2007美股牛市难现

　　不论从技术面还是公司基本面又或是宏观经济来看，今年都难以找出支持美股继续上涨的动力来源

　　作者:本刊特约作者 章楠/文

　　就在前不久，《参考消息》头版头条刊登了一篇标题为“中国股市吸引全球目光”文章，引题是“中国股市影响世界，这似乎还是第一次”(这句引题引自德国电台报道)。原因很简单，就在中国股市暴跌近9%后，华尔街也迎来了2001年以来最恐怖的一个交易日，6000多亿美元的市值在这天消失。随后，华尔街遭受了最近几年来最黑暗的一周，同期欧洲股市及亚洲其他地区的股市也陆续下跌。

　　中国股市权重小，“影响世界”这种说法仅是对美股暴跌的一种片面解释。市场普遍认为日元升息才是背后力量。日元套利交易的市场规模较大，而这种交易的本质使得它对日元升息预期极度敏感，套利交易的大量平仓令美国市场的资金供应出现缩减，部分促成了本次美股暴跌。其他有关本次美股大跌的成因很多文章都进行了分析，故这里就不多描述。目前需要判断的是本次暴跌是否是一个美股市场出现转折点的信号，而这个信号又是否意味着持续了4年之久的美国大牛市即将结束。

　　2001年以来的这种长期持续多头行情在史上并不多见。而近期，在美联储结束加息后，市场利率预期进一步稳定，帮助美股在2006年年末展开强力上攻。进入2007年后，良好的经济数据及温和的通胀数据，再配合美联储主席伯南克乐观的发言，使投资者将2006年的热情延续至今，同时也带动了周边股市特别是港股不断上扬。

　　回调远没到位

　　美股近期的大跌给投资者拉响警钟，然而依旧有不少乐观人士认为这仅是牛市中的一次回调，美股或将继续上攻。这种看法有一定依据：对比美国1987年股灾，本次4%的跌幅与当年的21%相比差距悬殊；未来美联储利率决策进入降息通道不可避免；部分资金将因美国房市的萎靡而进一步流入股市，并引发新一轮牛市；美国当政者的态度：年初伯南克就用乐观的发言刺激了股市，在美股爆跌的第二天，伯南克又再度出面平抚投资者焦虑的心情，表示金融市场“似乎运作良好”，并再次乐观地预计经济走向，

财政部长保尔森近期更是说到“全球经济正处于最近几年中我见过的最好时期”。

　　这么看，本轮牛市似乎并未结束。但深入分析后不难发现：今年美股并非那样乐观。即便从技术图形上观察K线，都不难发现本轮牛市一直未出现任何明显回调，这意味着本次回调必须达到一定程度才能结束。按照普遍理解，股市的回调应在10%左右，熊市中的幅度甚至可能是20%。

　　由于美股三大指数均走出历史高位，任何不利因素都将被放大，获利清仓的举动也将随之增加。此时，如果没有美国整体强劲经济增长以及上市公司优异盈利业绩的支撑，加上宽松的利率环境辅佐，未来美股继续走牛并不实际。

　　那以上三点是否能支持美股继续走牛呢？

　　美国经济风险多

　　一个共识：房市状况直接决定美国经济的未来走向。本栏此前也已提到，从利率环境、通胀水平、消费习惯以及贷款风险等多方面来看美国房屋市场前景黯淡，同时作为占经济增长比重巨大的

房地产行业即便如格林斯潘所言“结束了最低迷时期”，要想走出低谷并再现增长也必然是一个长期的过程，美国房市的熊市趋势并不支持美国经济短期得到恢复。

　　除了房市，美国面临的风险之多令人咋舌。先说两伊战争，它导致美国财政赤字严重，并带来一系列社会问题，而由战争带来的恐怖袭击对经济影响也不容小觑；另外，疲软的美元走势联系到美元与美国经济的纠葛也令越来越多的投资者看空美国经济；而由于美国过度消费导致的巨额贸易赤字也长期对美国经济增长带来压力。因此，不管美国经济需要花多长时间才走出低潮，以上负面因素必然导致美国经济进一步下滑。其实不提经济出现反弹，现在美国政府如果能控制经济成功的“软着陆”已实属不易。故在这种前提下，想要美国股市得到强劲经济增长的支撑不免有些夸张。

　　虽然当前美国经济并非出现明显衰退，但这不表示股市不会出现扭转。很多情况下股市走软不是经济衰退造成，而是衰退伴随企业盈利增长回落。我们来看看这方面情况。

　　企业盈利增长回落

　　通常，上市公司需要有优异业绩支撑才能令股价上涨，而本轮美股的大牛市完全可以说受到近几年持续两位数的盈利增长刺激，问题是，这种增长能否持续下去？JP摩根全球证券分析师Chakrabortti认为，如果公司盈利增长开始放缓，之前对未来股价的预期必然缩水，并导致股价下跌，投资者不应过于乐观。

　　美国企业对于投资的盈利性缺乏信心反映在年度盈利增长预测中，目前该预测已经下降到一位数。根据汤姆森金融的统计数据显示，标准普尔500指数成份股2007年第一季盈利增长仅为8.4%，结束连续3年多来至少两位数的增长。而路透根据部分已发布的公司财务数据及预估盈利所做的统计显示，标普500指数成份股去年第四季度盈利将较前年同期增长也仅为8.9%。Zacks投资提供的数据显示，有3/5的企业被分析师下调了收益预期，被上调收益预期的则只有2/5。最让人大跌眼镜的是投资银行Dresdner燢leinwort的市场观察家Edward估计，近期非金融类企业创纪录的盈利还不如上个世纪90年代中期。故总体来看，目前权威金融机构已开始对于今年企业盈利能否继续保持两位数增长持怀疑态度。也就是说，今年上市公司整体盈利能力已难以为美股持续上涨提供足够的动力。

　　既然今年美国经济增速和公司盈利增长都不能支持未来美股走牛，那对

股票影响最显著的货币政策今年又是否能带给美股一个宽松的利率环境呢？

　　美元降息可能性不大

　　之前提到目前令投资者乐观看待美股后市的一个主要因素就是美联储的降息周期。而降息的话题从去年8月美联储暂停加息后就已经出现，随着步入2007年，市场上的降息预期也大幅加强，越来越多的人断定美联储将于今年起下调利率以刺激房地产市场并推动经济增长，但眼下问题是今年美联储降息的可能性又有多大？

　　从本次日元升息预期加大导致的美国股灾不难发现，美国的利率相对世界其他大型经济体过高，靠美联储货币微调政策难以在短期内将利率下调到一个适当水平，从这点看今年想通过下调利率水平刺激经济的可能性不大。另一方面，下调利率必须考虑到美元贬值问题。欧洲央行刚刚在今年3月8日升息25个基点至3.75%，而日本的加息预期也不断增加，这种情形下如果美国人要降息，必然导致美元更大幅度的贬值，此举必将引发全球性经济动荡，美国经济当然也难逃其咎。最重要的是美国经济前进的道路上依然徘徊着通胀这只猛兽，而目前超出美联储“警戒范围”的通胀水平令投资者感触颇深。在这种通胀压力制约之下，美联储不能也不敢轻易的实行宽松的货币政策。所以，虽然美联储未来会下调利率，但绝不是在目前这个敏感时刻。这样看来今年美股要想受到利率下调所带来的利好似乎也不现实。

　　归纳以上三个方面不难发现，中长期来看，投资者不应对今年美股后市寄予太多希望。极端情况是通胀水平因房租涨价或油价冲高而再度反弹，则很有可能给今年美股带来加息和经济加速下滑的双重打击，届时，美股或将迎来更大规模的股灾。

　　所以，从稳定金融市场预期以及平定投资者焦虑心情的初衷来看，也不难理解伯南克及保尔森的乐观言论了。

　　作者为长江证券研究所研究员

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