REIT：投资者大量涌入导致风险增高

　　【MarketWatch纽约7月13日讯】这是一个非经常性的专栏，讨论可以透过指数来解剖、分析、解释和说明的投资主题。

　　这些主题并不限制于指数投资——这种对待市场的方式过去三十年间变得日益普及。对所有投资风格来说——主动的或被动的，机构的或个人的，高级的或初级的，指数都是基本的工具。该专栏的目的是向投资者提供关于当前市场状况和投资策略的有用工具。

　　披露：我的日常工作是道琼公司(Dow Jones & Company, Inc.)旗下部门Dow Jones Indexes的编者和执行总监(executive director)。因此，道琼公司的许多指数将在本专栏中出现，但我也会特别重视使用其它公司的指数。

　　经过上面一番简要介绍之后，我们进入今天的主题：不动产投资信托(REIT)的风险有多高？

　　这是一个及时的问题。首先，不动产投资信托(业务为对商业不动产项目进行持有、经营和融资)过去十年来大部分时间表现一直很出色。在截至2005年的十年间，道琼威尔夏5000指数(Dow Jones Wilshire 5000 Index)年均总回报为9%，而该指数内的不动产类股年均回报达14.6%。

　　这种表现可没有被投资者忽略，尤其是在几年前的熊市中。从2000年3月24日至2002年10月9日，大盘投资者经受了道琼威尔夏5000指数下跌48.6%的痛苦，而其中的不动产类股同期涨幅令人欣慰地达到29.1%。

　　其次，国会有人提倡针对个人储蓄计画(Thrift Savings Plan，TSP)增加不动产投资信托选择。TSP是相当于401(k)、面向联储政府雇员(包括军方职员)的计画。那些反对这一行动的人认为，不动产投资信托一定程度上对于参加TSP、缺乏投资经验的人来说风险太高。这些人中，有些年纪可能大到完全记得1970年代所有不动产投资信托全部倒闭的历史。不过，那些是高杠杆的工具，无法幸免于利率急剧上升的连续打击；今天的不动产投资信托结构则更为健全。

　　曾经是多元化的好选择

　　利用指数作为各种类型金融资产的“代理”，回报和风险可以衡量、比较和分析。我们已经知道，不动产投资信托相对大盘表现非常出色，这暗示可能也存在相当的风险，因为回报通常与风险是成正比的。但是，不动产投资信托与其它投资相比回报到底如何，为实现这种回报又需要承担多高的风险？

　　在截至2005年的十年间，不动产类股(主要是不动产投资信托，也有一些单个公司)实现了最好的回报，但风险却比大盘(道琼威尔夏5000指数)更低，比新兴市场

股票就低得更多。不动产类股作为一个集体风险程度大体相同，它们的回报直到上述十年的后五年才开始大放光芒。

　　不动产类股的出色从另一方面也可以看出来。因诺贝尔奖得主夏普(William Sharpe)而得名的夏普比率(Sharpe Ratio)衡量风险调整后的回报。该比率愈高，则所承担的每“单位”风险实现的回报也愈高。

　　不动产类股的夏普比率甚至比债券还高，债券回报相当低，但其风险也相当低。因此，在上述那个十年里，不动产类股对投资组合来说特别适于作为“风险效率”添加剂。

　　不同投资门类之间的关系是另一个考量因素。一个投资组合的资产门类之间相关程度愈小，则对市场不利变化的保护能力就愈强。因此，不同资产门类之间的相关程度愈低愈好，负值是最好的。相关程度最高时数值为1，最低时则为-1。

　　在那个十年间，对于一个不动产类股的投资组合来说，债券是最好的多元化选择，其次是商品期货和非美国股票。不动产类股和大盘之间的相关程度为0.42，意味着这十年间不动产类股对一个大盘股票投资组合来说可以提供适度的多元化；但别忘了，当大盘下跌时，不动产类股却在猛涨，恰到好处地提供了迫切需要的多元化。

　　贝他系数上升

　　这使我们不禁想知道：不动产投资信托的价格到底多大程度上受股市的影响？毕竟，不动产投资信托像其它股票一样，是在同样环境下交易的证券，尽管从理论上说它们的价格反映的是

商业地产整体市场的波动，尤其是租金水平和租约情况。

　　回答这个问题的方式之一是计算不动产投资信托的贝他系数(beta)，该系数衡量其价格对大盘指数波动反应的敏感程度。如果不动产投资信托的价格变动与大盘完全一样，则贝他系数为1，变动低于大盘则贝他系数小于1，高于大盘则贝他系数大于1。

　　为此需要用到一支不同的不动产指数——道琼威尔夏不动产投资信托指数(DJ Wilshire REIT Index)。这是一支专门指数，包括了较小的不动产投资信托、持有抵押贷款(而非持有地产)或管理健保设施的不动产投资信托。该指数的目的是充当机构直接进行不动产投资的代理，意味着该指数包含的92支不动产投资信托更倾向受商业不动产市场而非股市的影响。

　　但从2005年3月开始，道琼威尔夏REIT指数相对道琼威尔夏5000指数的贝他系数从0.4上升至近1.2，意味着其波动性比大盘高出达20%。简单说就是，过去差不多一年时间里，不动产投资信托的变动愈来愈趋同于股市；与1990年代后期网路股泡沫高峰时期相比，这种趋同的特征就更加明显了。

　　一种解释是，不动产投资信托如今占整体市场的比例是当年的三倍。2005年12月30日，道琼威尔夏5000指数中包含的不动产投资信托为199支，市值总额为3350亿美元，占道琼威尔夏5000指数的2.1%；而在1999年12月31日，不动产投资信托为177支，市值总额为1010亿美元，占道琼威尔夏5000指数的0.64%。

　　这意味着，今后十年内，不动产投资信托的行为模式可能与过去十年显著不同。看起来，正是近年投资者大量涌入不动产投资领域改变了这种投资如此吸引他们的特征。至于这种演变是长久的还是暂时的仍然有待进一步观察。

　　(本文作者：John Prestbo)