本期《商业周刊》封面文章认为，此次经济危机中商业不动产的情况除了与以往情形很不同外，它所产生的危害远未结束。这是因金融创新让一些金融机构认识不到巨大的风险，所以带来的危害更大；因不动产按揭贷款期限较长，总体贷款偿还期还未达高峰，所以危害程度还未到最大。

　　高盛公司曾在2年前的不动产市场高峰期向投资者积极兜售商业不动产按揭贷款支持债券(commercial mortgage-backedsecurities)。高盛曾向投资者暗示，这类投资能取得强劲收益。

　　高盛推介的项目之一是亚利桑那豪华旅游胜地(Arizona Grand Resort)。这家占地164公顷的旅游胜地所处的自然环境的确非常出众，既有温泉等自然景观，又有精美人工休闲建筑。高盛认为，对该物业进行彻底翻修，提升装修档次有助于提升经营现金流。

　　然而，如不动产繁荣期常出现的情形一样，豪华的项目并不一定能取得豪华成功。当经济走软，商业旅行量下降，该胜地的入住率从80%急剧跌至67%。导致今年出现1.9亿美元债务违约，仅此一项就足以让这批债券的投资者血本无归。高盛事后对自己当初的发行定价百般辩解，认为是符合当时的市况。

　　这笔投资亏损可作为6.4万亿美元的美国商业不动产正常市场周期带来的一个败笔而轻易注销。但这笔高盛经手的交易和它对未来不切实际的假设，以及对债券灾难性的定价等因素，都有助于展示这次危机为何较以往情形更复杂，引发的代价更高昂。

　　穆迪评级机构(Moody's)编制的商业不动产价格指数表明，商业不动产总体价格已从2007年的峰值下跌41%，比住房市场从2006年峰值下跌的30.5%更惨。不动产研究机构RealEstate Analytics总裁Neal Elkin称，市场自1960年开始有统计数据以来，从未见到过如此极端的回调态势。业内巨头也哀叹，行业呈现出从高价时期的高度流动性，变为令人哀伤的低价期的极度滞留性。

　　典型的商业不动产每5-10年出现的一次衰退。此形态是可预测的，当住宅、办公楼、购物中心和其他不动产价格开始上升时，开发商会加速开发项目，以在牛市收获更多现金。而一些未能售出全部新项目的开发商最后不得不开始对它们的债务违约，贷款者也不得不被自己贷款的项目所套牢。但这种下跌延续的时间不会超出消化库存的时间。

　　行业库存过剩仅是这场灾难的表象，而货币供应是将不动产市场推向灾难边缘的内因。超量货币供应最终推动了房市价格疯长和商业不动产价格下跌，且此情形直到现在才引起人们的注意。急于发放更多和更大贷款的金融人士有目无珠般地接受借款者的最疯狂增长假设，对贷款申请中的众多胡说八道的设想视而不见。如此做法部份是因他们能轻松地以商业不动产按揭贷款支持证券形式轻易地将贷款出售给投资者。

　　市场产生泡沫的主要问题还是来自贷款。松弛的贷款环境由此成为欺诈行为的滋生地，大量法院案件揭示了商业按揭贷款借款人在贷款文件上造假行为的严重程度。一些规模很大的商业交易非常快就出现了问题。在此环境下催生出的商业骗子们利用根本不存在的假租赁合同欺骗贷款机构放款。

　　另一情形是贷款机构为扩大业务而进行鼓噪，诱惑借款人借入超过它们所需的借款数量。法院审理的案件披露出的文件也显示出不少这样的问题。一些通常会引起严重关注的问题在前期的贷款高峰时则成为普通问题。篡改公司的财务报告和相关经营数据，以获取贷款机构的信任是这轮诈骗的主要方法。

　　在住房市场危机似乎要过去时，商业不动产市场的风暴却正在聚集能量。据不动产投资公司ING Clarion Partners估算，价值1.4万亿美元以上的美国商业不动产贷款从目前到2012年间陆续到期。另据德意志银行分析师估计，约有自2007年大量借款总量三分之二的借款人在贷款展期上有麻烦。

　　对银行和将资金投入到经济中的人们而言，他们的亏损可能会给贷款投下阴影，甚至对未来数年的经济造成影响。不动产市场研究机构(Real EstateResearch)CEO　Kenneth P. Riggs Jr。认为，商业不动产市场在2020年前难以复苏。

　　此外，这类劣质证券对市场带来新问题，即争夺价值暴跌后不动产的投资者间展开的混战。在以前时期，这类亏损带来的伤害仅限于少数直接投资于具体项目贷款人，但现在它涉及到范围更广的投资者。今年4月出现的不动产业史上最大破产案涉及到数百个相关者，他们对清算后所剩无几的资产进行分配。这种伤害对他们会持续很长时间。 (皖东)

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