可转换证券：失之东隅，收之桑榆

　　【MarketWatch加州2月9日讯】他们是2005年表现最差的避险基金经理人，但他们交易的产品对老练的投资者而言也许蕴藏着最好的机会。

　　可转换证券可以折扣价格买进——如果一位长期投资者能够等到避险基金通常持有期限(三个月)结束的话，就可以在避险基金经理人出售的可转换证券里进行挑选。

　　避险基金经理人往往以短期立场来衡量可转换证券的价值，因为他们的投资策略里会用到选择权。因此，有时候较大的价差和波动率对可转换证券反而是有利的，因为经理人可以利用买方出价和卖方要价的较大差距来获取利润。

　　但这也会导致不准确的定价，从而招致亏损。这正是去年的普遍情况，可转换证券避险基金是所有门类中表现最差的：根据CSFB/Tremont的避险基金资料，截至去年12月亏损了3%。然而，根据

摩根士丹利(Morgan Stanley)追踪这个门类的指数，今年初以来可转换证券价格上升了3%。

　　而且，在去年困境中幸存下来的可转换证券基金经理人，可以从倒闭的同行那里接过库存。

　　雷伊(Tom Ray)经营着位于加州Manhattan Beach的可转换证券避险基金公司Inflective Asset Management。他说，“许多避险基金都关门大吉了。它们使用杠杆工具太过分了，而且市场上利用可转换证券套利的避险基金数量也太多，导致可转换证券价格猛涨。因此，一旦潮流逆转，赎回加速，抛卖压力就出现了。”

　　雷伊说，接手那些库存是有长期价值的。“我们在等待转换的过程中已经先从许多可转换证券得到了收入。我们认为，随着今年市场波动的加剧，选择还会更多。”另外，他也认为价格较低的可转换证券相对高收益率债券更具价格优势。

　　可转换证券通常为优先股或可转债(转换价事先确定，一般转换为普通股)。这样做的目的是多给投资者一种购买的理由：它们不仅可收获潜在的股票升值，而且像债券一样拥有利息收益。

　　这种投资所针对的投资者，希望获得比传统股票投资更高的收益。因此，他们在等待转换成股票之前，就已经“得到付款”。

　　可转换证券有一个缺点。如果作为未来转换对象的股票涨得太高，那就不利。可转换证券的投资者舍弃了股票升值的一部分，以换取对股价下跌的保护。一般情况下，可转换证券可以获得股票升值的三分之二左右(比如一支股票涨了20%，与它相对应的可转换证券将升值13%)，但只承受三分之一的亏损(比如一支股票下跌20%，与它相对应的可转换证券将亏损7%)，因为它具有收益的优势和类似于债券的保护机制。

　　人们交易可转换证券的方式有两种。一种是边获得利息收益，边等待股票升值；另一种平时没有收益，但透过放空股票以规避可转换证券的股票风险，并孤立可转换证券的选择权价值，达到套利目的。

　　如果股价没有波动或波动太小，那么这种策略就会得到令人失望的结果。这样一来，交易者就无法依靠买进或售出的操作来获利；在选择权价格不变时，他们不得不等待，而选择权价格只有在股价上升或下跌的情况下才会上升。

　　这种情况下，只有前一种做法可以获利。卡拉马斯(John Calamos)经营着位于伊利诺州Naperville的大型可转换证券基金管理公司Calamos Investments。他在最近报告中说，他的管理层正在考察可转换证券市场，以寻找投资机会。

　　可转换证券新发行的数量对这个市场潮流的逆转也有好处。去年新发行的可转换证券三分之一以上出现在11月和12月，金额约达150亿美元。

　　雷伊说，这些新证券中许多有价值，如果投资者是耐心的话。雷伊刚刚参加了一个迪士尼(Disney)(DIS)高管的电话会议，雷伊的公司投资了迪士尼的可转换证券。雷伊说，这项投资有了回报。“一旦艾斯纳(Eisner)退下，伊格(Iger)接任，我们认为就会上涨。该公司业绩数字有些很好，我们对此感到高兴。”

　　但是，用可转换证券作长期赌注是许多人都会犹豫的一种决定。雷伊认为，随着利率的上升和房价的下跌，今年股市的波动性会大大增加。他说这对可转换证券市场是有利的，因为人们会寻求从市场风险中获利。

　　剩下的唯一问题就是直接买进可转换证券。雷伊说，“你应该透过一位经理人来进行。”(可转换证券市场类似于高收益率债市，透过由专业人士管理的基金，投资者有望获得更好的价格和多元化机会。)

　　至于可转换证券基金经理人，可选择的数量已经不像以前那么多了——这既是个好消息，也是个不好的消息。

　　(本文作者：Thomas Kostigen)