衰退在即 债券才是避风港

　　【MarketWatch加州9月18日讯】各位，感到担心了吗？的确我们是有担心的道理。警报声声传来：衰退！熊市！……这些不祥的声音在我们的头脑中不断放大，直让人想到漫画中的反英雄呆伯特在2002年上一次衰退中面对的最悲惨境遇。“我完蛋了。”呆伯特哀叹，“我的401(k)储蓄一钱不值了。”不错，恐惧的确有着致命的杀伤力。

　　不过他深深信赖的顾问狗伯特却带来了好消息，“不，我已经帮你完成了任务，实现了多元化，投资了菸草、血汗工厂和钻石矿。”于是呆伯特的眼睛又亮了起来，“真的？那么投资表现怎样？”堪称《华尔街》中盖科喜剧版本的狗伯特概括了自己客户的未来，“有好有坏罢。你已经获得了37%的投资回报，不过你同时最好开始为自己的灵魂祈祷罢。”

　　面对我的读者，我惟有说一声抱歉，因为我无法向大家许诺37%的回报。不过我至少可以许诺，我不会像华尔街的狗伯特那样收取大量的佣金，或者是在熊市/衰退时期即将开始的时候将你们推向高风险的“替代性投资”，还让你们为自己的灵魂祈祷。我的解决方案是：债券！历史数据显示，债市已经上涨在即。

　　不过，首先我必须明确一件事情：如果你不相信衰退即将到来，那么你就不要阅读这篇文章，以免浪费时间。难道不是这样吗？短短几周之前，Countrywide的首席执行官莫奇罗(Angelo Mozilo)还曾经大声宣布，”没有人看到衰退的到来。“与此同时，无论是

财政部长保尔森还是联储主席伯南克都在告诉我们，次级贷款问题仍然在“控制之内”。为什么突然之间，“衰退恐慌”又变成了市场的传染病？

　　事实是，“所有人都看到了衰退的到来。”尤其是那些华尔街上喋喋不休的泡沫制造者们。他们喜欢泡沫，因为泡沫对于他们而言意味着无数金钱收入--泡沫成长的过程能创造利润，泡沫破灭的过程也能创造利润。即便是当前住宅/信用混乱状况重要的罪魁祸首之一、前联储主席格林斯潘在《60分钟》节目宣传自己的新书《动荡时代》时也不得不承认，自己“真正发现的时候已经有些晚了”。多年以来，他一直在大肆吹嘘变息抵押贷款(ARM)，却无视其利率调整风险和对投资者的潜在误导，甚至还将住宅市场的山雨欲来称为“地区性的泡沫”，最终遂酿成了整体性的问题。

　　各位，我们正是在我们的引路人还懵懵懂懂的时候就深深陷入了泡沫之中。美国经济这大船之所以会最终搁浅，完全是因为三个舵手全部都是瞎子。第一个是格林斯潘，现在是伯南克和保尔森，都是些满心如意算盘却无视现实的政客。这样说并非没有证据，事实上，早在2005年年中，《经济学家》杂志就已经对即将到来的衰退直言不讳了。

　　“在过去，真实房价的成长从来不曾如此快速，也不曾如此持久，更不曾出现如此国际化的局面。房地产泡沫起于美国、英国和澳洲，现在已经扩展到了法国、西班牙和中国。在2000年股市泡沫破灭之后，房地产价格已经成为了世界经济新的强心针。”2000年至2005年间，全球房地产市场价值大约增值了30兆美元，达到70兆美元。“住宅价格全球性的上涨形成了史上最大的泡沫，为未来巨大的经济痛苦埋下了伏笔。”

　　没错，实实在在的痛苦！前联储主席李维几周之前也在《华尔街日报》撰文指出，“就造成股市崩盘和对金融系统形成巨大冲击的潜力而言，我们所经历的次级抵押贷款危机完全有能力和近代金融史上的任何一场危机相提并论--从1980年代晚期的储蓄及贷款危机到这个十年初期的后安然行情。”

　　然而，那些万年牛派似乎并没有因此感到丝毫的扫兴。比如最新的《福布斯》杂志中，有两篇文章的题目就很能代表他们的态度，一篇叫作《次级贷款：被夸大的风险》，另外一篇干脆就叫作《2007秋季大涨》。各位，这根本就是掩耳盗铃，不愿意承认这五年来的牛市其实根本就是构筑在华尔街吹起来的泡沫之上。不错，联储是可以降息，以延缓痛苦的到来。不过，是泡沫就总要破灭，一切都只是时间的问题，而且破灭得愈晚上，痛苦就愈大。

　　那么，住宅价格到底能够跌到多惨？另外一位《福布斯》上面的熟面孔、经济学家施林(Gary Shilling)估计，住宅市场的崩溃将导致一场持续两、三年的危机。他在一月间表示，“全国住宅价格下跌25%并不是什么悲观的预期，相反倒可能过于乐观。事实上，住宅价格要回归合理水平，跌幅需要达到38%才行。”他同样预言了国债的涨势。

　　没错，债券的涨势。近期的历史已经提供了足够多的支持。我们不妨仔细看一看在各个不同的市场周期当中，整体债券共同基金的表现是如何因应着联储的利率政策而变化的：

　　1989-1993：利率下跌，债券基金上扬

　　联邦基金利率从1989年的9.25%一路下滑，一直滑落到1992年至1994年的3%左右。结果，在1992年，债券基金获得了大约7%的回报，1993年更达到了12%。

　　1994-1995：利率上涨，债券基金低迷

　　联储从1994年年初开始加息，到1995年2月时，利率已经超过了6%。连续七次迅速加息对债市行情形成了打压。结果就是，1994年时，债券基金整体而言大约亏损了6%。

　　1995-1998：利率下跌，债券基金上扬

　　1995年，互联网泡沫开始起飞，推动了新牛市的到来。联储也停止了加息，反过来将利率从6%降低到5.5%，并在1995年至1998年始终保持这一水平。市场信心得到强化，债券基金平均回报率一度达到20%的水平，后来又有所回落。1998年晚些时候，长期

资产管理公司的崩溃震惊了全球市场。联储将利率调降至4.75%。1996年至1998三年间，债券基金平均回报率分别为4%、10%和6%。

　　1999-2000：利率上涨，债券基金低迷

　　股市的繁荣最终变成了无节制的狂欢，这种情况一直持续到2000年第一季度。与此同时，试图扭转局面的联储则在不断加息，将利率水平从1998年11月的6.5%提升至2000年5月纳指达到5000点以上高峰时的6.5%。伴随联储不断加息，债券市场的表现走向低谷，衰退也出现在了地平线上。

　　2000-2002：利率下跌，债券基金上扬

　　2000年春季科技泡沫总崩盘之后，联邦基金利率以滑梯般的速度开始调降，连续十一次降息之后，利率水平从6.5%一口气降到2003年6月的1%。非理性繁荣寿终正寝。在三年的熊市/衰退时期中，债券基金变成了投资者的天堂，表现明显好于股市，2000年的回报率平均为9%，2001年和2002年也分别有8%左右的斩获。

　　2003-2007：利率上涨，债券基金低迷

　　然后联储开始了加息，从2004年年中的1.25%，联邦基金利率一直成长至2006年中期的5.25%，并维持了相当时间。股市在上涨。在联储加息的同时，债券基金的回报率也走了下坡路，平均只有2%至4%的水平。

　　2007-2008：如果利率下跌，债券基金会上扬吗？

　　这取决于联储究竟什么时候会真正屈服于市场的压力。尽管联储在转折点时期的表现通常总是滞后的，但是他们立场的改变是迟早的事情。如果历史的线索是可靠的话，则泡沫注定将要彻底破灭，绵延数年的牛市将走向弹尽粮绝，市场将走入下一个周期，一个熊市/衰退的周期。联储将不得不诉诸降息……债券投资的好时光自然也就开始了。

　　不过，什么时候才是采取行动的最佳时机呢？这个问题就不是那么容易回答的了。1996年时，联储主席格林斯潘曾经就“非理性繁荣”提出了警告，但是几乎没有人愿意接受他的观点。华尔街最大的兴趣就是制造泡沫。因此，泡沫真正破灭是在四年之后。只是，我必须提醒各位读者，各种警告的声音其实两年前就已经开始出现了。

　　因此，至少施林的话听一听是没有坏处的：伴随“次级变息抵押贷款致命的重置……大量过剩的库存将打压住宅价格，使其下跌”至少25%，导致“消费开支的大幅缩减并带来将波及全球的衰退。学费开支的缩水意味着衰退年底之前就将到来。”这一点即便呆伯特都应该看得明白！

　　(本文作者：Paul B. Farrell)

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