□作者 潘正彦

　　作者系上海社会科学院金融研究中心副主任、研究员

　　如何改善国内融资的紧张现状，成了当前市场观察宏观政策是否会朝着适度放松方向进行预调微调的重要信号之一。日前，央行公布的今年前三个季度社会融资规模分别为4.19万亿、3.5万亿和2.1万亿元，表明社会融资规模总体呈逐步下降态势，三季度更是比二季度下滑幅度超过40%，这应当引起高度关注。不过，当前社会融资总量的变与不变更值得密切关注。

　　就今年前三季度社会融资规模发生的显著变化而言，主要表现为如下两个基本特征。

　　一是数据显示，2010年银行贷款所占社会融资规模比重为55.7%；2011年一季度下降至53.5%，二季度回升至54%，三季度则继续上升至58%。银行体系在社会融资中地位回升，间接反映了央行对整个社会资金的管理仍然可控。

　　这一指标回升表明，尽管今年以来银行体系的流动性仍然较为紧张，但银行体系对社会流动性的供应还是“有张有弛”的。另外，也反映了目前央行对社会总体资金规模的管理仍是可控的，或者说，央行不会轻易放松对银行体系流动性的全面管理。值得关注的是，前三季度社会融资规模9.8万亿仅为今年合理社会融资规模约14万亿的70%，表明当前社会整体的流动性并非市场预期的特别紧。总之，银行体系在社会融资中地位的回升，反映了整个社会资金变动仍处于央行的可控范围之内。

　　二是与银行体系有关的信托贷款和银行承兑汇票在社会融资规模中所占比例显著下降，其中银行承兑汇票占社会融资规模的比例从2010年的16.3%大幅度下降至10%，从而降低了银行系统性风险。

　　值得注意的是，有观点认为，银行承兑汇票等属于银行表外部分，似乎不受银行监管。为了规避资本监管和计提拨备等要求，有些银行通过设计和发行信贷资产类理财产品，将存量贷款和新增贷款等转出表外。但是，社会融资规模概念的提出表明，金融监管当局完全可以全面掌握和及时调控全社会的资金动向。尽管所谓的“委托贷款”等可以转出隐含资产负债表，但银行实际上依然要承担法律责任和风险。这是因为，一旦这些银行的表外资产出现了问题，银行体系是无法“免责”的，也是无法回避由此产生的经营风险。因此，金融监管当局对委托贷款和信托贷款等仍然会依法加强管理。透过银行体系有关的信托贷款、银行承兑汇票所占前三季度社会融资规模比重显著下降，则透出了金融监管当局仍然试图控制整个社会资金运动的监管意愿。

　　此外，今年前三季度社会融资规模还有一个“不变”——直接融资(企业债和非金融企业股票筹资)所占社会融资规模的比例没变，这同样值得引起关注。

　　数据显示，2010年企业债和非金融企业股票筹资占社会融资规模的比重分别为8.4%和4.1%，合计为12.5%。相比之下，今年三季度企业债占比为8.6%，同比下降0.3个百分点；非金融企业境内股票融资占比为3.6%，同比提高0.3个百分点。两者合计与上年相比几乎没有什么变化。请注意，这是在当前所谓的“金融脱媒”越来越严重、银行信贷规模外资金越来越多(如银行表外资产、信托产品和民间借贷等大规模上升)背景下发生的。

　　这说明了什么？一方面，当然说明了中国的直接融资发展仍然太慢，尤其是企业债市场发展太慢，需要继续大力发展企业直接融资的市场规模。另一方面，直接融资(企业债和非金融企业股票筹资)所占社会融资规模的比重仍然“止步不前”，也说明了“社会融资规模”的适用范围是否合理更值得思考。

　　因为，在当前“金融脱媒”日趋普遍的情况下，银行体系外的资金规模绝对不是一个小数目，民间借贷就是一个典型。由于当前估计有几万亿之巨的民间借贷并没有纳入社会融资规模，似乎很难说明实体经济所需资金正越来越少，或者说，缺少民间借贷这样资金渠道的“社会融资规模”还能算合理和真实吗？还能真实地反映全社会的主要资金动向吗？

　　因此，在社会融资规模的“变”与“不变”中，我们应该关注整个社会资金的主流、动向与变化。