□民族证券 徐一钉

　　虽然此前投资者对新一轮刺激政策的预期较高，但无论是国内经济、还是国际经济、金融环境均不理想。特别是，目前投资者看不到增量资金进场的迹象，而存量资金仓位均较重，后续资金不足必然会制约反弹的空间，向下拓展空间也就成为必然。目前A股市场已处在周线级别的调整中，再次考验2132点只是时间问题，上证综指7月或将续演6月下跌的走势，月线或再次收阴。策略方面，7月需谨防强势股及中小板个股加速补跌，投资者还需对去年11月、12月的强势股补跌潮有清醒的认识。

　　6月PMI恐跌破50%

　　即将要公布6月的官方PMI数据，我们预计跌破50%荣枯分界线的可能性较大。首先，6月受气候因素的影响，制造业处于淡季。一方面，过去7年PMI环比下降-1.05%；另一方面，考虑到5月PMI为50.4%，这意味着6月PMI跌破50%将是大概率事件。

　　其次，近期经济需求并未出现明显改善。出口方面，当前虽然希腊脱离欧元区的金融风险暂时解决，但前期金融市场的动荡仍在拖累欧洲经济复苏，5月份欧元区制造业PMI终值从4月的45.9%下降到了45.1%，创下2009年6月以来的最低水平，这无疑使得我国三季度出口增速面临较大的压力。汇丰6月PMI中新出口订单指数较上月下降2.6个百分点至45.9%，仅次于2008年末、2009年初全球金融危机时期的水平。

　　投资方面，主要的投资部门增速短期仍未企稳。当前产能过剩十分严重，若以PMI积压订单指数来衡量产能过剩的程度，目前5月PMI积压订单指数只有43.6%，仅高于2008年末、2009年1月的水平，由此可见当前产能过剩比较突出，这将制约制造业投资增速的好转。

　　国内房地产部门受累于库存压力的高企，投资增速企稳后也难以很快明显回升。即使是在5月销售明显回暖的情况下，商品房待售面积环比仍然增加了1.4%，超过了今年2月份的水平，创下历史新高。当前库存销售比为4.22，虽然小于4月的4.79，但仍明显高于2008年的最高水平。

　　企业生产方面，受累于企业库存的压力，5月生产增速的扩大也难有持续性，6月汇丰PMI产成品库存指数继续上升1.3个百分点，已经达到52.2%的历史高位。

　　三季度经济能否止跌成疑

　　经济底部的盘桓凸显了稳增长政策的必要性，为配合各地加快项目推进的需要，6月银行已经加大了信贷投放力度，预计6月份信贷投放量为9500亿元，比去年同期多增3161亿元。其中，中长期贷款很可能继续环比上升，这意味着6月中长期贷款同比增速将确定企稳回升的态势，而其反弹对于稳增长也将有十分重要的积极意义。从历史经验来看，它往往是投资增速回升的先行指标，2008年12月中长贷余额增速触底反弹，投资增速自2009年3月开始也迅速爬升。

　　近期房地产复苏的态势也更加明确。6月以来，各大城市的交易量都继续保持环比上升态势，其中北京6月上半月（1—15日）二手住宅网签总量为6150套，与上月同期相比上涨了22.4%，比去年6月同期则大幅上涨了77.6%，这也进一步推动地产商拿地的速度。地产市场的复苏也会明显改善地方政府融资平台的财务压力，从而有利于缓解地方推进投资项目的资金压力，促使地方项目投资增速上行。

　　在上述稳增长的力量作用下，今年三季度经济环比二季度上升可能性较大，但受美、欧经济低迷的影响，经济见底依然存在很大的不确定性。考虑到去年三季度环比上升幅度较大，折合年增长率为10%，三季度同比增速很可能继续创出新低，这也低于市场预期。不管怎样，三季度很难看到上市公司业绩有明显的改善，对A股市场的估值影响也偏负面。

　　外围经济疲弱对A股形成压制

　　外围方面，欧洲经济衰退的风险进一步加大。6月份欧元区服务业PMI初值为46.8%，好于市场预期值46.4%以及5月终值46.7%；当月欧元区综合PMI初值为46.0%，与5月份综合PMI终值持平，创近35个月以来新低。今年第二季度将是近三年来欧元区经济表现最差的一个季度，二季度欧元区GDP很可能环比下滑0.6%。当前，欧元区经济衰退正在加速并扩散，尤其令人担心的是地区商业信心的急速恶化，企业雇佣人数和采购数额明显下滑，这些均意味着欧元区企业预期未来数月内地区经济环境将进一步恶化。

　　美国经济依然疲弱。截至6月16日，美国当周初次申请失业救济金人数38.7万人，超出经济学家此前预期。美国6月费城联储制造业指数为-16.6，5月份该数据为-5.8。美国5月全美地产经纪商协会NAR季调后成屋销售年化月率下降1.5%，预期为下滑1.1%；成屋销售总数年化为455万户，预期为457万户。

　　此外，虽然希腊退出欧元区的风险暂时消除，但希腊新内阁希望修改救援条款，希腊退出欧元区又出现不确定性。西班牙、意大利主权债务也危机四伏；再加上欧元区经济有陷入衰退的风险，5月美国经济数据或并不理想。尽管美联储把扭曲操作规模增加2670亿美元，延续到今年底，但对美国经济的刺激作用有限，而这无疑也会给中国经济带来负面影响。