初始股之热与后市之冷

　　【MarketWatch维吉尼亚州1月31日讯】许多财经评论家会把最近初始股Chipotle Mexican Grill(CMG)的火爆与2000年3月网路泡沫破裂之前那段时期进行比较，我想这是不可避免的。

　　Chipotle上周三上市，交易第一天就涨了一倍。

　　的确，我们必须回溯到1990年代末和2000年初，才可以找到初始股上市交易首日屡屡创下此等涨幅的情形。

　　但是，与评论家把这支初始股与泡沫年代相提并论的含义相反，Chipotle初始股之热并不意味着股市不久将出现泡沫爆裂后那种程度的暴跌。

　　理由之一，Chipotle只是一支初始股，尽管交易首日涨势猛烈，但这更可以说是一个例外而非常态。佛罗里达大学(University of Florida)金融学教授里特(Jay Ritter)编制的资料显示，过去一年所有初始股交易首日的平均涨幅接近10%。

　　相反，在1999年和2000年，交易首日上涨一倍的初始股可不是个别现象。根据里特的资料，1999年所有初始股交易首日的平均涨幅为71.7%，有些月份里首日的平均涨幅实际上超过了100%。

　　第二个理由，初始股首日暴涨预示今后大市表现低于平均水平这种观点，得不到统计数据的有力支持。

　　1990年代稍早，里特与另外两位同事研究了14个国家初始股数量与大市表现可能存在的关系。他们发现，在大多数(尽管不是所有的)国家中，初始股的数量与今后股市的表现存在反向关系——不出反向投资者的预料。

　　但是，这种关系无一例外非常之弱。例如在1970年代和1980年代，没有一个国家的初始股数量对股市回报的影响能够占到10%；14个国家中有10个其初始股数量对股市表现的影响不到5%。在美国，初始股数量对股市表现的影响更是低至1%。这项研究成果刊登在1994年的Pacific-Basin Finance Journal期刊上。

　　我考察初始股交易首日表现与之后股市表现的关系，得出的结论与初始股数量与股市表现的关系类似。我计算1960年以来(资料来源于里特教授)初始股首日表现的月平均回报，并考察其与之后(短的一个季度，长的三年)股市表现的关系。

　　我的确发现，初始股交易首日表现较好的，随后的股市表现往往低于历史平均水平。但是，任何情况下都没有发现初始股首日表现对随后股市表现的影响能够超过5%。

　　我必须承认，得出这种结果有点吃惊，但我想那是因为我直觉上受了网路股泡沫记忆的干扰——网路股泡沫破裂之前的确有过一段炙手可热的初始股时期。不过这种经验只是单个例证。毋庸赘言，依据一个很小的统计样本得出一般性结论是件危险的事情。

　　而一旦纳入更多资料，则初始股之热与其后市场之冷的关系就变得不够强。

　　基于初始股的更好的选时指标

　　如果你坚持要从新发行

股票中得出判断大市时机的结论，那么考察这个市场的其它方面可能更为有效。

　　例如，耶鲁大学(Yale University)金融学教授拉蒙特(Owen Lamont)发现，过去三年中新发行股票的公司数目占整个市场的比例，是一个较好的选时指标。这个指标于1929年股崩之前创下历史最高水平；2000年稍早出现第二高峰，仅略低于历史最高水平；第三高峰为1970年代稍早，那正是1973年至1974年大熊市之前。

　　这个选时指标起作用的原因是，公司整体而言对它们的股价是被低估还是被高估有着明智的判断。当一家公司从公开市场回购股票，常常意味着它的管理层相信自家公司股价不久会上涨；而当一家公司急于发行股票时，情况往往相反。

　　拉蒙特最近的资料截至去年5月——不过我怀疑更近些的资料可能显示完全不同的结果。截至2005年5月，过去三年发行新股的公司约占所有上市公司中的4%，与长期平均值4.6%接近，远远低于1929年和1999年14%至15%的水平。

　　因此，至少根据这个选时指标，股市既没有被低估，也没有被高估。

　　另外一个得到学术研究支持的、与初始股有关的选时指标，是所有新发行(债券和股票)占整体市场的比例。这个指标的依据是，当公司宁愿选择债市而非股市以融得所需资金时，可能说明股市被低估了。反之亦然。广泛研究这项指标的两位教授分别是

哈佛大学(Harvard)的巴克(Malcolm Baker)和纽约大学(NYU)的瓦格勒(Jeffrey Wurgler)。

　　巴克和瓦格勒最近编制的数据是2004年的，这期间所有有过新发行的初始股公司占市场的7.7%。这比1927年至2004年的长期平均值20%低了许多。我怀疑最近的资料显示的结果会有很大不同。

　　结论？得到历史数据支持的、基于初始股的选时指标，并不预示着2000年至2002大熊市很快会重现。

　　值得注意的是，这并不意味着股市自此以后的表现会格外出色。熊市显然可以在任何时候开始，但假如熊市真要开始，那也不能怪罪Chipotle Mexican Grill这种抢手的初始股。

　　(本文作者：Mark Hulbert)