刘利刚

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　　上周五，全球金融市场的焦点都放在了美联储主席伯南克身上。因为，这一天全世界的央行官员都聚集在美国怀俄明州小镇杰克森霍尔，美联储主席伯南克在这次会议上对美国未来的经济、货币及财政政策作出说明。

　　此前市场早已普遍预期，伯南克将在这次讲话中提及第三轮量化宽松政策(QE3)。在全球金融市场动荡、发达经济体再度出现经济减速的大背景下，市场也似乎急迫地需要美联储的这针“强心剂”。但伯南克的讲话多少让市场失望了，因为他甚至没有提及“QE”这个词，而是提到了各种政策之间的相互作用，提到了金融监管及金融稳定等若干结构性而非应急性的改革举措。

　　市场的评价在某种程度上是对的。伯南克的讲话是经济学家们最欢迎的，从理论上来说，任何一种应急性的救助举措，都可能导致未来的负面效应。虽然过去两轮量化宽松政策在一定程度上缓解了经济的“自由落体”式滑坡，但也带来了全球性通胀等严峻问题，世界经济尤其是发达经济体患上了一种“救助依赖症”——一旦出现问题，就立刻需要一针“强心剂”，而且其剂量需要越来越大。

　　如同救助一个重症患者，大剂量的药物应该在短期内被使用，但长期的恢复仍然需要自身的调理，以及长期但剂量较小且药性柔和的药物。

　　世界经济亦是如此，身为美联储主席的伯南克深谙此道。伯南克已经表示，目前的“极低利率政策”将至少再持续两年左右的时间，这已经为再度陷入危机的美国经济提供了一定的刺激。

　　在“极低利率”政策之外，伯南克也表示，美联储还可以提供若干种工具，以防止经济急速下滑，其中当然也包括市场期待已久的QE3，只不过在美国经济仍然处于“缓慢增速”区间时，这种政策并不应该被立刻和毫无保留地推出，这可能也是伯南克没有提及这一政策的重要原因。

　　因此，笔者认为，短期之内，美联储会保持目前的资产负债规模，除非美国经济再度陷入连续的大幅环比负增长，否则美联储将不会大规模增加国债购买。需要指出的是，美国经济仍将在今年之内保持温和增长，这也意味着QE2.1的可能性要大大高于QE3。

　　此外，美国经济的重点将必须转向财政改革以及金融体系的结构性改革，这一点被伯南克不断强调。

　　对市场来说，这可能意味着：

　　第一，尽管美国的财政开支短期内仍可能增加，但中期内开支必须与收入情况相匹配，大规模的财政赤字也必须从美国经济中消失。在这样的情境下，美国经济将仍然存在着较长时间的“痛苦复苏”，也意味着美国的GDP将保持“低速漫长”的增长曲线，对世界经济来说，这可能不是一个好消息，却是更具有可持续性的。

　　第二，美国金融机构将面临再次的“去杠杆化”。如果金融体制改革及金融监管改革被大规模推进，美国金融机构持有的风险头寸可能需要被平仓，或被要求缴纳更多的保证金以降低杠杆率，对金融市场来说，这样的措施可能是相当致命的，但对于美国经济的“再正常化”来说却是不可缺少的，美国银行金融机构将可能更加依赖信贷，而非此前的各种结构复杂的衍生品交易，这也有利于控制风险，降低风险的传导。

　　第三，美国的福利政策存在修改的可能。伯南克在讲话中提到了这一点，即很多高科技药物的使用是否带来健康水平的提高，事实上是一个未知数。因此，美国未来可能降低医疗的“过度科技化”，以降低财政支出。与此同时，社会保障体系的相关改革也可能孕育其中。对美国经济来说，这也可能意味着一种改革，即社会福利将被有限和合理地供给，以降低开支，提升美国经济的竞争力。

　　对中国经济来说，美国经济的“转慢”以及“转向”，也意味着中国经济将面临更加紧迫的“向内转”任务，不仅包括创造更多的内需，也需要进行更多的结构性改革为增加内需创造更加好的制度性基础。但是，与美国的改革不同的是，中国应该推行允许金融机构更加自主的金融系统改革，以提升金融系统抗风险的能力和弹性，同时也应该提高中国普通居民的社会保障水平，增加社会福利，以创造更加具有活力的内需型经济增长模式。