解密华尔街悖论 美国股市不再是美国经济晴雨表

　　作者：作者为复旦大学国际金融系博士 程实

　　“经济繁荣会危及股票市场”？这个耸人听闻的结论听上去更像是疯人院里的喃喃私语。理论告诉我们，股票价格最终取决于公司的收益和利润，这也是股市被称做“经济晴雨表”的主要原因。

　　二十世纪，美国经济繁荣总是与大牛市如影随形。但是现在，这种唇亡齿寒的亲密关系正受到扭曲。在美国经济增长持续强劲的同时，美国股市却出现了背离。

　　反常：一边是火焰，一边是海水

　　2005年第三季度以来，美国经济和美国股市“一边是火焰，一边是海水”的背离现象逐渐显现。美国

商务部最新报告显示，今年第三季度，经济增长速度达到3.8%，这已经是美国经济连续10个季度保持3%以上的高增长。

　　与此同时，业已持续三年的牛市却表现出胜极而衰的迹象。从多空对比看，下跌股的数量慢慢超过了上涨股数量，一轮历时长久的投机抛盘似乎可能随时到来。从历史周期看，虽然当前54%的牛市涨幅略低于20世纪以来前20个此类行情的平均水平，但它已经持续了34个月，大大超过平均水平，作为周期性行情似乎已到强驽之末。

　　更有说服力的证据是标准普尔500指数的走势和标准普尔500指数股企业的盈利之间存在的巨大差异。在过去的14个季度里，标准普尔500指数股企业的总体盈利增长连续高于10%，2003～005年(前三季度)盈利增长数字分别为18.4%、20.2%和14.2%。而标准普尔500指数在这三年里的增长率则分别为28.7%、10.9%和0%！同样令人惊讶的是，埃克森美孚公司美妙的100亿美元季度盈利竟然没能在

股票走势图上带来些许涟漪。

　　股市低迷：资本分流与周期阴影

　　究竟是什么力量使得经济与股市背离？分析这一反常现象，不仅有助于对美国股市现状有更加深入的了解，还会对美国经济增长的可持续性有一个更加清醒的认识。

　　从美国股市方面看，三个原因造就了此番经济繁荣阶段的股市低迷。首先，国外市场相对较高的投资价值造成了国内市场的资本分流。缺乏资本的大力支持，美国股市难免上涨乏力。

　　其次，政治周期给美国股市带来了不容忽视的潜在影响。从美国历史看，大选年之后紧跟着的大多是滞后的股市低迷。所以，去年11月到今年5月的股市高潮期过后，夏秋两季的调整也在情理之中。

　　再次，挥之不去的历史阴影带来了股市潜在的悲观气氛。持续良久的牛市具有一定的脆弱性，就算市盈率依旧处于历史低位，谨小慎微的美国人还是倾向于在风云突变之前减少股市投资。

　　经济隐忧：股市先行调整

　　美国股市不能反映美国经济繁荣最重要的原因在于，作为有效市场的美国股市反映的不仅是经济过去和现在的运行状况，还反映了市场对未来经济增长的预期。只有当经济繁荣的可持续性存在疑点时，华尔街才会未雨绸缪般地做出先行调整。

　　尽管从近来公布的经济数据看，美国服务业增长迅猛、就业状况喜人、生产力提升明显，但从长期看，美国经济复苏在不确定因素干扰下面临双重隐忧。

　　首先，美国的消费增长不容乐观。美国10月份消费者信心指数已经下降至13年来的最低点。自2002年初以来，美国的个人消费平均达到了国内生产总值的71%，而这其中房地产市场的持续火爆构成了最重要的消费增长源泉。但随着房市泡沫化逐渐引起重视，美国房地产消费增长受到了极大抑制。

　　其次，美国的政策调控面临两难。财政政策方面，美国婴儿潮时期诞生的人口已经进入老年期，给美国社会保障、社会福利支出的增加施加了巨大压力；两次飓风后的重建工程也需要政府投入大量资金。在财政赤字业已居高不下的情况下，压力骤增的布什政府面临着是否继续大力减税的两难处境。

　　货币政策方面，在美国前三季度通胀率高达4.7%的条件下，美联储持续加息势在必行。但加息不仅会借力于投资渠道对经济产生抑制作用，还会通过增加固定资产收益的方式对消费带来间接影响。

　　

汇率政策方面，强势美元和弱势美元都会引致难以计算的经济损失，权衡利弊十分困难。弱势美元虽然能够带来出口贸易的增长，给经济复苏输送动力，并缓解贸易赤字过高带来的风险积聚，但同时也会大幅削弱美元主要储备货币的市场形象和地位，并带来美元资产相对吸引力的下降，最终导致美国经济增长丧失长期以来外部资本的持续助力。在美国储蓄率长期徘徊于低位的情况下，这种釜底抽薪的打击很可能让经济增长一蹶不振。