《红周刊》作者 张宇/整理

　　 5月24日，汇丰5月份PMI初值公布为48.7%，较4月份的终值49.3呈现明显回落，连续7个月位于荣枯分水岭以下。这与3、4月份中采PMI指数透露出的回暖信号完全不同，表明5月份中国经济仍在继续放缓。“从出口订单的疲弱可以预期5月份出口可能进一步下滑，预计决策层将继续加大政策刺激的力度以稳增长。”汇丰银行大中华区首席经济学家屈宏斌(微博)说。

　　汇丰PMI创年内新低

　　汇丰PMI前次的低点为2011年11月份的47.7，而5月份公布的初值距此仅有一步之遥。5月新出口订单指数下滑了2.4个百分点，至47.8，总体新订单指数也从4月份的49.7回落至5月份的48.4。屈宏斌表示，通过新订单减产成品库存指数估计的增长动力指标5月份滑落至-2，而4月份这一数值还为0.5。　　

　　“当前内外需求不振，中小制造企业经营活动不断收缩，经济增速继续放缓，二季度GDP增速或将回落至8.0%左右。购进价格继续回落意味着5月PPI环比增速将继续回落，结 合大宗商品价格3月中旬以来的下跌走势，预计非食品通胀将延续下行走势。”方正证券(微博)宏观策略分析师汤云飞点评5月份汇丰PMI说，他认为在外部风险加大情况下，温总理两次强调把稳增长放在更加重要的位置，表明经济增长已经成为决策层关心的重点。

　　 从汇丰PMI分项指数来看，5月份除了制造业产出、积压工作、产成品库存和采购数量外，其余7项指标都出现萎缩。其中，新订单指数、新出口订单指数和采购库存出现加速萎缩现象。不过，投入品价格指数5月份回落至48.3，产出价格指数也创下4个月以来的新低47.5，这些表明通胀压力继续回落，而这刚好为管理层转向经济刺激提供了政策空间。“中国经济前景仍面临不少困难，外围环境欧洲经济收缩可能加剧，美国经济复苏二季度也将开始走弱。在此基础上，预计决策层将继续加大政策刺激的力度以稳增长。”屈宏斌判断说。

　　为何两个PMI“掐架”

　　 与汇丰PMI连续回落不同，中采公布的PMI近两个月已经回升到了53%以上，明显地透露出经济复苏的暖意（见附图）。不过，结合规模以上工业增加值等宏观数据来看，其实这两个月的经济景气度其实很弱。所以有分析师怀疑，两个PMI数据的差异不仅仅是因为汇丰以中小企业为主，两者采集样本存在着企业规模上的差异，而是很可能中采的数据季节性波动没有完全被消除干净，所以在进行投资参考时，应该对中采的数据保持谨慎。

　　　 “季节性是宏观数据分析的敌人，中采宣称其PMI数据已经经过了季调。不过我们用季调程序处理过的PMI数据与中采的原始数据相差甚远。这说明即使中采确实对PMI数据做过了季节调整，也做得不彻底，没有将季节性完全消除。”光大证券分析师何媛媛发报告称，建议投资者使用经过季节性调整后的数据。

　　“季节性或使汇丰PMI与官方PMI差距缩窄，而由于周期力度低于平均水平，后期数据或将双双回落。”联讯证券分析师杨为敩说，他预计由于中采PMI未将季节性剔除干净，致使汇丰值与中采值的季节性调整的差异，使得双方在历年的3～4月份的差值陡然增大。不过，两者的差异后期将渐行缩窄，预计缩窄进程会在6月开始，而考虑到双方的平均值，缩窄主要由于PMI季节性回落所致。

　　　 “从两种PMI的环比口径，我们仍旧相信目前的环比繁荣向同比繁荣的传导，而西方经济的恐慌与出口的大幅回落拉低了整体周期的高度，我们认为在不发生政府过激性刺激的情况下，其PMI与汇丰PMI将会继续回落，而如果中小企业的扶持政策可落至实处，将进一步缩窄二者的数值差。”杨为敩认为经济周期性回升的力度依然较弱，但是后期的经济对于政策敏感性加大，尚需观察政策的力度向同比数据的迭加传导。