债市熊市2018年从未真正到来

　　作者 Brian Chappatta

　　还记得这个吗？

　　“债市熊市已经确认。”

　　- 比尔·格罗斯，2018年1月9日推文

　　这一新年伊始还不到十天的宣告，为规模15.6万亿美元美国国债市场的2018年奠定了基调。那不但是彭博终端上利率和外汇新闻中阅读量最大的主题，同时也开创了收益率走高预期的新式简称。

　　Bridgewater Associates的创始人Ray Dalio在1月份快要过去的时候曾经表示，债市已经滑入熊市阶段。“债券收益率1%的上涨将造就1980-1981年以来的最大熊市，”他说。

　　此言不假，对于规模排名世界第一的债券市场而言，1月份的形势看上去的确非常黯淡。基准10年期美国国债收益率2018年开始的时候大约是2.4%，但到了2月1日，该收益率已经一路升至2.79%的水平，并由此创出了后危机时代的最大月度涨幅。该收益率于4月份升破3%大关，从而促使Franklin Templeton的债券主管Michael Hasenstab作出了“完美风暴”将推升收益率突破4%大关的预期。摩根大通首席执行官Jamie Dimon在8月份曾对投资者说：“最好为收益率升至5%或更高水平做好心理准备，这种可能性比多数人想象的都要大。”

　　但是到头来，在2018年即将画上句号的时候，10年期美国国债收益率跟1月底相比似乎并没有什么两样。那也就是说，全年一直持有10年期国债的投资者全年蒙受了0.5%的亏损，这很难跟熊市相提并论，跟某些美国股指相对最近高点20%以上的跌幅相比更是风马牛不相及。尽管美联储全年四次上调了短期利率，但是两年期、五年期和七年期美国国债皆录得了年度涨幅。彭博巴克莱美国国债指数的全年总回报也是稳稳的正值。

　　在一些人看来，这是2018年的一个意外结果。另一些人则早就认为该当如此。为寻找参考，我回读了6月份为《彭博市场》杂志撰写的文章，文章标题很对路，叫“何以美国国债市场可能并不会一如炒作那般跌入熊市”。鉴于近期的市场走势，其中的两段引语卓具先见之明。先看第一段，来自Wasatch-Hoisington美国国债基金的两位主管Van Hoisington和Lacy Hunt：

　　“无论美国、日本、中国、欧洲及新兴市场债券的融资或持有形式如何，也无论其经济体制如何，路径终将是停滞然后下行，”他们在报告中说。

　　未来十年中，优质收益率恐将难得。”短期内，“限制性货币政策将会带来长期利率的下降。”

　　你不会不知道吧？在12月28日，10年期日本国债收益率跌破了零，为2017年以来首次；10年期德国国债收益率继一度在2月份触及0.8%的高点后，也回落到了0.25%这一接近2018年年内低点的水平。作为Hoisington和Hunt所看好的品种，30年期美国国债近期走出了一轮大涨行情，从11月7日至12月20日，其收益率下跌了大约50个基点，相当于债券价格在短短六周时间里上涨了8.5%。

　　当然，这一年末回弹的主要原因是全球经济增长的低迷前景，以及上述二人所言美联储加息脚步过快所引发的担忧。他们也并非在所有事情上都料事如神，比如在美联储缩表问题上，Hunt的预期就脱了靶。他曾预计美联储会在2018年年初暂停缩减资产负债表规模的脚步。

　　第二段引语出自Cantor Fitzgerald LP利率交易主管Brian Edmonds之口，当时美联储去年年内的后三次加息尚未成真：

　　“有时候感觉市场真的是在看美联储的一举一动，看上去他们希望在能加

　　息的时候就加息，所以如果有必要，他们也会降息。”

　　你不会不知道吧？截至12月28日，市场行情表明，债券交易员们认为2019年已不再会有加息，而2020年降息的几率已经超过了50%。几乎就好像……美联储官员们在经济和金融市场状况良好的情况下铁了心就要加息似的，似乎只有这样他们才不会太晚达到那个神迷雾绕的“中性”利率水平？

　　当然，对于不同的投资者而言，“债券”可能有不同的意思，而且并非所有的固定收益市场在2018年都有不错的结局。例如，美国公司债就下跌了2.76%，创出2008年以来最大年度跌幅。全球高收益债券下跌4.44%，表现也是十年来最差。

　　但这并不是格罗斯等人作出债券熊市预言时想象的样子。他们特别提出质疑的是推动10年期美债收益率从1981年的高达15.8%跌至2016年的1.32%的趋势。当10年期收益率去年10月达到3.26%时，他们似乎参透了其中的奥秘。然而，那些大胆的空头却说不明白为什么收益率应该如此之高，开年预示着反弹即将到来。

　　与2018年相比，债券交易员还没有形成对未来一年的看法。也许他们正在观察3个月与10年期国债的收益率之差是否会变成负值，相比于去年12月初出现的部分国债收益率倒挂，这两者的倒挂对衰退的预言更为精准。两者之差目前为29个基点，为2007年9月以来的最低水平。或者，考虑到近来的市场波动和处于多年来最高水平的短期美债收益率，顾问们会建议配置更多现金。

　　有一件事是肯定的--没有多少策略师预言2019年会是政府债券的末日。即使是对冲基金和其他大型投机客也削减了押注收益率会上升的创纪录头寸。如果“债券熊市”就是2018年这样，那么美国国债投资者就不用像他们以为的那样担心了。

　　Brian Chappatta是彭博视点专栏作家。

责任编辑：郭明煜