交易市场创新形成良性互动的局面，我国的多层次资本市场有望在这个过程中突破。

　　李应军认为，对于市场的正确监管，出路不在于封杀资本市场中的创新实践，而在于保护投资者，重视对投资者的回报，保障投资者依法行使各项权利；要促使侵害投资者合法权益的行为受到应有的制裁，加大违法违规行为的成本，推动有关民事赔偿责任制度的完善和落实，只有这样，一个有效的监管体系才能得以形成。

　　非上市股权挂牌的法律障碍

　　尽管很多地方产权交易中心都有企业挂牌，并形成非上市股权的交易市场，在未来多层次市场建设中初显形态，但非上市股权转让的法律环境一直存在争论。按照《公司法》和《证券法》的界定，股权交易划定在上海证券交易所和深圳证券交易所的范围，任何游离于这两个交易所的股权交易均被定义为非法交易。由此引发越来越多的业内专家探讨上述两法在相关条款上的修订。

　　深交所总经理张育军认为，推进中国多层次证券市场建设，获得国家证券法律的支持是必要前提。《证券法》应对此提供基本的法律支持。但是《证券法》如何科学地规划中国多层次证券市场的法律体系，这个问题必须依赖于我们对证券市场层次体系的构想。

　　张育军并结合国外成熟市场的经验和国内实际情况提出设想，他认为，中国未来的多层次证券市场应分为四个层次：证券交易所市场、场外交易市场(即OTC市场)、产权交易市场和代办股份转让市场。

　　尽管专家们对多层次市场体系提出多种设想，然而现实已经形成的非上市交易与法律的抵触仍困绕业界。

　　《财经时报》就此采访到法学专家西安交通大学冯涛教授。冯教授对近年来陕西技交所和西安技交中心开展的非上市股权挂牌交易业务，一直抱着热情的态度并提供了大量的理论支持。

　　冯教授开门见山地表示，多层次资本市场不应只允许沪深两个股票流通市场的存在，不同层次的股票、股权流通市场都有其存在的合理性。非上市公司在技术产权交易市场公开挂牌，将公司置于社会的监督之下，提高公司信息的透明度，以促进非上市公司健康发展和保护投资人的合法权利，是一件值得推动的事情。

　　本文截稿之时，一位接近证监会的人士向记者透露，作为今年证监会工作重点之一的多层次市场建设，已有具体的部门推动，相关计划和法律支持已在考虑中。