五个维度看海外并购的打法和空间
陶涛
基石资本管理合伙人
亲爱的理财周报读者:
目前中国企业正处于海外并购的热潮之中，随着QFDI（合格的境外机构投资者）对外投资的负面清单管理制度的确定，以及中国企业海外投资的主要驱动因素从资源导向、国家推动到真正地以企业战略需求为源动力，中国企业的投资重点正从资源类项目向高端制造、金融地产等新兴行业扩散，一方面我们看到一些民营企业取代了国有企业，成为了海外投资的主体，另一方面我们也观察到如安邦、复星这样的金融资本推动的财务性投资、财务性并购案例在逐步增加。从美国的经验来看，利率市场化的中后期，直接融资的规模会扩大，会引来企业的并购高潮，成为行业升级产业转型的重要依托，当下中国利率市场化的进程是正在进行时，中国企业的海外并购才刚刚拉开了序幕，很可能成为2015年中国股市的新亮点。
不客气地说，您的并购行为是否算最终成功还为时过早，但我们不像很多人从事后来看一个并购是成功还是失败，一般的并购都会有蜜月期、问题爆发期、问题解决期和收获期，很多并购的成败也离不开宏观经济的大背景和并购方的投后管理能力，产业营运能力，以及一点点运气和机缘，我们并不把成者为王败者为寇作为一个评价的基准，我们更关注并购的技能。
一般来说，我们评价并购的水准主要从五个主要的维度来考虑。
第一个维度是并购的驱动因素。
驱动因素又分为两类，一类是机会驱动，并购是基于短期出现的交易机会来实施；一类是战略驱动，并购是基于企业的自身战略，沿着一定的逻辑观和方法论，系统性的搜寻、接触标的，与诸多标的公司进行交流，最后寻找到并购机会乃至完成并购。无疑后者更加冷静客观。
第二个维度就是估值。
估值不仅仅包括对并购标的的定价，它隐含了对企业价值的全面衡量，包括对企业进行全方位的、专业的尽职调查，包括对并购资产核心价值的一个判断，对潜在协同效应的一个估算，也包括我们决策的时候是否合理，并购的时机是否准确等等。
第三个需要考虑的维度就是交易价格以及相关保护条款。
并购是不是买到了买方所需要的核心资产，是不是对并购过程中乃至并购后运营过程中的一些不确定因素，与卖方进行某种程度的风险分摊；是不是对卖方在并购之前的种种承诺进行了各项违约约定等等，这些条款是否完善也标志着我们的并购水准是否成熟。
第四个维度就是并购的融资手段。
我们看到很多中国企业在并购过程中，主要采取的是现金支付、杠杆融资的方式，也就是用银行贷款融资的方式，但是我们也看到很多优秀的中国企业在并购过程中，采取了多层的手段融资，包括了股本资金、杠杆资本、引入PE机构，引入产业同盟、上市去杠杆等应用，取得了非常好的效果。如联想并购IBM[微博]，双汇收购史密斯菲尔德等案例。
第五个维度是并购后的整合情况。
并购完成后，在业务运营上，经营团队如何对并购企业进行整合，如何认识和克服中外企业文化的差异，如何对冲汇率、利率的波动风险，如何进行价值注入，这些都蕴含了大量的并购技能。
从这个维度考察，我们可以看到中国的企业，特别是大多数中小型企业包括中国的上市公司，海外并购的能力其实是非常匮乏的，所幸中国的本土的PE基金已经成长起来，在诸多的海外并购案例中已经发挥了非常重要的作用。
国内的并购基金盈利模式是比较单一的，大多数是通过资产注入和借壳上市的方式，来谋取二级市场、一级市场的价格差，如果我们借鉴国外成熟的并购基金模式，其实还有很多合作的打法和空间。如果我们的中国企业能够寻找到一家优秀的PE机构就海外并购进行战略性合作，认真地规划企业的战略，认真地深度研究产业，系统性地梳理搜索跟踪并购标的，并且在并购以后持续兑现被并购企业以及中国并购方两者之间的协同效应，提升两方的企业价值，在此基础上来获得资本市场的认同，这样将中国企业带来一个有力的正循环效应。
基石资本希望协助优秀的中国企业开展高水准的海外并购活动。我们初步的想法是在我们目前布局比较深厚的行业，主要是消费品与服务、医药健康、传媒娱乐及科技(TMT)，重点发展战略合作伙伴，开展多层次的深度的战略合作。通过多层次的资本安排，进行国内外的资本嫁接，整体地降低企业的并购成本，同时自身以股权资金参与到项目，与中国企业共同分担海外并购的风险，享受海外并购的收益。
此致
敬礼！
2014年12月29日
深圳市福田区福中三路诺德大厦主楼35F
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