陈东海

　　[ 希腊的债务重组将给予全球投资者两个重大教训：国债投资的风险并不比一些公司债券的投资风险小，国债投资是需要保险的 ]

　　希腊政府最近已经获得了欧盟财长会议对于其第二轮援助协议的批准。第二轮援助的总金额达1300亿欧元。希腊要在3月20日前得到第一批拨款，必须满足一些关键条件，其中之一是希腊的私人部门投资者必须接受债权减记。这个条件目前仍没有最后完成。

　　2月21日，希腊政府已把起草的有关强制那些不愿参与减记的债权人纳入减记计划的法案提交议会，预计在希腊时间2月23日可表决通过。这个法案是个集体行动条款(collective-action clauses)。

　　希腊政府可能会规定，当自愿减记的投资者代表的债权达到希腊总私人债务的半数以上，而且参与表决大会的私人部门投资者的债权比例达到全体与会者债权的三分之二时，减记谈判就算成功，希腊就会把这个法案强加于那些不愿减记的私人部门投资者。由于谈判需要超过二分之一的私人部门投资者出席才有效，所以在极端情况下(50%的债权拥有者到会，但其中的三分之二都是赞成票)，代表全体私人部门投资者中的三分之一的债权同意，就可以达成让全体私人部门债权人必须接受的减记条款。

　　希腊与代表私人部门债权人谈判的国际金融协会(IIF)达成的减记细节是，私人部门的债权账面价值减计53.5%，剩下的债权中，大约是原账面价值的15%由欧盟给予其现金补偿，其余的全部转换为期限为30年的债券，利率不超过4%。所以，折算下来，大约私人部门的投资者要承担相当于原债权价值70%以上的损失，投资于希腊国债的私人部门投资者大约要损失1500亿欧元，损失巨大。

　　“投资有风险、投资要谨慎”，这是一个投资铁律，只是过去谁也没有想到会在国债投资上体现出来。长期以来，各国国债都被认为是极低风险甚至无风险的投资品种，而希腊的现实表明，当一个国家公共债务超过其国内生产总值(GDP)的一定比例、当其财政赤字过高、当其经济没有增长空间时，其国债同样可以沦为垃圾债券，甚至需要进行破产清算。

　　希腊目前发行的债券中，只有7%的债券是按照国际法发行的，93%的债券需要适用希腊国内的法律，所以绝大多数投资者无法进行司法救济。而在这些私人部门投资者中，只有极少数人购买了希腊债券的保险产品CDS。债券的CDS产品意味着，在投资者的债券发生价值损失时，CDS的购买者可以相应获得CDS的出售者的补偿。

　　对于私人部门投资者来说，最终结果并不比希腊无序违约或国家破产为好。所以，希腊的债务重组将给予全球投资者两个重大教训：国债投资的风险并不比一些公司债券的投资风险小，国债投资是需要保险的。这无疑将影响未来全球投资者的投资领域和投资品种的选择，甚至改变投资者的投资偏好和习惯。

　　首先来说，希腊可能只是开了一个大规模减记的先例。那些南欧国家的债务问题，也许还包括欧盟内更多的国家，甚至全球许多其他地区的国家，未来都可能援引希腊的先例。

　　这些国家在没有偿还能力或者爆发债务危机后，难道只要强制私人部门投资者接受减记法案就行了？那些长期热衷于投资国债的各类基金和商业银行，未来将面临着没有稳妥投资领域及其品种的困境，而早期持有的那些巨量各国国债，未来可能成为烫手山芋。

　　未来对于国债的CDS产品或会因为希腊国债事件的刺激而大大繁荣，但是，我们要注意的是，膨胀的国债CDS产品，会不会又造成新的金融大风险呢？(作者单位：东航国际金融公司)