债市看淡通膨威胁

　　【MarketWatch弗吉尼亚1月15日讯】最近几个月以来，通膨的温度已经在明显提升，而且局面还有进一步恶化的可能。

　　现在，持有类似看法的人实在不少，而在我看来，这一问题却有详细研究的必要。归根究底，联储既然是对通膨高度警惕的，那么他们为什么会做出降息的决定？难道他们不害怕自己的决定为已经烟焰冲天的通膨之火火上加油吗？

　　黄金价格之所以会在不久之前实现突破，创下史上新高，难道不是因为通膨方面的缘故吗？

　　诚然，要质疑某种多数人持有的看法绝对不是一件轻松的任务，然而，这其实正是逆势分析者必须面对的宿命。

　　佛蒙特州的内尔(Humphrey Neill)在上个世纪中叶开始发行Neill Letters of Contrary Opinion，现在他已经被公认为逆势分析之父。他就坚持认为，多数人的看法往往都是错误的，因为因为人们总是不愿意对问题进行详细研究。

　　于是他选择了自己的道路。

　　如何才是逆势分析？我们不妨看看从债券市场的角度，会对通膨得出怎样的结论。无论你是否相信，对于通膨威胁的严重程度，市场的判断现在和一年乃至于两年之前并没有什么差别。如果一定要说市场的立场有所不同的话，那么也只能是，他们认为通膨威胁较之过去其实是在一定程度上削弱了。

　　我之所以敢于做出这样的结论，是因为我了解了那些十年期抗通膨国债(TIPS)的表现。这些债券的存在给予了我们量化债券交易者对于未来几年通膨前景整体判断的可能性。

　　当前，十年期国债的收益率为3.82%，而与此同时，相同期限的抗通膨国债收益率只有1.56%。两者之间的收益率差异为2.26%，这实质上也就是债券市场心中的未来十年通膨年平均增长率。

　　如果债市上的多数意见认为未来的通膨率会超过这一水平，他们就会卖出那些正常的十年期国债，造成其收益率的上涨，并买进那些抗通膨国债，造成后者的收益率下跌，直至两者的收益率差距达到合适的水平。

　　然而，事实并非如此。

　　事实上，一年之前，十年期国债和十年期抗通膨国债之间的收益率缺口为2.28%，本质上说来和当前并没有什么差别。，两年之前，这一缺口为2.39%，较之当前还多了13个基点。

　　那么，这些分析对于投资者而言又意味着什么呢？我可以想到，一部分人会反对我的观点，因为颇有一些观察家认为，对于通膨的度量而言，TIPS据以为基准的消费者价格指数其实是一个有瑕疵的指标。只是对于这部分人的看法，我实在难以苟同。

　　诚然，消费者价格指数作为一个经济指标，本身并非没有任何争议。只是，从忠实反映客观现实的角度说来，反对派首先必须确认未来十年的通膨预期当中究竟哪一部分没有能够从这一指标当中得到体现。诚然，或许在某一特定月份或者季度当中会出现实质通膨上涨而消费者价格指数保持不变的情况，但是实质性通膨大幅成长，而针对未来十年的消费者价格指数预期却毫无变化，这样的情况显然是无法想像的。

　　我的判断，另外一个看似值得商榷之处或许在于，十年期国债的收益率很可能受到了人为的打压，毕竟在当前局面下，由于股市令投资者神经紧张，很多人都选择了放弃股市投资而转向购买债券。不过，和前面所说的一样，我很难相信，这方面的影响会从根本上动摇我的判断。

　　比如，投资者追逐品质的趋势固然是存在，但是谁可以断言这趋势就指向普通国债，而不会指向抗通膨国债？

　　投资者的确是存在这样的趋势，但是两种国债按理来说应该各自从这种趋势当中获得好处，因此它们之间的收益率缺口并不会因为趋势的出现而发生实质性变化。

　　或者，我们也可以考虑一下去年十月间两种国债之间的收益率差异，那时道琼斯工业平均指数达到了创纪录的高水平。当时的收益率缺口为2.34%，较之现在只是高出8个基点而已。换言之，过去三个月以来，市场上诚然出现了追逐品质的潮流，但是这潮流的出现显然无法解释通膨预期如此之低的现实。

　　那么，我们的分析是否就是最后的结论呢？当然不能这么说，对于市场，惟有历史有资格做出最后的结论。

　　不过，我至少认为债市的行情已经足够让那些坚信通膨将大幅增温的人仔细考虑一下自己的想法了。归根究底，价值以兆美元计的债市很可能已经是全球最大的金融市场，甚至还超过了股市，而且多数时候也超过黄金市场。

　　这样一个市场会是错误的，你就那么肯定吗？

　　(本文作者：Mark Hulbert)