【明眼看市】 就当前市场状况而言,无风险收益率不可能长期支撑在一个偏高的位置。
桂浩明
回过头来看,以今年8月16日为标志,股市走势呈现出明显的分野。
在此之前,大盘总体是上涨的,诸如8月1日大盘报收于2953点,8月16日则摸高到3140点,上涨187点。截至9月1日,股市报收于3063点,相比之下下跌77点。尽管自9月6日以来,大盘出现较为明显的反弹,但毕竟还没有收复前期高点。截至目前,3140点依然是今年1月份以来的最高收盘位置。
那么,在8月份,股市上涨至3000点上方的内在推动力是什么呢?不可否认的是,其中一个重要原因是无风险收益率的下降。之前一段时间,作为无风险收益率标志的10年期国债收益率开始松动,并且在8月中旬下行到2.6%。此举被认为是市场对于无风险收益率的重新定价。既然有了这样下跌的事实,那么必然在金融市场引起轩然大波。人们不得不考虑今后的资产配置问题,于是也就有了资金向股市分流的预期。股市正是在这样的背景下展开超过百点的上涨行情。
可是,为什么这样的行情又很快戛然而止呢?原因也很简单,8月下半月,随着央行重启14天期逆回购,有人认为这是要引导市场融资成本走高,意图收缩资金杠杆,抑制对于中长期国债的炒作。当然,这种说法并没有得到普遍的认同。但是,此后也确实出现了10年期国债价格回落,收益率反弹的态势。这样一来,无风险收益率下降推升股市的逻辑,似乎就不存在了。而且也因为期间央行在公开市场上开展较大力度的资金净投放,从而降低了短期内降准的可能性,这就令市场对于货币政策进一步宽松的预期落空。于是,股市也就开跌了。
当然,从市场运行的逻辑看,以上的行情走势都是正常的。但是,人们要做的,则是不妨反过来想一想,现在的无风险收益率能够长时间维持吗?现实问题是广义货币已经超过150万亿元,导致了“资产荒”的客观存在,一些大中城市房价的大幅度上涨,在某种程度上就是人们对于货币泛滥的一种反应。在这种情况下,债券市场不可能不受影响,中长期国债利率的下降是一种趋势。因为就当前市场状况而言,无风险收益率不可能长期支撑在一个偏高的位置。短期有调整,这很自然,因为这毕竟打破了长时间来形成的均衡格局。但问题是,在来自实体经济的有效需求不足、而货币投放又难以放缓的条件下,配置固定收益品种是保守型资金的重要选项,它们的介入必然对其它类型的资金产生挤出效应,回过来还是会导致部分偏激进的资金从债券市场溢出,进入到其它风险相对较高的市场之中。
很明显,这个市场必然是包括股市的。这一方面源于现在股市的平均市盈率并不太高,并且还出现了一些在股息率上相比固定收益类产品有竞争力的品种;另一方面,一些进入新兴产业的公司,其效益正在慢慢体现。这不仅反映了产业结构调整所取得的成效,客观上给股市带来了相应的机会。在某种意义上说,当前的股市具有投资投机两相宜的某些特征。对于社会上的闲散资金而言,自然是有吸引力的。当无风险收益率出现下降时,就必然会形成向股市的回流。
尽管说,股市的走势,并不完全取决于无风险收益率的高低,因此只有这一个因素,是不可能推动股市持续上涨的。就目前的市场格局而言,人们确实还没有发现有太多的有利于股市全面走牛的利好因素存在,所以尽管有市场利率下行的支持,但要展开大行情并不现实。但问题是,投资者应该看到这个主要趋势的存在,并且重视演绎方向,毕竟现在存在资金回流股市大盘的某种条件。据此,就需要及时调整自己的投资思路,做好应对的准备。
(作者系申万宏源证券首席分析师)
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