券商策略周报：改革谋远虑 市场有近忧
上周上证综指、深成指、沪深300 涨幅分别为0.78%、0.86%、0.69%，、中小板和创业板综指跌幅分别为2.95%和3.96%。两市成交量9539.9 亿元，环比萎缩21.99%。
瑞银证券：
瑞银监测的行业中，总体来说大部分中游周期性行业景气一般，而上游资源行业的景气在转淡，11-12月份补库存可能不会出现。预计周期性行业（上游）在第四季度难言有大的改善，相对看好可选消费（汽车家电）和地产、金融。从历史经验看，大会后市场由于部分“政策预期”落空，可能存在下跌风险。
中信证券：
预计随着三中全会文件的公布，改革预期将兑现，主导A股市场的主要因素将发生转换，市场将开始关注2014年经济增长及通胀情况。目前市场对这两个因素的预期不稳，可在市场对改革情绪高涨、股指冲高时适时收获成果。行业上看好大消费和金融地产板块，同时建议积极跟踪改革主线下的主题投资机会。
单靠基本面和流动性已经无法再支持市场出现系统性机会，年底前市场是否还有机会的关键因素将取决于改革的力度能否达到预期。改革若能有力推进甚至超预期，则有望提振市场风险偏好，有主题投资机会，否则市场会持续平淡。总体上应保持谨慎，长期看好医药和大众消费品，但需要用时间换空间。
兴业证券：
由于银行通过非标投资将资金大量投向地方政府等低效部门，其自身盈利能力低下意味着其实际上难以承担如此高的融资成本，这意味着银行非标资产扩张的过程中金融风险仍在快速累积。
不确定性上升 重视风险兑现收益
三中全会召开在即，市场对此寄予了极高的期望。如果说三十年前的改革促成了中国经济的腾飞，那么这次改革的使命是带领中国跨越“中等收入陷阱”。从所处的历史时期、经济发展阶段、社会各方诉求来看，这次改革有理由成为近20年来最重要的政策窗口。
我们对于改革的看法有以下三点有别于市场的判断：1、此次改革不仅是经济层面的改革，而且是涉及政治、行政等诸多方面的协调性的全面改革；2、不仅是简单地向市场放权，也还会有向中央集权的动作，这也是为了自上而下的改革措施能够得到有力推行；3、不仅是增量的红利，还会有存量利益的调整。而在这个调整过程中，地方政府的相关利益将会受到冲击，以地方政府为投资主体的经济增长模式将面临调整。我们一直以来的观点是，真正的改革措施对经济长远是利好，但对于短期则很可能是阵痛大于红利。
就资本市场而言，当前市场对改革存在两点隐忧：1、寄予了过高的预期，而过高的预期往往意味着价格已经预先有所反应；2、对改革的阵痛估计不足，简单地将改革与红利直接挂钩，而忽视了在达到改革目标这个过程中所需要经历的深层次的调整。
我们依然看淡后市：流动性拐点已现，经济拐点将现，政策效用更多在长期而非短期，这三者的组合意味着未来市场不确定性在上升，建议投资者重视风险兑现收益。激进的投资者在今年通过成长股获取了很高的收益，不亚于一轮牛市，而临近年底则进入到了兑现收益阶段。在目前诸多因素开始变化的时候，市场波动性也在显著上升。建议投资者抓住本周三中全会预期窗口，调整持仓结构为明年作准备，而非再度激进的参与预期博弈游戏。
行业配置可关注农林牧渔、汽车、轻工、银行等。配置农林牧渔板块源于四季度通胀水平相对较高、改革过程中价值洼地的农业板块有望获得政策红利、三季度看收入利润增速有所改善；汽车、轻工板块源于三季报业绩较好，市场预期合理；银行股源于配置低估值行业增加组合的防御性，并博弈优先股利好。
国泰君安
继续估值收缩过程 看好改革主题
A股估值收缩过程没有结束，资金紧张是表象而不是原因，风险暴露预期正体现在各类资产价格之中。自10月15日关于限制产能指导意见出台后，我们开始提示风险。产能过剩问题以外，政府随即重新提出地产调控问题。这两个问题的先后出台是值得警惕的信号，促使风险暴露预期在市场中传播。很多人认为近期市场下调的主要原因是资金紧张问题，我们并不认同。资金紧张只是表象，是资金市场对于风险暴露预期的体现。相比股票市场，债券市场调整相对更为迅速。当前债务市场平坦化程度（长短期国债利差）已经达到今年以来的第二低点，前一次是在6月下旬。而在A股市场中，风险暴露预期体现尚不充分，大多数投资者仍对逐步增加的风险暴露概率缺乏警惕，这也意味着A股估值收缩过程还没有结束。
宏观增长预期面临进一步下调风险。PMI已经达到了18个月以来的新高，市场对于宏观增长的预期持续上调。按我们宏观团队的判断，经济正在接近宏观增长的拐点。从诸多迹象看，中国四季度经济增速虽然仍在高位，但是很难达到当前市场乐观预期的情景。随着风险暴露预期出现，在资金紧张条件下，宏观增长预期面临的调整时点可能离我们更近，而不是更远。
看好三中全会后改革带来的主题性机会。诸多改革之中，国企改革确定性较大，对上市公司而言，国企改革将在市场格局变化以及在公司治理方面形成新的催化因素。当前市场对国企改革认识存在区域性限制的误区，但我们认为国企改革的影响将是跨区域和全国性的。依照我们之前《转型压力下新国企改革》的分析，以下三类机会值得关注：垄断性行业改革形成新的投资冲动、民营资本进入垄断领域形成的新的利润空间、公司股权变化形成的公司治理改善的红利。这三个方面改革因素分别对石化、交运、地产、有色等领域的个股存在影响。
申银万国[微博]
会前观望 低量整理
等待改革红利的再度释放。1）本周即将公布10月份经济数据，由于去年基数较高和三季度旺季不旺，市场对四季度的经济预期已经大幅下降。但近期PMI等先行指标屡超预期，经济预期再次具备提升空间；CPI持续反弹可能引发担忧情绪，我们认为当前下限管理仍重于上限管理，没有必要太过悲观。2）本周末三中全会召开，我们认为转型和改革的长效政策的实质效应短期内很难证伪，关键看与市场预期的差距以及市场如何解读。短期市场将受情绪波动冲击，长期来看转型是已经而且正在进行的必然趋势，主动应对有望提升转型的可控程度。近期的市场下跌中政策不及预期或利好兑现风险已经在释放，但改革再启动已是确定性事件而非概念，改革红利预期有望再度提升。当然在经济数据公布之前，改革决议落定之前，市场谨慎观望氛围仍将较浓。
流动性有压力，结构性风险尚未释放完毕。1）近期央行公开市场操作偏紧，上周虽重启逆回购，但中标利率上行并推升市场利率。我们认为流动性实际风险不大，但影响市场预期向弱。2）10月风险溢价继续小幅上行，我们认为虽然临近年底结账氛围较浓，但三中全会后改革红利预期仍可能逐步回升，风险溢价上行空间有限。3）结构性行情演化为结构性风险。三季报风险释放可能暂告段落，但强势品种累积了巨大涨幅，在风险偏好回落情况下获利回吐风险尚未释放完毕。
继续窄幅整理，有望企稳反弹。上周市场止跌后缩量整理，上证指数在60日均线处得到一定支撑，不过均线系统仍呈空头排列，构成上行压力，且目前量能尚不支持大盘蓝筹持续表现。预计短期大盘仍将维持地量窄幅整理，技术上仍有缩量后小幅反弹的可能，指数核心波动区间为2100-2200点。
退潮好撒网
股市基本面仍稳固。大盘自10月中以来的回调，宏观面的负面冲击是资金利率上升以及旺季不旺的担忧。2012年来宏观流动性、增长、微观盈利的基本面背景是有拐点、无趋势，股指区间波动格局未变，此背景下股市自身已试探出上证综指2200点属于中枢水平。近期数据显示，资金利率回落、PMI小幅升至51.4、前三季度A股归属母公司净利润同比增长15.1%较半年报明显回升，基本面其实并不差。
小盘股退潮是伺机布局时。中小板指数和创业板指数权重股前三季度净利润同比增长分别为5.8%、33.9%，全年一致预期为增长15.5%、47.6%。对比分析2009-2012年中小板、创业板四季度的不同表现，本质上取决于盈利预期差的大小。2011、2012年四季度创业板、中小板调整时间为1个半月至2个月，幅度18%-22%；本轮调整幅度已达14%，时间接近1个月。目前宏微观背景更优，且除传媒外龙头公司2014年PE已多在25倍上下。
应对策略：退潮好撒网。十八届三中全会召开在即，改革预期带动下投资者情绪有望修复。投资如捕鱼，退潮好撒网，短期市场调整后股指已经处于中枢偏低水平，回调是布局机会。投资者可适时布局两类机会：第一类概括为“喝喜酒”，全球经济美国复苏最确定，且大概率依靠科技创新，看好苹果产业链。第二类概括为“吃解药”，国内经济增长和发展遭遇困境，改革和破旧是焕发生机的重要渠道，看好上海国企改革、油气服务、铁路领域。低估银行具有配置价值，优先股如推出，银行有望先行。
华安证券
转入震荡 关注蓝筹
上周市场风格转换较为明显，央行流动性政策呈“中性略紧”姿态；383方案透露出改革的思路和时间表逐步清晰，改革力度空前；三季报公布完毕，主板市场和周期股的业绩改善较为明显；优先股试点可能将在一些传统行业率先启动，这些都成为推动市场风格转换的重要因素。成交量萎缩显示空方动能衰竭，沪指2100点支撑力度较强。但是创业板下跌趋势短期仍难以扭转，虽然不排除技术性反弹可能，然而高增长预期的破灭，估值回归最终尚未完成。
11月1日，国家统计局公布的中国制造业采购经理指数（PMI）为51.4%，比上月上升0.3个百分比，连续四个月回升并再创年内新高，好于市场预期，主要是分项指标中的生产指标大升1.5点，创下去年5月以来的新高。但是分项指标中的新订单指数和出口订单指数则有所回落，显示需求拉动力度有所减弱。厂商加快生产主动补库存，国有大中型企业则显示出更强劲的势头。国企改革、资源价格改革的一系列催化剂的存在，短线蓝筹股表现继续超越成长股的概率很大，大盘进一步下行空间也被进一步压缩。建议投资者关注低估值、业绩好、有改革题材的蓝筹个股。
后市转好仍可期
经济数据预期仍将保持平稳。10月份PMI51.4，持续上行；产成品库存45.6、较上月下行，原材料库存48.6、较上月略有上行，库存周期处于去库存尾声阶段将有利于支撑经济的平稳；此外，上周上市公司三季报披露完毕，盈利略好于预期，但内部分化较大。
流动性中性偏紧，但公开市场在两周净回笼后再度净投放，货币工具维持了“放短收长、总量投放”格局。货币政策保持了平稳，短期进一步偏紧迹象不明显。
市场风格由前期过于偏于成长股向均衡状态过渡，而周末三中全会的召开将为市场提供中长期投资视角。市场行为正由前期的各类概念炒作、追逐短期超额收益向布局跨年度、布局明年一季度转变。
考虑到周末会议以及创业板指数短期仍有一定的调整压力，本周市场料将围绕2150点附近整理，并将逐步转好，策略上依然维持逢低布局的观点。考虑到A股反弹一般表现为“先蓝筹后成长”的历史规律，从布局后市反弹以及平衡估值与业绩角度出发，倾向于短期优先配置蓝筹板块。重点可以关注金融改革为导向，有望获得税率优惠的与优先股相关的金融等权重板块；景气逐步企稳或估值与盈利比较匹配的光伏、航运、家纺、高铁以及家电、基建等板块。
湘财证券
谨慎应对政策过渡期
官方PMI指数创18个月新高，显示中国制造业景气持续回升；10月份生产指数回升幅度最大，新订单指数回落制约上升空间。我们认为，10月份生产指数或许是制造业企业主动补库存带动的生产景气回升，在终端需求疲软情况下制造业主动补库存带动的生产景气不具有持续性；此外，10月份进口指数显示内需出现回落。
李克强总理在与企业家座谈时表示，明年经济形势依然错综复杂。我们认为，明年仍需要维持一定的经济增长目标，但明年的经济增长目标或将下调。按照2015年的经济增长目标，经济增长速度只要保持在7%左右就可以实现。
政策过渡期市场区间震荡静待政策明朗。我们认为，本周末的三中全会及之后的中央经济工作会议将使得市场处于政策过渡期内，政策过渡期内对市场保持谨慎，静待政策明朗，市场整体上将呈现区间震荡行情。从投资机会角度看，基于对市场未来不确定性增加的考虑，建议关注通信、医药、食品、新能源及节能减排和军工等行业的机会；从主题性投资机会来看，可以关注上海国资改革、土改等改革主题的机会。
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