□九鼎德盛 肖玉航

　　随着时间的推移，A股即将进入五月份的交易周期。回顾今年年初以来行情，A股总体呈现出震荡反弹的走势特征。从市场推动因素来看，既有技术超跌修复因素，也有政策性红利因素的刺激，而政策性刺激所起的作用更为明显。从市场格局来看，尽管在反弹中各品种不时表现，但目前A股市场体现的“经济PK政策”的特征非常明显，量能上体现的更多为市场存量资金对题材股的集中炒作。4月27日，人民网开盘两分多钟换手即超50%，这说明市场资金集中炒作题材股和新股的痕迹仍然明显，而历史经验显示，在题材性炒作和新股炒作达到一定峰值后，往往会造成大盘失血，然后是股价总体的大幅度调整。而在创业板退市政策实施后，主板也将推出市场化的退市政策，因此市场出现结构化股价重挫的概率较大。而就五月行情来看，总体难言乐观，尽管部分品种仍存在政策性刺激机会，但总体上风险仍大于机会，笔者认为三因素或将促使投资风险显现。

　　首先，股市反映经济的特征将有所体现。目前为止，上市公司、基金年报、季报的出台已告一段落，而从市场总体情况来看，除了银行、石油等少数类公司业绩增长持续外，实际上剔除后总体呈现负增长的格局较为明显。既然大多数上市公司业绩下降成为事实，那么A股股价结构性调整将不可避免。而作为盈利较为突出的银行业面临的变数较大，近期央行负责人提出市场化利率的考量，而从息差因素来看，一旦利率政策变动，银行业的利润将面临较大挑战。从银行业利润增长的基础来看，其实际上是建立在高负债率基础之上。银监会发布《中国银行业监督管理委员会2011年报》显示，截至2011年底，我国银行业金融机构资产总额113.3万亿元，同比增长18.9%，负债总额106.1万亿元，同比增长18.6%，所有者权益7.2万亿元，同比增长23.6%。从A股相关上市公司来看，工商银行、建设银行、招商银行(微博)等多家金融类公司资产负债率均达到93%以上，而截至2011年末，中国广义货币供应量(M2)的规模达到85.2万亿元人民币，市场流动性已近顶峰，可宽松的余地及空间极小，也显示银行业高负债率经营的风险将加大。而从另一权重地产板块来看，目前公布年报的房地产上市公司显示，其存货量大增已是事实且形势相当严峻。据已公布业绩的125家地产公司情况来看，其合计负债达到了创纪录的1.33万亿元。这一数据在2009年为6982.3亿元，在2010年为10101.5亿元。2011年的1.33万亿元同比上涨幅度为31.7%，行业负债率也达到72.1%，创下历史新高。近年来国家统计局未公布中国房地产总空置面积数，日前浙商证券估算认为，在2012年住宅销售增速同比不变的情景下，估计住宅可售存货面积总量将于2012年6月底达到峰值，在9.5亿平方米左右；住宅库存去化时间有望在2012年底至2013年一季度才回归到6-8个月正常水平。因此我们认为宏观经济背景中的两大产业面临的不确定性风险较为突出，考虑到上市公司总体季报业绩下降因素，因此五月行情面临挑战明显。

　　其次，股市扩容速度将保持较快，机构仓位过高。从目前中国证监会IPO公司情况来看，640多家企业面临排队上市，在进入今年中期后，其发行速度难以停止，而从即将上市企业来看，多家银行已提交IPO申请。从股市扩容的另一个层面来看，新三板市场、场外交易市场、国债与金融石油等期货交易品种的丰富、国际板的预期等也将分流股市中的机构资金，因此从时间点上看，五月份A股面临的挑战更加明显，行情难有较大的总体性表现，而个性化品种的表现对市场推动力并没有太大的影响。从机构仓位来看，随着四月份政策刺激因素的反弹，笔者预测股票型基金的仓位目前可能在85%左右，看好的机构都在等待市场指数的拉抬，而高仓位表明后续资金有限，可能使得五月行情表现低于预期。

　　最后，五月外围市场面临的变数也较为明显。从A股的联动性来看，尽管A股与国际资本市场联动性有所减弱，但从国际资本市场来看，其面临的不确定性风险仍然非常突出，比如欧债危机的演变。近期欧洲股市动荡明显，而技术层面显示反弹顶峰可能已现。相关数据显示，西班牙银行贷款是GDP的170%；西班牙银行坏账刚刚创下18年新高；西班牙股市过去一个月的自由落体表现表明资本市场受债务危机的影响仍有可能扩散。从世界各主要经济体表现来看，欧洲近期PMI指数的下降及美国经济数据的不佳，均显示世界经济面临的不确定性风险仍在继续，而从五月份来看，欧债危机的不确定性仍然较大，在此背景下，A股五月份的表现或受到一定影响。

　　总体来看，尽管目前A股受政策因素刺激震荡反弹，但从宏观经济不确定性演变、股市扩容及相关市场分流预期、外围市场不确定性等三方面因素来看，五月份的行情仍面临严峻挑战。因此我们认为尽管五月份市场仍然存在一些结构性政策红利机会，但在宏观经济下行的大背景下，特别是题材股炒作的疯狂过后，市场资金转移沉淀过大，其它股票失血的可能性在逐步增大，五月份A股面临的风险或将大于机会。