私募
反弹行情未完 寻找成长股“三好生”
——专访翼虎投资总经理余定恒
《红周刊》作者郝宁
3月A股以久违的红盘报收，4月也迎来了开门红，但此时的分歧和疑虑却越来越大。本周，私募基金翼虎投资总经理余定恒在接受《红周刊》专访时表示，反弹行情还没到转折决断期，今年市场将维持重心略微上移的箱体震荡格局。现阶段选股以成长为主，优质的成长股应符合好行业、好公司、好股票的“三好”原则。
在证券市场摸爬滚打20多年的余定恒，形成了一套系统的投资理念和哲学。2015年以来，不少私募折戟沉沙，他却能在三次“股灾”中成功控制回撤，净值甚至还逆势上扬，在去年12月还创出新高。
反弹行情未到转折决断期
《红周刊》：近期，A股迎来了一个难得的喘息机会，向上突破的“最肥行情”是否已在路上？
余定恒：我认为，这轮反弹可以定义为流动性宽松和政策稳增长引发的估值修复行情。当前，A股技术形态依然偏好，但追涨资金不足，结合内外因素，我判断行情处于周线级别的中期反弹趋势中。
《红周刊》：但市场上涨至此，分歧和疑虑开始增多，短期面临的不确定性也逐渐加强，您怎么看呢？
余定恒：本轮行情类似2015年四季度，行情起点和终点均源于政策面变化，自上而下宏观政策未到转变期，所以我依然保持反弹的心态参与。不过，市场已经出现300点左右的反弹，这个过程中机构仓位逐步提升，做多动能是否在逐渐消耗值得关注。
《红周刊》：对于已经开始的二季度行情，您的看法是什么呢？
余定恒：对于二季度而言，市场将延续偏强震荡，指数可能会创新高，但不要认为是一个新趋势的开始，建议投资者把握美联储加息前2~3个月的时间窗口。
《红周刊》：虽然短期还有反复，那能不能这样说，A股市场的“黄金坑”已经显现了？
余定恒：这样的判断还为时过早。指数在3月11日出现地量反弹，“七连阳”后站上3000点，期待中的最后一跌并未发生。低位地量代表卖盘稀少，市场惜售情绪浓重，目前是短线资金入场的好时点，结合机构仓位普遍偏低，短线反弹大概率会形成，而指数的走势也很好地印证了我们的判断。
但对于中长线资金来说，当前市场并没有处在长期底部，该点位很多公司的价值依然无法凸显。市场底部与经济周期密切相关，当前利率、汇率、房价、劳动力成本等指标均未具备底部特征，经济基本面短期还没有回升迹象。如果出现最后一跌，整体估值水平下杀，我觉得这才是今年真正意义上的行情。由此可见，2638点只能算是市场的中短期底部。
《红周刊》：基于此，您觉得今年行情大概率会怎么走？
余定恒：总的来看，今年市场将呈现重心略微上移的箱体震荡格局。资本市场一定程度上是国内经济形势的体现，我预计指数底部整体微幅上移是大概率事件，但外围环境不确定因素依然存在，比如美联储加息等，所以市场还将维持箱体震荡格局。
《红周刊》：久经杀场这么多年，您对于“底部”究竟是如何判断的呢？
余定恒：总的来说，“底部”包括三个层面：政策底、市场底、预期底。政策底的形成带来了市场底，地量地价等特征出现，随着市场底的出现，下跌趋势结束，上涨趋势开始，人们的预期抬升，预期底出现。
《红周刊》：举个例子具体说说。
余定恒：比如2014年，我发现了几大拐点：第一，三、四线房地产销售出现下滑，地产投资热度下降，居民资产出现再配置需求，资产周期开始转向权益类；第二，政府将资本市场作为经济抓手，希望通过资本市场将资金输送到优质实体企业；第三，通过PLF、SML等金融创新工具定向宽松，货币政策周期宽松。
多重利好共振之下，政策底逐渐形成。随后，市场底也开始出现，成交量萎缩、市场人气极度低迷、技术指标底背离、均线呈现拐头趋势、指数反复震荡筑底等特征出现。接下来，人们的预期开始乐观，预期底出现。
“三因子”法甄选优质成长股
《红周刊》：投资者当前可把握的机会有哪些？
余定恒：市场反弹阶段，往往是弹性大的品种会轮番表现，尤其是阶段性有催化剂、前期涨幅落后的行业。目前，市场风格偏向成长板块，风格转换与板块轮动共同构成结构性机会。我比较看好高端制造、现代服务业（IP、VR、教育、医疗、旅游、体育）、信息服务业（人工智能、云计算、大数据）。其中，医疗服务业中的CRO（医药研发外包）子板块以及信息服务业中的子板块是配置的重点。
《红周刊》：对于一直处于风口浪尖的“创业板的高估值”，您怎么看？
余定恒：目前，创业板整体估值依然偏高，随着注册制和战略新兴板推出的延后，估值自然会回归，但这个过程不是一蹴而就的，所以创业板指数大幅提升的概率不大。但创业板短期的高估值其实是可以接受的，主要看优质个股的结构性和阶段性机会，正可谓“拉锯震荡期，重个股、轻指数”。
《红周刊》：您所说的优质个股如何定义和选择呢？
余定恒：我们一般将股票分为三类：成长股、价值股、主题股，它们各自考虑的重点都不一样。成长股关注安全边际，价值股关注弹性，主题股关注确定性。现阶段风险偏好得到修复，应首选成长股，而在风险偏好较低时，还是回到价值股上。
《红周刊》：当前是以成长股投资为主，那怎么才能筛选出优秀的成长股呢？
余定恒：对于成长股而言，我要求符合好行业、好公司、好股票的“三好”原则，主要是通过“三因子”选股法来甄别。
《红周刊》：具体讲讲这个“三因子”选股法。
余定恒：选股的时候，我们通常用外生因子、价值因子、成长因子这三项来衡量股票的价值。外生因子，指未来3~6个月是否有定向增发、外延并购等外生增长；价值因子，指除去外延并购带来的并表增长，原有主业是否有产业地位、现阶段盈利状况是否良好、公司治理结构是否有效、财务状况是否健康、估值是否有安全边际；成长因子，考量公司产品是否有差异化、技术核心是什么、品牌是否有溢价、营销网络是否健全、行业壁垒及转移成本等问题。同时，还需要关注公司所在行业的市场体量、竞争格局和发展速度等。
《红周刊》：举个例子告诉我们如何运用这个方法吧。
余定恒：比如广电运通，我是从2014年一季度到2015年一季度持有该股。外生因子：广州国企改制，员工持股计划参与定增，外延预期强烈；价值因子：作为中国金融机具供应商龙头，行业地位突出，内部治理结构完善，盈利能力良好，以当时的利润测算估值便宜，具有很强的安全边际；成长因子：公司是国内惟一能够自产芯片的厂商，芯片拥有自主知识产权，毛利率高，能够对其他厂商形成技术卡位。在进口替代的背景下，市场空间广阔，作为行业龙头，年增速保持稳定增长。通过分析后，我对该股进行左侧布局，最终股价翻了2~3倍。
磨练心性 技术是最后临门一脚
《红周刊》：不光是从基本面的角度进行分析，您在投资过程中还需要结合哪些技术面的方法呢？
余定恒：技术方法可被视作“最后的临门一脚”，我总结为“时空、价量、涨跌、强弱、结构、形态”这12字诀。时间、空间、价格、成交量是技术分析最核心的四个因素；涨跌、强弱指当日领涨板块是什么，相对弱势的板块又有哪些，并且通过成交量判断上涨及下跌强度；结构指上涨股票是大市值还是小市值，是周期还是成长；形态指是双底还是头肩底，圆弧底还是v形底，是处在上升通道还是下降通道。
《红周刊》：能不能结合例子帮我们分析一下。
余定恒：从去年4月底市场调整后震荡上行，指数呈现上升楔型，属于多头消耗型，在楔型顶端会产生拐点，大的终极头部特征逐渐显现。由于趋势强烈，在顶部构建中，复合顶部构筑概率较大。但是价量关系显示，单边成交量到1.2万亿，两融规模2.2万亿，在去杠杆的预期催化下，指数又出现位势能反转，即上攻受阻放量滞涨。在这种情况下，单日反转的概率很大，所以我在左侧坚决减仓，把仓位降到1成，待趋势建立后，才将最后1成仓位减掉。
《红周刊》：您在操作上属于什么风格？持仓时间一般为多久？
余定恒：重仓股的持有一般是以1年为周期，出现系统性风险后会进行风控。我通过选择产业趋势向上的公司，在股价出现向下波动的时候逆市场周期买入。我不会刻意地进行波段操作，因为资金体量变大后会考虑冲击成本，过于频繁和短时的操作并不适合。
《红周刊》：您之前说过，投资最终是回归“心性”。从去年以来，您所管理的产品多次逃顶成功，这主要还是归功于“心性”的磨练吧。
余定恒：当然，这对于投资是很关键的。作为私募，“活下来”和“追求绝对收益”是最重要的两个原则。
比如去年“股灾”前，疯狂的市场在短时间内上涨至5100点，然而股票估值大幅飙升并没有基本面的配合。从投资心性上讲，5100点也是我们对风险容忍的极限。在这一时点，我内心对自我的劝诫是不与赌徒比收益，不与韭菜争利益，在人性露出疯狂一面的时候，我选择了冷静。
而在政府出手救市后，市场出现稳定迹象，但投资情绪极度悲观，所有机构将仓位降的很低。在市场感觉到恐惧、资金滞留场外的情况下，我认为短期见底，博弈机会显现，因而加仓参与反弹，产品净值也创了新高。■
进入【新浪财经股吧】讨论
责任编辑：黄建华 SF178
