中行发A股的想像空间 静默中一切仍是未定之数

　　本报记者 高山 明皓 北京报道

　　从量变到质变需要多久？这也许正是中国银行当前的困惑所在。

　　静默之中，中国银行的IPO正处于迈向质变的关键时刻。一切仍是未定之数。

　　发行A股？

　　近日，关于中行将在内地发行A股的说法在券业流传。国泰君安证券的一位人士透露，他们将成为中国银行在内地发行A股的主承销商之一，而据记者了解，目前他们已经开始与一些机构投资者进行前期接触，筛选可能的投资者。

　　这意味着中国银行的A股发行计划已经提上日程。此前中国银行在各种场合都没有表示他们已经确定要在内地发行股票。国泰君安的这位人士说，中国银行将会在明年下半年上市，虽然在国内募集资金的额度和发行价格都没有确定，但他们需要提前做好准备，以应付前所未有的大盘股发行挑战。

　　不过，国泰君安的说法遭到了中国银行新闻发言人王兆文先生的驳斥。王先生表示，中国银行并未最终确定上市地点，何来的主承销商。

　　王兆文进一步解释，国泰君安证券是中国银行财务重组的财务顾问之一，因为浩大的财务重组事项，他们需要投资银行提供咨询服务，但不能认为他们就是承销商，也不能确定就要在国内上市。

　　王先生最后还说：“中国银行上市并非中行自己能够决定，更别说国内的券商了。到何地上市需要国务院的批准，目前上市的方案并没有最终决定。”

　　王先生的这一说法得到了中信证券(资讯 行情 论坛)的认可。中信证券一位不愿具名的人士表示，国泰君安和中信证券都是中行的财务顾问。他还进一步透露，除中信证券和国泰君安外，还有两家券商成为中国银行的财务顾问，其中一家是银河证券，另一家他不太确定。

　　另有消息人士证实，中国银行的下属投行中银国际也成为了中国银行重组的财务顾问。

　　中信证券这位人士还说，虽然目前几家券商以财务顾问的身份出现，但一旦中国银行要在内地发行，他们将自动转为承销商。不过，未来到底是作为联合主承销身份出现，还是一家主承销，另外几家作为副主承销或分销商，他表示目前还不便透露。

　　上市地点艰难选择

　　就在几天前中国银行行长助理朱民先生还说，中国银行已经锁定三家战略投资者。但对于上市事宜，中国银行人士却三缄其口，没有给出清晰的解释。多数银行分析师相信，中国银行在上市地点选择上面临难题，众多问题未解决之前，中国银行不会轻易发布相关信息。

　　中行一位内部人士说，最初中国银行将上市地点选择为美国纽约证券交易所，这也符合中国国有银行的战略选择。按照两家试点银行的当初设想，建设银行选择到香港联交所上市，而中国银行则尝试赴美上市，这为之后其他两家国有银行的海外上市铺平道路，并积累经验。而香港联交所总裁李业广曾多次拜访建设银行，并未与中国银行进行太多的接触，似乎也证实了这种说法。

　　“不过，中国银行后来将海外上市地点扩展到香港市场，”中国银行这位内部人士说，“原因是赴美上市难度非常之大超出了当初预想。”

　　由于美国证券交易委员会对上市公司监管的力度加大，亚洲各国公司普遍感觉在美上市变得越来越困难，甚至有些得不偿失，而包括马来西亚和印尼的一些公司已经放弃了在美上市的打算。

　　普华永道审计香港公司的一位高级经理说，2002年美国通过的萨班斯法案加强监管的同时，也提高了上市门槛。

　　“萨班斯法案对1933年的美国证券法进行了上百条的修改和追加，对上市公司的内部管理要求极高，中国银行业脱胎于国有银行体制，短期内治理结构难以彻底追上国际一流银行的标准，美国上市，高难度呀！”他最后说。

　　一位国际投行业的人士还表示，由于一些美国商会的持续压力，他们正游说美国国会限制中国一些大的能源和金融企业在美国发行股票，将使中国银行业上市再添压力。“中国人寿(行情 论坛)事件，令美国投资者对中国企业信息披露和治理结构产生怀疑，这增加了赴美上市的难度和变数。”他说。

　　而此前，中国银行的一位高层人士也感慨道：“世界人民并不比中国人民更不聪明，”显然他们已经充分估计到了这一难度。

　　香港上市难题

　　也许，在香港发行一些H股，会减缓这一压力，但如果中国银行要在香港发行H股，将无法回避中银香港(行情 论坛)的问题。一些投行人士和分析师们说，由于中银香港的存在，中银股份不可避免的会面临定价难题和同业竞争问题。

　　中国银行的上述内部人士表示，中国银行将上市地扩展到香港市场后，仍会选择整体上市的方案，对于已经在香港上市的中银香港可能会选择吸收合并的方式。但他说，目前还没有清晰的方案，这依赖于股改和上市的进程。“中国银行已经在研究这个问题。”

　　中银香港的近来股价大约维持在13元左右，如果中银股份在香港发行H股，必须要考虑中银香港的股价，如果定价太低，中银香港的流通股股东将心生怨言，如果发行价太高，可能难以募集足够的资金。

　　但一些投行人士并不认为这是多大的难题。中金公司投行部总经理贝多广表示，中银股份在香港发行H股时可以通过换股的方式解决。他说，作为较小的盘子，中银香港的资产可能会好一些，而中银股份因为资产更庞杂，资产质量会差一些，所以流通股股东会倾向于持有中银香港的股票。“但中银股份发行新股时，可以将股价定得略微低一点，让一部分利给中银香港的流通股，他们就会选择换股的方式，持有中银股份的股票。”他还说，这一做法在香港已经有先例，“比如华润创业(行情 论坛)，原来收购的公司五丰行在香港已经发行股票，华润创业在香港上市后，将五丰行吸收合并进来，就是采用的这种方式，并且做得很成功。”

　　贝多广甚至认为，即使中银股份不合并中银香港，问题也不太大。“比如汇丰银行，收购恒生银行(行情 论坛)后，就没有合并，两家银行也没有太多的同业竞争。”他说，只要两家银行信息披露充分，投资者会明白两家公司的是怎么回事。

　　对此，惠誉国际评级公司银行分析师林妍认为，如果不采用合并吸收的方式，中银股份因为控股中银香港，两家同时在H股上市，则中银香港的财务报表必须合并到中银股份的财务报表中来。

　　林妍认为，中银股份在海外上市最大的障碍，来自于境外投资人对中国商业银行财务状况和未来可持续发展能力的质疑。她说：“与H股已上市的银行股相比，国内商业银行财务状况仍然不够稳健。即使经过重组，中银股份的准备金覆盖率已经达到60%以上，但H股上市银行的这一数据都在100%左右。而且，经过财务重组时核销了很大一部分不良贷款，但一次性核销的背后，并不代表整个银行管理体制的完善。”

　　与在H股发行的难题相比，林妍反而认为中银股份在A股发行则具有较高的竞争能力。“在A股市场，除了招商、民生两家银行外，中银股份的竞争能力还是很强的。”

　　但是，如果中银股份在H股发行股票，又在国内A股发行，却同样会面临交行的定价难题。那么到底是现在国内发行A股后发H股，还是先H股后A股呢，抑还是H股和A股同时发行？中国银行没有给出答案。

　　战略投资者曙光出现

　　但另一方面，如果中国银行选择在香港发行股票，会再次面临另一家国有银行建设银行的竞争，建设银行早已确定在香港联交所发行H股，而这一时间可能会是明年年中，中国银行如果在差不多的时间内在香港上市，将面临建行的冲击。

　　“投资者将会有更多选择，这依赖于各家银行的业绩和投资者的认可。”前述普华永道的高级经理说。

　　“面对各种压力，中国银行需要考虑在国内A股发行一部分股票。”中信证券的一位人士说。不过，包括中国银行内部人士和众多投行人士都相信中国银行绝不可能放弃在海外发行的计划。

　　工商银行的一位管理人士说，中国银行肩负使命，即使再大的困难，都要在美国和香港发行成功，否则未来工行赴美上市将怎么办呢？

　　“劝导海外投资者购买中行的股票，必须让他们确信，中国银行的治理结构得到了极大的改善，财务状况足够的稳健。”普华永道的这位高级经理说，他参与了中国银行的审计，“中国银行还有一些差距，让投资者购买自己股票的最简单的一条是，海外一些银行和投行机构愿意参股中国银行，并让他们参与管理。”

　　“投资者愿意追随这些大的机构，他们相信这些机构的判断力。”他最后说。

　　包括中国银行和建设银行都还没有最终确定战略投资者的名单，这让一些海外人士感到怀疑。但情况正在转变，数周前，从建行传来的消息说，花旗银行已经与建行基本达成战略入股事宜。而中国银行行长助理朱民在上周也说，中国银行已经将战略投资者圈定为三家，分别是汇丰控股(行情 论坛)、JP摩根和德意志银行。朱民预计，到今年年底或明年年初，战略投资者入股将最后完成。另有消息说，高盛也有意入股中国银行，这让中国银行银资前景充满希望。

　　“但必须明确他们参股的比例足够的高，能够参与中国银行的管理。”普华永道的这位高级经理说。

　　此前，汇丰控股的庞约翰说，在完成交行的入股之后，汇丰将不再对中国金融业进行大规模投资。可以预计的是汇丰入股的比例不会太高，也许不会超过5%，而JP摩根和德意志银行将成为重要的战略投资者。

　　由于德意志银行竞争建行的战略投资者中途生变，他将全力入股中国银行，而JP摩根在建设银行和中国银行之间左右摇摆，目前尚难以断定最终参股哪家银行，因此入股中行还存在变数。

　　但高盛亚洲证券投行部的一位人士说，“不管如何，投资中国两大银行的机构都是国际前几名的商业银行和投行机构，数都数得过来。”

　　朱民的言语中似乎透露了自信，他说战略投资者需要筛选。也许熬过最困难的时刻，中国银行面临重生的时机已经不远了。