《投资者报》记者 王月平

　　“在鄂尔多斯，房子不是用来居住的，而是投资的多一些。”这是前往鄂尔多斯考察房地产项目的一些房地产基金人士的感慨。

　　虽然曾多次调查项目，然而，几乎没有房地产基金投资鄂尔多斯的房企，缺少融资渠道的房企不得不更多地依赖高利贷。

　　作为一种主要投资于房地产或房地产抵押有关公司发行股票的投资基金，银行限贷、房地产信托叫停的大背景，让房地产基金成为了许多房企眼里的“救星”。可对鄂尔多斯，房地产基金却选择绕道。

　　房地产基金绕道

　　2011年5月，盛世神州房地产投资基金管理公司首席执行官王戈宏及其同事踏上了前往鄂尔多斯的旅途。

　　他们此行的目的，正是考察几个需要资金的鄂尔多斯房地产项目，然后判断是否投资。

　　“我们的考察结果是，他们给我们的利润回报不可持续。”这是王戈宏的感受。

　　在康巴什及东胜等地区新建的商品住宅及一排排空置的商业写字楼，给外表繁荣的鄂尔多斯增添了些许凉意。因此考察结束后，王戈宏及跟他们同去的几位从事房地产基金的人士都没有投资当地房地产项目。

　　而鄂尔多斯的房地产，依旧还是高度依赖民间借贷。

　　“在半年前，我们做了民间资本的调研，已经非常清晰地看到鄂尔多斯房地产的问题。”天津高和股权投资基金管理公司（下称高和投资）董事长苏鑫对《投资者报》记者介绍说，2011年上半年，他们曾联合住房和城乡建设部（下称住建部）政策研究中心对鄂尔多斯的民间资本投资趋势及房地产市场进行调研，结果显示，鄂尔多斯房地产开发的资金95%依赖信贷，而非银行。

　　根据调研组走访鄂尔多斯房地产及金融部门获得的反馈数字，鄂尔多斯银行系统至今年2月底，房地产开发贷款余额仅59.7亿元。以其360.7亿元的投资规模相比，仅占不到16.55%。

　　一般城市银行的信贷总额为当地上一年GDP的130%。但在鄂尔多斯，2010年末全市金融机构各项贷款余额（不含个人消费贷款）仅为1332.9亿元，而同期鄂尔多斯的GDP达2643亿元。这说明支撑鄂尔多斯房地产行业的资金来源主要是民间借贷。

　　民间资本的去处

　　这些钱为何会不断流进房地产企业呢？

　　北京嘉富诚国际投资公司董事长郑锦桥对记者表示，他们去年曾考察鄂尔多斯的房企，“一方面是能源带给一些人巨大的财富，而另一方面，鄂尔多斯传统的投资渠道狭窄，只有房地产等少数渠道。因此，在鄂尔多斯人的投资需求中，房地产成了主要资产配置方向。”

　　同时，据其观察，鄂尔多斯房屋租金回报与煤矿、民间借贷等高收益投资回报相比可以忽略不计。“鄂尔多斯人并没有强烈的意愿去花费较多的精力出租房屋，宁愿令房屋空置。他们更看中资产的持续升值，而非资产的收益。”

　　从另一个角度来说，鄂尔多斯银行业对房地产开发贷款以及其他产业一直持比较审慎的放贷原则，这也是因为大部分民间资本宁愿将资金投入到民间借贷体系中，而非银行。

　　在利益及投资需求的驱使下，鄂尔多斯的房地产空前繁荣。“鄂尔多斯核心区东胜区2010年销售面积为170.9万平方米。随着东胜老城区的拆迁改造，东胜仍有大量在建商品房及商业写字楼在建项目，预计今年开业的五星级酒店包括国际著名品牌喜来登、丽思卡尔顿、香格里拉等。”一位参与考察的上海房地产基金合伙人告诉记者。

　　要转变融资模式

　　资产持续升值在世界上任何一个国家都不存在，鄂尔多斯的高利贷格局也注定不能持续。

　　全国房地产投资基金联盟秘书长闫宗成告诉记者，民间资本的投资偏好还是房地产，近期矛盾及问题目益突出的温州高利贷资金中，也有约20%~25%通过各种渠道实质上投向了房地产。

　　这充分说明在通胀预期加大、流动性过剩、投资产品缺乏的前提下，房地产仍有较大获利空间，对于民间资本流向房地产不能一味以宏观调控为由予以打压或任由畸形发展，而应加以有效的梳理及引导，增加有效供给，使之有序、公开透明地发展，同时积极探索将民间资本引向保障房、一级土地开发、小城镇建设、新农村建设等领域的方式方法。

　　传统民间资本投资房地产主要在需求端，即直接购买已开发的房地产物业，如住宅、写字楼和商铺等。房地产调控之后，由于限购，民间资本已经无法随心所欲购买房产。

　　伴随民间资本投资房地产规模不断扩大，其投资形式也呈现多样化趋势，并逐步从需求端转向供应端，如直接投资开发房地产、为房地产开发商提供过桥贷款、购买房地产信托产品或者以投资地产私募基金、政府发债、REITS（房地产信托投资基金）等途径。

　　高和投资及住建部认为，民间资本对房地产投资始终高度关注，短期来看，不会大规模从房地产市场撤出，而未来民间资本以新型金融业态参与房地产业必将是重要的趋势。

　　 “一般来说，房地产企业三年的投资回报为60%~70%，折合到每年为20%~30%，无论是与高利贷还是变相的房地产基金合作，按照30%年息计算的话，等于房地产企业把利润都给了他们，显然，这种模式不可持续。”郑锦桥告诉记者，虽然债权融资在美国及中国香港是通行做法，然而在目前的中国，显然变了味道。

　　“这等于给缺钱的房地产企业落井下石，也影响了房地产基金的声誉，因此必须将房地产企业由高息债权依靠转移到股权融资模式上来，以形成真正的良性循环。”郑说。

　　“目前我们对房地产基金业是引导，加强行业自律，规范其发展。”闫宗成告诉记者，房地产基金联盟成立的初衷就是将房地产基金引导到正规的发展渠道上来。

　　随着鄂尔多斯、温州的房地产资金链断裂及受害人数增加，高利贷与房地产的紧密结合引发了人们的反思。

　　“这说明民间资本的投资渠道十分有限，而政府又没有有效引导。温州为什么出问题？说明民间金融市场不开放，这些钱只能投资房地产等少数渠道，而不是真正形成民间资本金融银行，结果资本泛滥，出问题是迟早的事情。”10月19日，在“中国房地产基金发展高峰论坛”上，苏鑫曾这样表达了他的看法。

　　作为调研组的成员，在温州、鄂尔多斯的调研让苏鑫感受颇深，同时也呼吁作为宏观监管层要容忍民间资本并开辟更多投资渠道，比如房地产投资基金，就是解决民间资本投资非常重要的一种方式。