特派记者 王康

　　在确认“金融体系正开始愈合”之后，美国财长蒂姆·盖特纳(Tim Geithner)开始推进金融监管改革。

　　美国媒体称之为该国金融体系“数十年来最大的监管改革”。5月18日传出的消息称，美国众议院金融服务委员会将于6月初举行听证会，对财长盖特纳提交的改革草案进行听证。

　　而在听证会之前，盖特纳把监管改革的目光投向了场外交易衍生品市场(OTC)。5月13日，盖特纳与美国证监会主席希普诺(Schapiro)和期货交易监管委员会代理主席Dunn一起呼吁，要对场外交易衍生产品进行更多的监管。他们希望国会能够立法，授权于相应的政府机构，对这一市场进行监管。

　　“这是非常好的一件事情。对衍生产品实施更强有力的监管，是华盛顿现在和未来必须要做的事情。” 美国马斯特资本管理公司创始人迈克尔·马斯特(Michael Masters)在接受本报记者采访时说。

　　“短期之内，本次的衍生品交易改革会改变投资银行的利润结构。”华尔街一家大型日资投行的风险管理副总裁朱兴利在接受本报记者采访时说，“但是对OTC衍生品进行监管，交易对手的风险就会很大程度上会化解。而本次金融危机中，交易对手风险是主要风险，如雷曼兄弟和AIG的倒下。”

　　盖特纳的监管原则

　　盖特纳在写给国会的信中表明，对场外交易衍生产品进行监管有三个最重要的目的。

　　首先，防范衍生产品市场上的活动给整个金融体系带来“系统性风险”。标准化以后的衍生产品交易必须要由受监管的“中央交易对手”来进行。然后这个受监管的“中央交易对手”必须要对各个交易成员实施一定的仓位限制和头寸限制，以防范过度投机。如果某一个交易商在某项产品的仓位太大，一定要有严格的汇报制度和资本金储备。

　　其次，大规模提升OTC衍生产品交易市场的“透明度”。盖特纳要求立法机构授权美国证监会和期货交易所，要求所有的交易商提供详细的交易情况和交易记录。能够被标准化的衍生产品，应该转移到受监管的交易所进行交易。这样政府能够从交易所得到所有产品的详细交易记录和持仓情况。

　　此外，是防止OTC 衍生产品市场上的市场操纵和欺诈行为。在监管机构得到足够的交易信息以后，可以防范某些交易商的操纵市场行为，采用一定的政策手段，使得“市场价格发现”失灵时，可以得到尽早的恢复。

　　最后，确保OTC衍生品在销售时，不会被用来误导不成熟的客户。

　　“这是非常好的一件事情。对衍生产品实施更强有力的监管，是华盛顿现在和未来必须要做的事情。” 美国马斯特资本管理公司创始人迈克尔·马斯特说。

　　CDS：需监管的重中之重

　　场外交易衍生品主要是交易对方自行交易的，没有一个中央交易所和中央清算公司，所以成为一个庞大的缺乏监管的“真空地带”。

　　而这个“影子”市场异常繁荣和火爆。据国际清算银行2008年的数据，整个场外交易衍生品的交易规模超过648万亿美元。其中，利率掉期(interest rate swap)产品约占整体市场的2/3，信用违约掉期产品(CDS)约占8%，证券衍生产品约占2%，其它各类衍生产品占12%。

　　事实上，并非所有的场外交易衍生产品都是洪水猛兽。作为金融交易工具的衍生品产品本身，具有其自身价值。记者采访的多位华尔街人士均表示，“存在的就是合理的”。大部分时候，金融衍生产品本身并没有危险性，只是在整个市场逐利的情况下，人性的贪婪才使一些产品上的过度投机，具有了破坏性。

　　据记者采访多位市场人士指出，OTC场外市场中，排名第二位的CDS产品，虽然其产品本质为“对信贷产品违约进行的一种保险产品”，但是其巨大的破坏性、交易对手的复杂性和日益增长的投机性，以及覆盖欧洲和美国市场的庞大交易市场和交易体量，正成为监管者们所需要进行监管的重中之重。

　　“从几个OTC衍生交易产品来看，利率掉期产品(interest rate swap)虽然名义交易数量非常巨大，但是因为其产品本身主要是在不同银行间机构进行交易(货币市场工具)，所以并不具破坏性。从破坏性来说，主要还是信用违约掉期产品(CDS)。”花旗集团特别投资产品部门的副总裁管大鹏在接受记者采访时说。

　　“CDS的本质是对各种信贷产品的保险，本来是用于避险对冲的，但是现在市场上出现的问题是，购买不同CDS产品的名义交易额是其底下的信贷产品的数十倍，成为一个巨大的对赌产品，所以具有很强的系统风险。”美林证券结构性信用产品自营交易部门副总裁程沅指出。

　　比如，最近克莱斯勒进入“破产保护”就有CDS产品的身影浮现。小型债权持有人坚决不同意克莱斯勒汽车的“债转股”方案，就是因为很多债权持有人已经购买了CDS。克莱斯勒宣布破产，可以触发CDS合同，让合同持有人收回大部分现金，这比接收克莱斯勒的“债转股”方案的收益高很多。所以，债权人宁愿克莱斯勒破产，而数万汽车工人成为最大的牺牲品。

　　更重要的是，有很多投机者在CDS上压注克莱斯勒会进入“破产保护”，克莱斯坦的破产让这些投机者获得数十倍的收益。因为没有一个监管机构可以管理这些投机行为，使这些“对赌”成为“完全合理合法”的市场行为。

　　“CDS这样的衍生品本质上就是一个超高杠杆产品，可以用来获得高额收益。”华尔街一家大型对冲基金的基金经理钟铭说。

　　“市场永远会自我调整，像这次金融危机CDO产品就自动消失了。所以，我认为政府没有必要干预市场，因为没有比市场自我调节更为有效的工具了。”钟铭指出。

　　华尔街投行的模式可能会改变

　　“目前美国监管机构正在做的事情，就是将这些场外交易的衍生产品标准化。标准化以后的产品就可以到交易所进行交易。信息会更透明，交易量会上升。所以，从这一点来说，加强监管以后，对华尔街上的投行业务模式会有较大的影响。”管大鹏指出。

　　目前来看，美国几大投行所进行的场外交易衍生品，主要承担的是“做市商”的功能，赢利模式主要就是以赚取交易差价为主。因为交易产品市场信息不透明，投行可以利用信息的不对称性，赚取买卖差价。

　　“目前的一些产品，买卖差价可能高达几十个基点。但是以后，我想可能会降到几个基点。现在的利率掉期产品就仅有几个基点，因为有一个交易平台，市场信息比较透明。但是，标准化的产品和为客户定制的交易产品所需要的人才结构是不一样的。”管大鹏说。

　　“如果OTC衍生产品变成在交易所交易，美国投行业就会被迫进入更深的为客户定制交易产品的市场，就会有新的金融产品出现。”程沅说。

　　“从公司层面来说，短期之内，本次的衍生品交易改革会改变投资银行的利润结构。”华尔街一家大型日资投行的风险管理副总裁朱兴利说。

　　“不过我想指出的是，这对金融机构的风险管理没有什么影响。”朱兴利说，“因为不管交易方式如何，市场风险始终是会存在的。”

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