增长与通胀双降

　　 紧缩政策酝酿调整

　　申银万国证券研究所：我们预计10月份消费者物价指数（CPI）涨幅为5.6%，食品和非食品价格将分别上涨12.5%和2.6%，固定资产投资增速回落至24.7%，工业增加值结束上月的短暂反弹延续回落格局，预计单月增速为13.4%。在此背景下，紧缩政策酝酿调整。

　　首先，伴随通胀和经济增长的逐渐回落，加之欧债危机加剧全球增长不确定性，政策再紧的必要性和可能性不大。第二，考虑到目前通胀仍居于高位，增长虽下行，但是经济状况尚可，政策也不适合做全面调整。第三，密切关注国内国外变化，对政策做适度微调的可能性最大。

　　正如温家宝总理所说的———“要正确认识当前经济形势，准确判断经济走势出现的趋势性变化，把握好宏观调控的方向、力度和节奏，更加注重政策的针对性、灵活性和前瞻性，适时适度进行预调微调。”近期的营业税改增值税试点、支持小微型企业的金融财税措施等都是微调的例证。今年1月至9月偏紧的信贷调控，也为四季度政策微调预留了足够空间。

　　正确理解政策拐点

　　关注A股估值修复

　　国金证券研究所：市场预期当前国内政策开始微调并将反转，诸如下调准备金率等政策都近在眼前。我们认为这种传统的政策思维模式有待商榷；相反，我们更加重视政策的“结构性”特质。在“破”传统产业和经济增长模式的同时，近期宏观政策越来越多体现出对新产业和增长模式的“立”上：政策并不拘于放松货币，而是通过结构性的财税刺激来实现，诸如文化产业擢升为支柱产业、营业税改革试点等。虽然这些政策短期内难见实效，但这种战略的布局、精细化的宏观调控正是政策决策在前两年所缺失的。简单地说，当前的经济形势并不需要刺激，我们需要稳妥的改革，而这正是我们近期看到的方向，也才是政策“拐点”的切实之意。

　　我们认为，目前A股的强势尚能维持一段时间，不过逻辑将由臆想政策反转，转向“经济并不差”的估值修复。欧债危机潜伏，海外风险资产上涨将再次驱动上游周期引领A股的一番轮涨。只是，通胀预期的回升以及国内政策的“反转”恐怕又要成为投资者关注的焦点了。在一个相对不错的10月份经济数据支撑之后，地产行业的真实调整、美元止跌、股市扩容将再次考验A股。

　　从周期修复到成长主题

　　中信建投证券研究所：上周，A股市场在积极的政策信号下开始止跌，悲观氛围稍有消散。而近期的政策导向显然已经让市场逐步建立一种预期，即因通胀而导致的紧缩已经达到高点，稳增长和调结构渐渐成为政策的转换方向，无可争议的是，市场需要进一步的积极政策实践才能逐渐树立信心。

　　我们认为，中国经济不大可能出现所谓的下滑状态，维持现状是最差的情景。如果由于通胀回落，政策有所放松，我们相信经济的弹性反而将有所恢复。所以，如果纯粹从增长出发，未来半年的增长极有可能好于市场的悲观预期。

　　但是，对于中国经济的中期趋势，我们反而没有那么乐观。我们不认为当政策放松之后，或者是换届之后，中国经济能如预期出现一轮新的增长。纯粹从经济的内生性来看，中国本轮产能扩张周期将在明年下半年出现动能减弱的特征。由此这种悲观预期在短期内不一定能够得到经济现实的验证，而只有当市场的预期缓和之后，危险才有可能真正来临。

　　不过，在政策方面，我们和悲观预期者得出了同样的结论，即如果到明年一季度政策仍无实质的放松，则2013年中国的经济萧条程度可能会超出预期。所以，虽然目前的政策基调只是微调，但我们判断明年一季度就是政策放松的时间窗口。由此，如果市场以政策为短期第一风向标的话，我们认为目前就是三个季度内市场的底部。 （万鹏 整理）