紫光学大调整定增方案 超八成中小股东反对无果

　　证券时报记者 唐强

　　说好彼此的信任、坦诚、公平呢？对不起，资本市场不会关注人情冷暖，这个“江湖”讲的就是现实和利益！

　　2015年，为承接中概股学大教育私有化回归A股，紫光学大（000526）抛出价值55亿元的定增计划，除支付学大教育股权交易对价外，还将投资32亿元在北京建设国学教育学校等两大项目。在经历一年时光之后，证券时报·e公司记者注意到，紫光学大对这份定增方案进行了三次修订，现已借钱完成对学大教育的收购，同时国际学校项目启动地点变为厦门和安吉，两大定增项目投资额不变，预期净利润减少8000万元。

　　此举激起紫光学大中小股东的强烈反对，1565名股东或股东代表参与最近一次临时股东大会，并将去年99.9%的赞成票逆转为81%的反对票。面对此局面，紫光学大凭借着前控股股东的“护航”，“强行”通过了有关定增的相关议案。有市场人士表示，紫光学大表面是依循正常程序操作，实质上严重违背了中小股东意愿，损害了中小投资者权益。

　　定增议案曾超高票通过

　　时间回溯到2015年8月，银润投资（紫光学大前身）发布定增预案，该公司拟19.13元/股的价格发行2.88亿股，募集资金总额为不超过55亿元。根据初次预案披露，23亿元拟用于收购学大教育100%股权，17.6亿元用于设立国际教育学校投资服务公司（以下简称“教育投资项目”），14.4亿元用于在线教育平台建设（以下简称“在线教育项目”）。

　　待该定增案实施后，紫光育才将持有银润投资27.79%股份，并成为该上市公司控股股东；与此同时，清华控股将通过紫光集团下属公司紫光卓远和紫光育才间接合计持有银润投资31.7%股份，为此次定增发行后上市公司的实际控制人。另外，银润投资首期1号员工持股计划拟认购2亿元定增股份，参与对象为学成世纪、学大信息及其子公司的核心员工，预计总人数不超过5000人，资金来源通过自筹完成，存续期限为60个月，锁定期为36个月。

　　资料显示，学大教育创立于2001年9月，是一家专注于学生学习能力开发和培养、自主学习社区建设、家庭教育研究和咨询、课外辅导服务的全国连锁个性化教育机构，此时为纽交所上市公司。银润投资表示，通过收购学大教育100%的股权，公司将实现向教育服务行业的转型，提高资产质量，增强其持续盈利能力。

　　正式基于上述情况，自2015年8月10日复牌后，银润投资随即开启暴涨模式，连续9个交易日实现“一”字涨停，股价由22.3元/股飙升至57.85元/股。同年9月份，银润投资又迎来第二轮炒作狂潮，逆势走出单边上涨格局，股价于11月底创下90元/股的历史新高。

　　在隆隆的炒作声中，2015年12月16日银润投资召开临时股东会，高票审议通过了《关于公司非公开发行A股股票方案的议案》。针对这项议案，证券时报·e公司记者注意到，同意股份为1856万股，占现场投票及网络投票有表决权股份总数的99.9%。

　　其中，持股比例在5%以下的中小股东同意股份为866万股，占参会中小股东有效表决股份总数的99.92%；反对股份仅为6700股，占比只有0.077%。需要指出的是，现场出席及参加网络投票的持股比例在5%以下的中小股东及股东授权代理人共112人，代表股份866万股，占银润投资表决权总股份的9%。

　　预案改变净利预估减少

　　或许是定增融资等待期限太长，2016年2月银润投资发布公告，已于2月2日与紫光卓远签署《借款合同》，银润投资向后者借款总额不超过3.7亿美元等额人民币，期限为1年，该笔资金将用于支付收购学大教育及其VIE控制的学大信息的收购对价。

　　此后，学大教育注入事项持续推进，今年6月16日，银润投资董事会通过议案，聘任学大教育集团董事、CEO金鑫为上市公司总裁暨总经理。6月29日，在完成各项对价支付后，学大教育正式成为银润投资的全资子公司。在此背景之下，2016年7月13日起，该公司中文全称将由“厦门银润投资股份有限公司”变更为“厦门紫光学大股份有限公司”，证券简称将由“银润投资”变更为“紫光学大”。

　　如此一来，紫光学大2015年定增计划最主要的募投项目就仅剩教育投资项目和在线教育项目，两大项目预计投入募集资金17.6亿元和14.4亿元。

　　而根据初次定增预案，教育投资项目将在服务公司的基础上搭建国际学校教育信息系统软、硬件平台，引入国际教育课程及教育内容。此外，同时启动位于北京海淀区和亦庄的两个国际教育学校的服务项目。按照规划，该项目总投资为17.66亿元，建成后预计年均销售收入约为6.9亿元（含建设期），年均净利润为3.14亿元（含建设期），项目的财务内部收益率（税后）为21.77%，项目投资回收期（含建设期）为5.98年（税后）。

　　此外，通过实施在线教育项目，紫光学大将搭建由智能题库、高品质课件库、学生在线测评系统等组成的线上教育平台，拉动现有学员人数的增长；通过为其他学校及培训机构、现有学员等提供在线教育服务，以获得服务收入。预计在线教育项目总投资14.92亿元，可实现年均销售收入约为9.3亿元（含建设期），年均净利润约为1.84亿元（含建设期），财务内部收益率（税后）为20.15%，项目投资回收期（含建设期）6.62年（税后）。

　　但经过一年时间后，2016年8月30日，紫光学大董事会审议通过了《非公开发行A股股票预案（二次修订稿）》，并又在9月10日推出第三次修订预案。证券时报·e公司记者详细查阅了第三次修订的定增方案后注意到，紫光学大仍计划动用17.66亿元投资建设教育投资项目，但此前确定的北京海淀区和亦庄两个国际教育学校，已将实施地变更为厦门和安吉。经此一变，教育投资项目预计年均销售收入从6.9亿元降为5.2亿元，年净利润从3.14亿元降至2.75亿元。

　　不仅如此，在线教育项目也出现类似情况，14.92亿元总投资不变，但预计年均销售收入由9.3亿元降至8.48亿元，年均净利润由1.84亿元降至1.44亿元，项目的财务内部收益率（税后）锐减至13.92%。可以发现，与定增方案修订前后两相比较后，紫光学大32.58亿元巨额投资不变，但预期净利润每年将共计减少8000万元。

　　前实控人巧避关联关系

　　刹时间，国际教育学校建设地点变化自然被推上了风口浪尖，那么这之中又究竟包含着什么故事呢？

　　针对此问题，紫光学大表示，2015年公司已明确提出向教育领域转型的发展目标，并确立了内生式成长与外延式发展并举的战略规划，考察并推进了包括北京、厦门、安吉等地的多个国际学校服务项目。

　　但回顾一下紫光学大历史，即可发现厦门和安吉两地均与其前重要股东有着密切关系。2012年7月份，银润投资（紫光学大前身）发布公告，上市公司拟与时任实际控制人廖春荣旗下的浙江银润休闲旅游开发公司签订战略合作框架协议，在“安吉天使乐园度假休闲园区”项目展开全方位的合作。其中，该项目预计总投资70亿元，规划范围19.5平方公里，包含Hello Kitty家园、酒店、商务区等建设项目。

　　据当地媒体报道，天使乐园项目的重要组成部分Hello Kitty主题乐园已于2015年初开业迎客，乐园所在地拥有在建的花海、邵逸夫医院、清华-道尔顿国际学校等。证券时报·e公司记者则注意到，2016年5月27日，安吉县教育局已同意紫光学大在安吉县筹建设立“安吉紫光学大道尔顿学校（暂命名）”。 在安吉同一区域内，出现如此雷同且沾边清华的国际学校名字，这背后存在着什么关联？此外，高居紫光学大第三大股东的鑫鼎盛控股有限公司正是来自厦门。

　　证券时报·e公司记者以投资者身份致电紫光学大，该公司某高管表示，上市公司计划在安吉投建的国际学校就是处于天使乐园那里。当记者问及，学校选址安吉是否与在此深耕多年的廖春荣有关系时，该高管表示，与股东有过讨论，这属于资源整合，廖春荣也给予了大力支持。

　　值得注意的是，廖春荣曾通过深圳椰林湾投资策划有限公司持有银润投资28.52%，2015年椰林湾将其所持紫光学大15.59%股权（1500万股）转让给紫光卓远，自动降为该上市公司第二大股东。据公告披露，上述股权交易正式于2016年1月25日完成过户登记手续，由此在后续涉及定增议案的股东会表决中，椰林湾将解除紧箍咒，无需再回避表决。

　　超八成中小股东投反对票

　　今年8月30日，紫光学大召开第八届董事会第七次会议，全票审议通过了《非公开发行A股股票预案（二次修订稿）》等10项议题。

　　不过，证券时报·e公司记者注意到，紫光学大根据上市公司2015年度第二次临时股东大会的授权为依据认为，该议案无需提交股东大会审议。

　　此外，《关于本次非公开发行股票摊薄即期回报对公司主要财务指标的影响及公司拟采取的填补措施（附相关主体承诺）的议案》、《关于修改<募集资金管理办法>的议案》等议题，则需递交2016年第四次临时股东大会审议。

　　就在临时股东会召开前夕，多位紫光学大中小股东告诉记者，紫光学大董事会现已将定增方案进行多次修改，最为重要的就是私下将两大募投项目进行变更。

　　实际上，修订方案并不是不行，公司需要给出一份详细的解释，紫光学大非但没有解释清楚，而且还将此修改事项排除在股东会之外。由于最初版本的定增方案已经在2015年审议通过，那么在2016年的第四次临时股东大会中，紫光学大只需要将后续的议案通过，便可完成递交证监会审议前的所有程序。

　　值得注意的是，在紫光学大股吧中，大批中小投资者亦对上述议案与上市公司出现分歧，纷纷号召散户投资者联合反对。

　　9月14日，紫光学大如期召开2016年第四次临时股东大会，也为A股市场带来一大壮观景象。据公告披露，参加紫光学大此次股东大会的股东及股东代表人数达到了惊人的1565人，代表的股份总数为5214万股，占其总股本的54%。

　　从结果来看，尽管相关议案全部获得股东会审议通过，但大量中小投资者对此投下反对票。根据表决结果显示，持股比例在5%以下的中小股东对《定增填补措施》投下918万股反对票，占中小投资者表决股份的81%。

　　详细分析可发现，《定增填补措施》获得的同意票共2131万股，除去持股比例5%以下中小股东投出的214万股，由大股东投下的股份达到1917万股。截至6月30日，仅有紫光卓远、椰林湾、鑫鼎盛和紫光通信持股比例超过5%，因关联关系，紫光卓远和紫光通信需回避表决。而根据最新数据披露，椰林湾和鑫鼎盛仍分别持有紫光学大1244万股和673万股，持股比例分别为12.93%和6.99%股份，合计持有1917万股，上述同意票极有可能来自这两位股东之手。

　　此外，众多中小投资者还对《关于本次非公开发行股票所涉及的审计报告、评估报告、备考审阅报告》、《关于修改〈募集资金管理办法〉》等议案投下反对票，反对票占比近70%。对此，有职业投资者表示，1565人参与股东会本已是A股所罕见，而超过81%的中小股东投下了反对票，但相关议案仍获通过，这无疑严重违背了中小股东意愿，损害了中小投资者权益。

　　紫光学大坚称方案未改

　　在资本市场中，由于存在程序简单、费用低廉、易于成行等方面的优点，定增已成上市公司十分重要的再融资手段。如今，在如火如荼的定增再融资市场中，也暴露出多方面的问题，暗藏的利益输送遭千夫所指。在实际操作过程中，一些上市公司常给出极低的发行价格，让特定投资者认购股份，账上呈现高额浮赢。

　　某职业证券律师指出，根据《上市公司非公开发行股票实施细则》第三章第16条之规定，定增的董事会决议公告后，出现发行方案发生变化、其他对本次发行定价具有重大影响的事项等情况需要重新召开董事会的，应当由董事会重新确定本次发行的定价基准日。其中，定价基准日可以为此次定增的董事会决议公告日、股东大会决议公告日，也可以为发行期的首日。上市公司应按不低于该发行底价的价格发行股票。

　　目前，紫光学大股价42元/股以上，但其定增发行价格仅19.13元/股。有投资者对证券时报·e公司记者表示，紫光学大股价与定增发行价差异巨大，特定认购对象存有超高的套利空间。那么，该公司在变更国际学校启动地点等事项之后，就应该视为定增调整，并按照监管层新的指导要求来重新确定发行价格。

　　面对上述说法，紫光学大表示，此次募投项目实施主体并非是国际教育学校本身，而是为国际教育学校提供服务的服务公司（厦门紫光学大教育服务有限公司）。此外，国际教育学校作为服务公司的服务对象，其土地使用权的购置以及教学楼、宿舍等教育基础设施的建造或租赁，均由国际教育学校以自有资金完成，不使用募集资金，因此国际教育学校的建设地点变化并不构成募投项目的变更。

　　经核查后，紫光学大认为，此次修订并未涉及发行的股票种类和面值、发行数量、募集资金数额及用途等事项的变化，所有定增方案没有发生变化，也不存在对投资者的决策构成重大影响的情况。鉴于希望尽快实施本募投项目，为投资者创造价值才将学校建设地选为厦门和安吉，这两个项目公司经过非常严谨的论证。毫无疑问，北京与厦门、安吉两地物价、人力等成本投入差异巨大，但为何校址更改前后投资数据误差为零，投资总额仍旧为17.66亿元？

　　证券时报·e公司记者注意到，在第三次的定增修订方案中（9月10日），紫光学大才披露了教育投资项目的具体投资情况。其中，占比最大的就是国际教育学校前期服务投入，校舍装修和教学设施投资合计超过11.6亿元，占该项目投资总额的66%。

　　不过，上述紫光学大高管透露，公司尚未针对国际学校进行购买或租赁土地，接下来将按照合法程序推进项目实施，与当地政府有一系列的合作。

　　对此，有紫光学大投资者对记者表示，当初正是因为看到原版定增方案中描绘的大好蓝图及丰厚的盈利预期，才下定决心买入紫光学大。如今，极为重要的需要办学地点已从北京转至二线城市，预期净利润也出现大幅下降，这些定价基础都已发生了客观上的变化，明显对中小投资者的决策构成严重影响；连办学土地都没拿到，为何就直接将校址改变？

　　律师：股东会需重审修订案

　　如今，鉴于定增项目实施主体未变、实施地点未变、实施方向未变等，紫光学大仍坚称定增预案相关内容的调整，不构成募投项目变更，亦不构成此次发行方案的变化。

　　对此，浙江裕丰律师事务所高级合伙人厉健律师认为，变更项目地点及预期净利下滑等情况，构成募投项目重大变更、定增方案重大调整，理应重新提交股东大会审议、重新确定定价基准日。既然项目地点、预期净利等重大事项发生变化，定增价格当然也要相应调整，重新提交股东大会审议，否则，就是一笔“糊涂账”。

　　据《上市公司证券发行管理办法》第四十一条明确规定：股东大会就发行股票做出的决定应当包括募集定价方式或价格区间、资金用途、其他必须明确的事项等。厉健律师指出，如今，紫光学大将国际学校项目地点从北京变更到安吉、厦门，预期净利下调4000余万元。按基本常识判断，上述情况属于应当提交股东大会审议的“资金用途、其他必须明确的事项”，不属于“授权董事会办理本次发行具体事宜”。

　　至于紫光学大的解释，厉律师认为，这样的辩解有违常识，很难令人信服。众所周知，北京有全国最好的教育资源、首都优势突出，安吉、厦门和北京完全不在一个起跑线，几十亿元投资不变，每年利润反而少了4000余万元，这样的亏本买卖明显有猫腻。

　　虽然这个议案疑点重重，中小投资者强烈反对，但资本多数决是《公司法》和公司章程的基本规则，议案顺利通过也很正常。从表面程序来看，投赞成票是合法的，但厉健律师认为，“最终是否合法，有赖于证券监管部门进一步调查，并依据‘实质重于形式’来认定。”

　　需要关注的是，这个议案涉嫌侵害中小投资者合法权益，独立董事在审议时有没有发挥作用，保荐人、律所、评估机构有没有恪尽职守、勤勉尽责，证券监管部门有没有发现议案疑点，相关法规能否进一步完善？

　　除此之外，上述投行人士还进一步指出，紫光学大重磅收购的学大教育近几年多陷亏损，虽2016年略有盈利，但标的经营业绩存在不确定性。同时，相关的业绩承诺和补偿办法在定增方案中也只字未提，这在企业重大资产重组（收购）的方案中实属罕见。一般来讲，如果上市公司通过再融资开展并购，那就必须将方案递交证监会审议，要求相当严。反之，若企业自筹资金购买，就可省去众多程序，自由度更大。

　　根据审计报告显示，2014年~2016年一季度期间，学大教育分别完成营业收入21.62亿元、22.83亿元和6.37亿元，所得净利润则为-6288万元、-2889万元和1649万元。近年来，随着培训行业各类机构层出不穷，学大教育面临着较为激烈的市场竞争环境，竞争对手包括新东方、好未来。其中，学大教育毛利率常年低于30%，远低于可比公司55.5%的平均值。