《证券市场周刊·红周刊》作者 张宇

　　 近期，海南海药（000566)股价持续上扬，脱离了两年半以来构筑的整理平台。而这背后，是市场对于公司业绩预期发生了转变，2014年中报，公司实现了59.14%的净利润增长，并预告三季报同比增长70%~100%。同时，中报还显示，公司储备的单抗药已经临床II期。

　　“靶点药单克隆抗体预计2016年、2017年上市，三大适应症里面可能类风湿关节炎有望最先上市。”海南海药董秘张晖对本刊说，关于市场预期最强烈的人工耳蜗，她说最快2014年底能够启动，现在人工耳蜗已经进入了河南等4个省的医保目录。

　　姗姗来迟的人工耳蜗

　　 尽管2008年之后A股持续走熊，但是对于海南海药而言，股价走势独立特行，而且估值从来都不便宜（见图1）。这背后透露出机构对于公司前景比较看好，从历年年报来看，前十大流通股东总是机构投资者扎堆。但是投资者最期待的由控股子公司上海力声特医学科技公司（下称力声特）主导的人工耳蜗项目却一再推迟，“由于每位患者听神经受损的具体情况不同，所以在人工耳蜗从实验室走到产业化的过程中，我们会非常谨慎，毕竟耳蜗是一个永久植入体”。张晖解释说公司这两年一直在对产品做市场验证。

　　人工耳蜗可以帮助重度、极重度耳聋患者重返慧聪世界，这是一项壁垒很高的生物医药工程技术。2009年通过定增海南海药进入了人工耳蜗领域，但3年来累计仅销售1000多套不尽如人意。据记者了解，全球三家公司，即澳大利亚的Cochlear Corporation,奥地利的MED-EL以及美国的AB公司占据了全球人工耳蜗市场的主要份额，我国目前只有上海力声特和杭州诺尔康两家公司拿到了人工耳蜗的批文。

　　“中国残联采取全球招标模式，我们地方残联也是跟标，主要就是那3家公司的产品，只有很少地方残联会有一些国产耳蜗。”东莞残联人士对本刊说。目前人工耳蜗销售以残联、慈善机构为主，虽然进口人工耳蜗每套售价高达15万元，而国产一般在5万~6万元，但是残联系统对价格不敏感，宁愿选择验证期更长的进口耳蜗。记者浏览聋人在线（http://bbs.cndeaf.com/）发现，多数患者因为担心手术效果更倾向于植入进口耳蜗。

　　 “人工耳蜗每年都要进行调机，进口耳蜗的维护费用约为2万~3万元，而我们每年的维护费用只有2000~3000元。”张晖说，目前国内有300万重度耳聋患者，多数患者家庭经济贫困，随着医保补贴范围的扩大以及政府鼓励医疗器械国产化，将直接促使国产耳蜗产品放量。据海南海药统计，以单套售价5万~6万元计算，将直面1500亿元的潜在消费市场。

　　 “我们的研发、工艺都是在国内申请的专利，而且研发了适合汉语语系的编码技术，只要医保覆盖加速国产人工耳蜗会更具竞争优势。”海药董秘张晖说道，“公司获批的人工耳蜗售价为9.6万元/套，2014年底随着募投产能的释放公司耳蜗产能将达到年产10000套。”不过，显然除了医保支付之外，前期对患者进行人工耳蜗知识的普及、医生培训、语音训练也是关键的制约因素，因为植入手术和术后康复治疗都影响着国产人工耳蜗推进进程。对此，投资者需要密切观察海南海药人工耳蜗项目的推进程度。

　　传统制药业务再发力

　　海南海药2014年中报业绩大增，主要得益于传统制药业务的发力，特别是2012年引入新的管理团队之后，公司明晰了医药中间体-原料药-制剂的发展路径，构建了完整的抗生素产业链。从2014年中报来看，海药营收同比增长29.68%，是因为头孢制剂、原料以及中间体业务销售收入增长所致。图2显示，海药原料药以及中间体业务已经占比达到44.09%，而去年因为销售策略调整而暂停供货的紫杉醇注射液（抗肿瘤药，公司与国外同步研发）也恢复了销售，销售收入占比达到1.5%，同时具有明显竞争优势的独家剂型枫蓼肠胃康依然保持着较快增长，中期营收7617万元，同比增长了13.49%。

　　 据海南海药总经理任荣波分析说，“去年以来公司理顺了新收购的盐城开元、台州一铭的生产销售，提升了原料药和中间体这块的业绩，今年中期同比增长了44.59%。”记者翻阅海南海药过去3年的年报发现，在2011～2012年收购这两家公司75%、50%股权之后，因为扩产以及环保等因素，这两家公司不仅没有贡献利润，反而增加了成本费用，拖累了公司业绩。不过，经过整合今年中期这两家公司的净利润已经由2013年期末的-429万元和-726万元，分别回升至122万元和-23.6万元。

　　抗生素这块业务，公司中期实现了1.8亿元的销售收入，主要是高毛利的头孢西丁、头孢唑肟、美罗培南、氨曲南，其中后两者是公司最近两年新的业绩增长点。公司今年2月又公告，控股子公司重庆天地药业收购了江西华邦40%股权，而江西华邦亦是以原料药和医药中间体为主，是海南海药培南类抗生素的重要生产环节。最近几年，政府对于抗生素滥用颁布了“限抗令”，本周安徽卫计委又把感冒发烧、慢性咽炎等53种常见疾病列入禁止输液名单，对此任荣波对记者说，“在限抗升级，抗生素实行分级管理，但是呼吸道感染等对于广谱抗生素的需求是刚性的，未来希望这块业务能够保持30%以上增长”。

　　 　 抗肿瘤大品种紫杉醇今年恢复销售，原料药和CMO步入正轨为今年海南海药业绩拐点打好了基础，而传统当家品种枫蓼肠胃康虽然因为原材料成本上涨导致毛利润率略有回落至79.63%，但是依然保持了13.49%的销售增速，2011和2013年报显示，枫蓼肠胃康销售收入分别为1.06亿和1.49亿，保持了较快的增长。据南方所的研究数据，2013年国内中成药胃药市场，扬子江制药的胃苏颗粒以8.7%的份额排名第一，枫蓼肠胃康以6.51%的份额排名第三。目前枫蓼肠胃康又新进入了北京、广东等地基药目录，以及基药增补目录，中银国际证券分析师认为，该品种具备放量增长的潜力。而公司董秘张晖也对本刊记者说，要将肠胃康打造成海南海药的重磅药。

　　在研产品储备丰富

　　 除了现有的重磅药，医药企业还要看新药研发的潜力。海南海药在新药方面是“开发一代、生产一代、储备一代”。2013年公司研发支出为8283.9万元，同比增加了70%，而从最近3年公司的研发支出，可以看出公司对于研发储备非常重视（见附表），当期研发支出占营收的比重逐年上升。近年来，随着医药行业政策性降价以及医保控费的实施，给医药生产企业业绩增长带来了不确定性因素，为此，很多医药公司加大了新药研制储备力度，海南海药也是如此。2013年公司新申报了5项发明专利，新获得授权专利3项；开展新药研发项目20多个，有10多个品种正在等待审评。

　　 其中，公司研发的治疗肝肾器官纤维化一类新药氟非尼酮，已经获得了国家药监局的临床受理，即将进入临床阶段。公司参股40%的中国抗体开发的治疗性抗体新药也已经进入了临床2期阶段，主要适应症为非霍奇金淋巴瘤、系统性红斑狼疮以及类风湿性关节炎，据公司介绍，预计类风湿性关节炎进展最快。当前公司还有在研新药盐酸苯达莫司汀和抗肿瘤药，前者是新一代的抗癌药，后者由海药控股子公司美国哈德森医药研发，目前已经筛选出了两个新化合物。此外，由上海力声特参股16%的美国仿生眼技术公司也已经完成了动物试验，准备进入FDA临床阶段。

　　 随着最近两年国际制药公司大牌重磅药专利陆续到期，国内制药企业排队等待仿制药、仿创药的审批，比如海思科、恒瑞医药、白云山、华邦颖泰等上市公司都有仿制药获批或者申请临床。但即便如此，类似重庆啤酒研发失败的风险也不容忽视，对此，公司董秘张晖接受本刊采访时说，在控制研发风险方面采取了两方面的措施：一是与该领域内领军人物团队进行合作；二是成立了2.5亿元的VC基金，投资一些高科技、具有创新性开发周期较长的一些成长性企业，不会影响公司当期损益。记者注意到，公司2012年与丁清杰博士共同组建了哈德森生物医药，而丁博士曾任美国罗氏癌症系首席科学家。

　　公司小结

　　 　 海南海药今年中期业绩出现了恢复性增长，而且长期被市场看好的人工耳蜗也即将大规模销售。不过，投资者也需要注意，除了长期高于同行业的估值之外，公司所处的医药行业政策性很强比如安徽“限抗令”的升级，比如迟迟未来的中成药降价预期，这些对于公司将带来怎样的影响。

　　在交易层面上，控股股东深圳南方同正在2014年1月13日人工耳蜗风波中，以8.66元/股增持了94.32万股，今年下半年，控股股东拟以5亿元现金认购定增4990万股，显示出大股东对于未来的发展信心，可投资者也要观察，9月1日，即将有2084.77万股限售股（占总股本的4.21%）解禁的情况。

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