全球经济金融运行将呈现三大趋势

　　一是全球经济将延续缓慢复苏态势，通胀水平有望总体回落。分区域来看，美国加速，新兴市场减速，日本低速，欧元区衰退，美国和新兴市场有望成为2012年全球经济增长的双引擎。

　　美国经济将保持缓慢稳步复苏，房地产市场很可能于年内触底，通胀水平有望得到控制，但就业改善仍然缓慢，占经济总量七成的消费增长仍面临不确定性。在财政紧缩与信贷紧缩的双重影响下，欧洲经济下行风险较大。日本经济有望在灾后重建效应的带动下实现低速增长。受金融市场动荡及出口减速影响，新兴市场经济增速将呈高位放缓趋势，通胀压力有望缓解，但资金流出风险、债务风险以及政治动荡风险可能加剧。

　　二是全球货币政策将更趋宽松，有利于为经济复苏提供刺激。美联储将继续维持基准利率在0～0.25%的低水平，同时将QE3作为应对经济形势恶化的备选政策，但未来购买重点将转向抵押贷款支持证券（MBS）以提振房地产市场；欧洲央行有望从目前1%的利率水平进一步降息至0.5%，同时推行量化宽松货币政策；日本在保持零利率的同时还将进一步扩大量化宽松的规模。新兴经济体也将进一步放宽货币政策，但不会出现全面、大幅降息，以避免通胀抬头和资金外流加剧。

　　三是全球资金上半年仍将以避险为主，下半年风险偏好或有所提升。在欧债危机可能继续恶化、美国经济增长前景较为光明以及新兴市场受冲击程度不断加大的背景下，全球资金短期内可能继续采取防御态度，资金流向将可能整体呈现以下三大趋势。

　　其一，在地域方面，资金将可能继续从欧洲和新兴市场流向美国市场，在风险缓解后资金亦可能回流至部分风险较小的亚洲新兴市场。

　　其二，在金融市场方面，美债及美元、日元和瑞士法郎等避险资产将继续受到资金追捧，而股票、欧债、欧元和新兴市场货币等高风险资产将可能成为资金流出的重灾区。

　　其三，在资金流动时序方面，2012年上半年欧债危机可能出现恶化，资金将继续青睐于避险资产和避险货币，但若欧债危机出现阶段性缓解、全球经济复苏形势出现好转，下半年全球资金的风险偏好可能会有所回升并小幅回流至高风险的股市和高息货币。

　　全球经济金融运行面临三大风险

　　首先，欧债危机仍是2012年全球经济复苏和国际金融市场运行的最大风险点。债务危机引发的财政紧缩和信贷紧缩将使欧洲经济陷入阶段性衰退，而由此导致的外需大幅下滑则使其他经济体的复苏进程受到严重拖累。

　　其次，短期内过快的财政紧缩是欧美经济增长面临的最大政策风险。迫于主权债务风险及财政整顿压力，希腊、爱尔兰、葡萄牙、意大利、西班牙、法国纷纷宣布将在2012年推行新一轮财政紧缩方案。此外，若美国府院能就减赤问题达成一致，也有可能在年内推出新的财政紧缩措施。

　　财政紧缩政策对于发达经济体提高中长期的财政可持续性和缓解主权债务风险是非常必要的，但若不能在短期经济刺激和中期财政巩固之间取得平衡，过快的财政紧缩措施无疑将对脆弱的经济复苏形成打击。

　　其三，政治风险与地缘局势紧张对全球复苏前景构成威胁。美国、法国、俄罗斯等大国在2012年都将面临总统大选，这将给经济政策的制定和协调带来很多变数。此外，叙利亚局势持续动荡、伊朗问题不断升级、朝鲜半岛局势不明、英阿马岛之争又起等地缘事件可能推动石油等大宗商品价格出现急剧飙升，从而不利于全球经济稳定复苏。

　　欧债危机演化仍存三大疑问

　　疑问一：欧债危机2012年将如何演化？

　　首先，从欧元区成员国层面看，希腊、意大利和法国是危机下一步演化的焦点。希腊在2012年违约的概率加大，其第二轮救助所需资金提升至1300亿欧元，若私营部门不愿参与救助希腊，希腊不但难逃全面违约的命运，甚至也有退出欧元区的可能性。意大利是2012年欧债危机演化的关键国家，其庞大的公共债务，使欧洲在“太大而不能倒”与“太大而很难保”之间左右为难。此外，核心国法国的AAA主权评级可能会遭遇下调。

　　其次，从时间来看，欧债危机的风险可能在2012年上半年得到集中释放，意大利1-4月到期国债本息共计1770.2亿欧元，占全年到期总额的45.2%，另外欧元区上半年出现衰退的可能性加大，不利的经济数据将对市场信心构成打击，进一步加大欧洲重债国家从市场上融资的难度。

　　疑问二：下一步救助措施是否能阻止危机恶化？

　　预计欧洲对危机的短期救助仍将以向市场注入流动性、为重债国提供外部融资、欧洲央行加大购买国债等措施为主。尽管这些多数是治标措施，但对于抑制危机恶化是必要的。另外，为避免危机全面爆发，近期救援措施开始涉及结构性根源问题，财政一体化也取得阶段性成果。

　　但值得注意的是，欧债问题的解决远非简单的财政一体化就能实现，同为发达经济体的美国和日本，虽拥有统一的财政与货币政策，但其主权债务风险仍然较高。考虑到欧债危机的演化具有长期性和复杂性特点，欧洲要彻底走出危机，最根本的还是要解决边缘国家竞争力不足以及各成员国利益不一致的问题，这就需要中长期的结构改革和治理框架调整。

　　可以预见，未来1至2年，在局面稳定下来之前，欧洲的经济、金融甚至社会状况可能先会变得更糟糕。但欧元区解体的可能性不大，欧元也不会崩溃。

　　疑问三：欧债危机若全面恶化对全球金融体系的影响如何？

　　无论是从银行业敞口规模、风险高低还是欧洲银行业在全球金融系统中的重要性来看，即便欧债危机全面恶化，其给全球金融体系带来的冲击也将小于次贷危机的影响。

　　首先，从风险敞口规模来看，欧洲银行业持有PIIGS五国的全口径主权债务风险敞口为2.2万亿欧元，而2007年危机爆发前，美国仅次级抵押贷款的余额就为1.7万亿美元，住房抵押贷款的总规模逾11万亿美元，从风险资产的金额绝对数来看，欧债危机的影响将明显小于次贷危机。

　　其次，从风险高低对比来看，虽然目前希腊等危机国难以从市场获取融资，但相对于美国次贷发放的个人客户而言，欧洲边缘国家偿债能力更强，而且相关债务中的金融衍生产品占比很小，显然欧债危机中的相关资产的风险远不及次贷危机。

　　再次，从欧美银行业对比来看，欧洲主权债务多为欧洲本地银行业持有，美国、英国银行业持有的风险敞口较小，美国银行业全口径欧债风险敞口仅1750亿美元。相对而言，美国银行体系在全球的系统重要性高于欧洲，因此，即使欧债危机引发欧洲银行业危机全面爆发，其对全球经济金融的冲击也不及美国次贷危机。

　　国际金融市场将呈现四大走向

　　走向一：美元震荡升值的可能性较大。欧债危机恶化使美元的避险资产角色继续增强、欧洲央行降息使欧美利差缩窄、美国经济复苏前景好于欧洲和日本等多种因素将推动美元升值。但不能排除欧债危机出现缓解可能推动欧元出现反弹、美元出现阶段性贬值的可能。避险货币角色使日元短期内将继续维持强势，但下半年受市场风险偏好提升以及日本央行干预的影响可能出现小幅贬值。

　　走向二：全球股市有望走出低迷，但美强欧弱态势可能延续。由于美联储在年内推出QE3的概率仍然存在，加之经济数据好转和美企盈利普遍提高，美股在2012年或将引领全球股市走出低迷状态。但欧洲股市受经济数据恶化、主权债务和银行业危机叠加的影响，投资者避险心理仍将占据主导，预计欧洲股市上涨依然乏力。尽管新兴市场股市将受经济增速放缓的影响，但资本流出因素缓和、通胀压力缓解、货币政策渐宽、低市盈率等因素有望推动新兴市场股市出现上涨。

　　走向三：国际金价可能先抑后扬。由于国际金价前期涨势过猛积累了泡沫，短期内仍有震荡调整的需要。此外，美元走强、欧债危机导致的银行业流动性问题也会对金价构成利空。预计国际金价可能于上半年形成年内低点，随后欧美央行入市干预和释放流动性，逢低买盘将推动金价迅速回升，金价有望在下半年再度走强。

　　走向四：国际油价总体高位波动，或现短期飙升。全球经济复苏前景导致原油需求不足、利比亚石油逐步恢复至战前水平等因素将有助于抑制油价的大幅上涨，但随着伊朗问题趋于紧张甚至出现冲突升级情况，国际油价可能出现飙升甚至再创历史新高。预计2012年的国际油价将在80-120美元的区间高位波动，不排除短期内突破130美元的可能性。